投資要點

一、核心觀點

本篇報告試圖探討一個較為長期的問題——“內(nèi)卷”后的中國電商產(chǎn)業(yè)將走向何方。我們理解這個問題的關(guān)鍵點在于“渠道品牌”框架，借助這一框架，我們得以理解什么樣的電商企業(yè)能夠在“內(nèi)卷”后真正進化，持續(xù)創(chuàng)造消費者價值與股東回報。

二、摘要

●  中國電商難以形成供給側(cè)效率優(yōu)勢，這是行業(yè)格局走弱的根源。在中國，一整套完善且公用的物流基礎(chǔ)設(shè)施，及特有的 “平臺主義”使得電商平臺無法在供給側(cè)形成效率優(yōu)勢，只能聚焦于用戶注意力經(jīng)營，而信息匹配的負規(guī)模經(jīng)濟是平臺走向分化的內(nèi)因。這是當前在流量紅利消失后，中國電商競爭加劇的根源。而在美國，用戶側(cè)的注意力經(jīng)營無法克服基礎(chǔ)設(shè)施的效率差異，因此行業(yè)的格局穩(wěn)定，且電商中，成熟的零售公司占比較高。

●  用戶“心智成本”的存在使得渠道存在形成品牌的可能，在需求側(cè)形成用戶粘性。品牌的本質(zhì)是消費者利用單一的品牌符號替代復(fù)雜的產(chǎn)品信息，降低心智（決策）成本。隨著信息的持續(xù)膨脹，渠道也有望形成品牌——承擔更多信息價值，對于消費者而言這是簡化信息傳遞的方式，對于零售企業(yè)而言這是形成企業(yè)護城河的手段。

●  在供給側(cè)，渠道品牌化也創(chuàng)造了優(yōu)化效率的機會。在產(chǎn)品品牌較強的商品上，渠道能夠傳遞的信息量有限，且這些品牌商品的定價受到龐大的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)的掣肘，渠道能夠?qū)崿F(xiàn)的供給側(cè)效率優(yōu)化有限。但在產(chǎn)品品牌較弱的商品上，渠道存在較大的機會。從歐美、日本的零售變革看，利用消費者對渠道的認知，替代對大量商品品牌的認知，進而實現(xiàn)工廠與消費者的直連，提升流通效率是大勢所趨。

●  線上渠道品牌化已經(jīng)有過多次的嘗試，其成功的前提較為苛刻。網(wǎng)易嚴選、南極電商、凡客、名創(chuàng)優(yōu)品…本質(zhì)上都是渠道品牌探索的案例。除了線下的細分賽道外，多數(shù)企業(yè)在探索線上渠道品牌模式時，都遇到了較大的挑戰(zhàn)。我們認為核心的問題有兩個：（1）在線上，競爭是無邊界的，需要較大的初始規(guī)模提供穩(wěn)定、低價的獲客方式；（2）中國碎片化的供給側(cè)，使得企業(yè)需要較大的初始數(shù)據(jù)，篩選供應(yīng)商，并建立議價能力。因而，線下渠道品牌可以穩(wěn)扎穩(wěn)打，而線上渠道品牌的入場券集中于寡頭，注定稀缺。

●  拼多多當前的生態(tài)位較優(yōu)，但卻并非進化的終點。拼多多當前的生態(tài)位優(yōu)勢明顯，相對其他寡頭電商平臺而言：拼多多以非標、弱產(chǎn)品品牌的品類為主，具有更大的價值鏈延伸機會，且當前已經(jīng)形成了一定用戶心智；拼多多相較于南極電商、網(wǎng)易嚴選等渠道品牌探索企業(yè)而言：（1）坐擁龐大的流量入口；（2）擁有龐大的數(shù)據(jù)反饋，未來供應(yīng)鏈延伸更為從容。我們認為，在未來的電商競爭分化中，拼多多是最有望沿著渠道品牌方向進化的企業(yè)，但當前形態(tài)并非進化終點。

●  走向進化終點，拼多多至少還有三步迭代。當前的拼多多，雖然在電商中站位較優(yōu)，但其護城河深度尚不足以在激烈的競爭中獨善其身。長期而言，拼多多至少需要三步迭代，完成渠道品牌的進化，加固其護城河：（1）平衡處理品牌化升級的誘惑，做時間的朋友；（2）超越平臺形態(tài)，在部分品類上做重供應(yīng)鏈；（3）以前兩步為基礎(chǔ)，完成需求側(cè)會員體系與供給側(cè)規(guī)模經(jīng)濟的正反饋閉環(huán)。這是一個長期、具備挑戰(zhàn)的過程，既考驗?zāi)芰Γ部简炂髽I(yè)價值觀，但卻是一個走出“內(nèi)卷”的真正的藍海。

●   風(fēng)險提示事件：

（1）信息滯后風(fēng)險；（2）計算假設(shè)風(fēng)險。

內(nèi)容目錄

1	從規(guī)模經(jīng)濟到渠道品牌 1.1 美國電商競爭看供給側(cè)，中國電商競爭看需求側(cè) 1.2 需求側(cè)的渠道品牌，有望成為分化的起點
2 2	渠道品牌的生物學(xué)基礎(chǔ)與實現(xiàn)難度 2.1 品牌是在信息冗余時，降低心智成本的重要方式 2.2 產(chǎn)業(yè)鏈價值切分：產(chǎn)品品牌與渠道品牌 2.3 渠道成為品牌的戰(zhàn)略矛盾 2.4 克服戰(zhàn)略矛盾：轉(zhuǎn)向買方付費的Costco
3 3	“拼多多們”在渠道品牌方向的探索 3.1 歷史：設(shè)想與現(xiàn)實 3.2 當下：拼多多的生態(tài)位 3.3 遠方：真正的“飛輪”
4	風(fēng)險提示

中國電商行業(yè)當前的“內(nèi)卷”，放在零售行業(yè)歷史上來看，并不特殊。作為渠道生意，在從線下到線上的新舊模式轉(zhuǎn)換期可以享受高利潤率紅利，而在新模式成型后的競爭中，則需要回歸到最樸素的效率邏輯，來衡量競爭優(yōu)勢。

作為中美電商產(chǎn)業(yè)鏈系列報告的第三篇，我們本篇報告試圖思考中國電商平臺在競爭加劇后，未來的進化路徑。我們認為，在“內(nèi)卷”的競爭中，中國的電商平臺最終可能會走向兩個完全不同的方向：一種繼續(xù)行使廣告媒體的職能，這是一種賣方利益導(dǎo)向的生態(tài)；另一種是逐漸進化為真正的零售企業(yè)，行使買方利益中介的職能。

第一種方向，是中國電商平臺歷史模式的延續(xù)，而當平臺間競爭加劇，這種生態(tài)的脆弱性便體現(xiàn)出來。本文主要探討的是第二種方向，即電商平臺是否可以更像一個“零售企業(yè)”，而非一個“廣告媒體”，是否能夠獲得更為穩(wěn)定、持久的競爭優(yōu)勢。同時，我們認為過去的電商廣告（過橋費）是過度繁榮的，隨著寡頭之間的競爭，市場規(guī)模可能停滯增長，甚至出現(xiàn)一定程度的萎縮，這也將倒逼電商平臺的進化與迭代。

第一章，我們回到中美經(jīng)濟地理與供給側(cè)結(jié)構(gòu)，回顧中國電商競爭為什么主要側(cè)重于需求側(cè)；

第二章，我們從“渠道品牌”的概念和底層邏輯，理解零售企業(yè)如何通過需求側(cè)的進化，獲得穩(wěn)定競爭優(yōu)勢，并進一步反過來提升供給側(cè)效率差異；

第三章，我們通過不同類型商業(yè)模式的案例，探討為什么在“渠道品牌”的進化中，一些商業(yè)創(chuàng)新未能獲得預(yù)想的效果，為什么拼多多當前的生態(tài)位是最有可能沿著“渠道品牌”路徑進化的生態(tài)位。

1.從規(guī)模經(jīng)濟到渠道品牌

本章是對我們本系列報告一、二的回顧與本篇報告探討問題的客觀前提陳述。

整體而言，中國的電商作為零售行業(yè)進化的主力軍，其當前的發(fā)展階段僅部分完成了供給側(cè)的效率提升，走過了快速替代線下模式的紅利期。由于中美經(jīng)濟地理的差異，中國電商供給側(cè)效率提升主要由社會化物流完成，未能沉淀為個別企業(yè)獨占的差異化設(shè)施，中國電商因而被迫進入需求側(cè)競爭的內(nèi)卷階段。

1.1美國電商競爭看供給側(cè)，中國電商競爭看需求側(cè)

美國電商的競爭取決于供給側(cè)基礎(chǔ)設(shè)施效率

●  在系列報告一《從中美經(jīng)濟地理，看京東物流的定位與挑戰(zhàn)》中，我們已經(jīng)闡述了中美經(jīng)濟地理與電商物流體系的不同。這種不同，可以用來解釋：為什么美國直播電商遠不如中國發(fā)達；為什么美國電商運營不如中國講究流量和用戶時長。其本質(zhì)原因在于：用戶側(cè)的注意力經(jīng)營無法克服獨占的基礎(chǔ)設(shè)施的效率差異。

●  亞馬遜獨占物流體系產(chǎn)生的規(guī)模經(jīng)濟，使其在電商領(lǐng)域無往不利。老牌零售公司沃爾瑪利用自己的供給側(cè)效率優(yōu)勢，也快速拉平、甚至反超了平臺型電商eBay的先發(fā)優(yōu)勢。在這種基礎(chǔ)條件差異下，美國電商的格局穩(wěn)定，且電商中，成熟的零售公司占比較高。截止2022年，前10大電商中，有7家是傳統(tǒng)零售企業(yè)（含Apple）。

而中國，一整套完善且公用的基數(shù)設(shè)施，及品牌商對供應(yīng)鏈的強把控，使得電商只能聚焦于用戶側(cè)運營，爭奪用戶注意力以促成交易。

●  物流基礎(chǔ)設(shè)施的第三方化，使得中國電商龍頭難以在基礎(chǔ)設(shè)施效率上產(chǎn)生差異化的領(lǐng)先。淘寶開始崛起時，通達系快遞作為第三方物流設(shè)施，快速催熟中國的電商市場，但同時也使得任何電商參與者在物流效率上基本處于同一起跑線。后續(xù)京東雖然締造了類似亞馬遜的自營物流體系，但由于經(jīng)濟地理的差異（中國制造業(yè)高度分散，且與主要消費人口集中在東南沿海，干線運輸距離較短——詳見系列報告一），其成本顯著高于通達系快遞，京東走向中高端利基市場，未能實現(xiàn)大眾消費的進一步降本增效。

中國歷史上市場化流通環(huán)節(jié)的缺位還帶來了另一個路徑依賴問題：品牌商通常完整掌握全供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)，進一步限制了零售商在供應(yīng)鏈積累經(jīng)驗/效率優(yōu)勢的空間：

●  1980s起計劃流通體系解體，而由于種種原因（包括當時的“三多一少” 的流通體制改革指導(dǎo)原則等），市場化的大流通體系未能建成，各行業(yè)/公司為了加強自控能力、搶占市場份額，紛紛自辟渠道進行商品流通和銷售[1]。因而從百貨到超市，從線下到線上，“引廠進店”、讓品牌商自己經(jīng)營一直是中國零售的特色，零售企業(yè)扮演的角色幾乎僅限于地產(chǎn)商。這種歷史路徑使得零售平臺之間的競爭更為同質(zhì)化。

[1]晁鋼令：對中國商品流通體制重大變革的評價與思考

●  在基礎(chǔ)設(shè)施與供應(yīng)鏈經(jīng)營難以產(chǎn)生差異化的大零售背景下，中國電商在這一階段的競爭要素自然向需求側(cè)的流量聚焦，爭奪用戶的注意力。而流量天然是易變的，信息成本并不是完全規(guī)模經(jīng)濟的，導(dǎo)致電商行業(yè)在發(fā)展的20年內(nèi)，經(jīng)歷了先集中、再分散的格局，競爭優(yōu)勢并不穩(wěn)固（詳見系列報告二）。

1.2需求側(cè)的渠道品牌，有望成為分化的起點

●  平臺型的商業(yè)，一旦進入相互交叉的市場，競爭強度會遠高于線下。（1）成本曲線相近：對于輕資產(chǎn)的平臺型寡頭而言，雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)具備較強的進入壁壘，但一旦突破了初始的規(guī)模門檻，在巨大的行業(yè)規(guī)模面前參與者的成本曲線是趨同的；（2）無邊界的競爭：線上經(jīng)營帶來前期的快速擴張也會導(dǎo)致無處防守，線下還有一城一池之說，線上市場沒有明顯的邊界，格局較難進入均衡狀態(tài)。

●  “內(nèi)卷”后的三種可能。不可避免的是，在這一階段，紅利的錢越來越難賺，行業(yè)面臨整體利潤率的下降。我們更希望思考的是，在“內(nèi)卷”之后，中國電商行業(yè)會走向何方。

●  通常來說，高強度的寡頭競爭后，將出現(xiàn)兩種可能：競爭之后形成合作博弈、競爭之后出現(xiàn)階段性的資本出清。但第一個種可能，在線上缺乏邊界的背景下較難達成（貨架空間是充分的，數(shù)據(jù)算法是隱秘的，對手之間難以形成完全信任）；第二種可能，在既定的資金雄厚的寡頭格局下也較難達成。

●  我們希望探討第三種可能：競爭之后，企業(yè)通過分化，同時創(chuàng)造消費者價值與股東價值——而這種分化的“救命稻草”，我們認為可以用“渠道品牌”的整體框架來理解。

渠道品牌：向需求側(cè)，是降低消費者認知成本的手段；向供給側(cè)，是進一步提升生產(chǎn)端效率的有效途徑，二者結(jié)合有望構(gòu)筑競爭優(yōu)勢，同時創(chuàng)造消費者價值和股東價值。

●  從消費者的信息處理角度看，存在建立“渠道品牌”的可能性。無論是線下零售還是電商，貨架實質(zhì)上都是有限的，商品的信息量在高速膨脹，而大腦所能處理的信息是有限的，這使得消費者處理信息的認知成本大幅提高。在時間價值提升的背景下，這個問題變得尤為明顯。這既是產(chǎn)品品牌的機遇，也是渠道品牌的機遇。渠道在這一步進化中，有望形成穩(wěn)定的篩選標準，降低消費者的選擇成本，進而形成用戶粘性。

正如巴里·施瓦茨在《選擇的悖論》中提到：“我們要面對的選擇不斷增加，需要評估的信息也在相應(yīng)增長，我們發(fā)現(xiàn)自己越來越依賴那些二手資料，而不是一手的個人經(jīng)驗”。

●  從供給側(cè)看，“渠道品牌”有望實現(xiàn)真正的生產(chǎn)與流通效率的提升。雖然中國電商已經(jīng)推動渠道履約效率走向極致（極低的快遞成本），但由于中國在生產(chǎn)端的制造業(yè)、農(nóng)業(yè)依然處于相對碎片化，流通環(huán)節(jié)多層級的格局，生產(chǎn)端仍有通過集中提升效率的空間。若電商通過渠道品牌實現(xiàn)了穩(wěn)定的需求群體與需求體量，便有可能通過降低供應(yīng)鏈波動性，提升上游生產(chǎn)端的效率。這種生產(chǎn)效率的提升和規(guī)模經(jīng)濟，也將進一步鞏固企業(yè)在需求側(cè)的“渠道品牌”競爭優(yōu)勢的穩(wěn)定性。

2.渠道品牌的生物學(xué)基礎(chǔ)與實現(xiàn)難度 

我們在系列報告二中定義了零售中的“信息成本”這一概念。“渠道品牌”的背后支撐力就是“信息成本”，而“信息成本”的更底層約束力，是“心智成本”。電商企業(yè)在交流時也常常提到“心智”一詞，而我們這里強調(diào)的“心智成本”需要更嚴格的定義，目的是理解“品牌”的價值來源。既然“渠道品牌”是我們框架的核心概念，我們借鑒認知心理學(xué)領(lǐng)域已經(jīng)比較成熟的研究，來更為系統(tǒng)地理解這一邏輯。

2.1品牌是在信息冗余時，降低心智成本的重要方式

對于品牌心智（無論是產(chǎn)品，還是渠道）的探討，本質(zhì)上是對人類認知模式的分析，對此包括丹尼爾·卡尼曼（2002年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者）、史蒂芬·平克在內(nèi)的行為經(jīng)濟學(xué)家、認知心理學(xué)家提出的有限理性、心智成本理論是一個很好的出發(fā)點。

什么是認知意義上的心智？心智是由若干計算器官組成的系統(tǒng)，用于處理信息，產(chǎn)生認知，并做出決策[2]。

[2] 史蒂芬·平克《心智探奇》

●  心智是一種稀缺的計算資源，心智成本主要來自：（1）信息收集、處理成本；（2）計算/決策成本。人是“認知的吝嗇鬼”，在運用這種資源時存在節(jié)約的傾向，因此人們通常處在卡尼曼所說的“系統(tǒng)1”模式：在無意識且快速的，不怎么費腦力的思維模式下進行決策。

[3] 作圖參考了簡書文章：思考，快與慢——自主的系統(tǒng)1與耗力的系統(tǒng)2

●  對心智節(jié)約使用的傾向是品牌誕生的認知心理學(xué)基礎(chǔ)。人類主要利用三種方式緩解心智不足：（1）改變最大化偏好, 用滿意目標替代最大化目標，放棄最大化效用所需要的信息搜尋和處理。（2）在思維過程中利用經(jīng)驗、直覺等快速節(jié)儉方式簡化信息, 減少心智成本。（3）利用組織、制度(秩序) 和技術(shù)等手段擴展個人理性[4]。

[4] 心智成本理論 :一個超越新古典經(jīng)濟學(xué)的解釋框架

其中方式（1）和（2）是品牌誕生的基礎(chǔ)，從認知意義上看，品牌的本質(zhì)是高度編碼后的產(chǎn)品信息，消費者利用單一的品牌符號替代復(fù)雜、多維度的產(chǎn)品信息，降低心智成本，并愿意為此放棄部分效用——這是品牌節(jié)省心智成本，從而創(chuàng)造經(jīng)濟價值的最底層邏輯。

考慮心智成本后，消費者的決策框架為：效用－產(chǎn)品成本（價格）－心智成本。從這個角度我們可以理解品牌為什么能夠獲得超額收益，同時也能理解不同產(chǎn)品品類在品牌價值強度上的差異：

●  品牌的超額收益：為什么看起來性價比極高的工廠貨難有出頭之日？因為對于消費者而言工廠貨心智成本高，（為了在一定置信度上，確認產(chǎn)品的真實品質(zhì)而付出的認知成本高），因此消費者寧愿付出溢價購買品牌產(chǎn)品。

●  不同品類的品牌價值強度：為什么有些品類容易產(chǎn)生品牌價值，而有些品類的品牌存在感不高？這背后反映的是消費者對于成本-效用的衡量。強品牌價值通常出現(xiàn)在高決策不當成本、高心智成本的品類，此時品牌作為簡化決策的工具具有較高價值，如大家電、教育、醫(yī)療等。而在低決策不當成本，或低心智成本的領(lǐng)域，品牌價值的強度就偏弱，如拖鞋、紙杯等。

2.2產(chǎn)業(yè)鏈價值切分：產(chǎn)品品牌與渠道品牌

在2.1中，我們闡述了品牌的在認知意義的起源與價值，而 “心智成本”這個邏輯不僅適用于產(chǎn)品，同時也適用于渠道。從產(chǎn)品品牌，到渠道品牌，是消費者利用品牌降低心智成本的自然延伸。

●  產(chǎn)品品牌：工業(yè)化致使商品進入過剩時代，由此帶來的信息冗余是現(xiàn)代品牌誕生的根本原因。在前工業(yè)時代，消費者需要解決的是商品有或無的問題，不存在選擇問題。而進入工業(yè)化時代后，大量的供給出現(xiàn)帶來了心智成本的快速上升。于此同時，大眾媒體的廣告帶來了品牌認知上的規(guī)模經(jīng)濟，因此大量的現(xiàn)代品牌在19世紀末、20世紀初的西方誕生。

●  后續(xù)渠道品牌的出現(xiàn)是為了彌補部分商品無法形成品牌的問題，同時在信息化時代對品牌商品進行進一步的篩選。實際上隨著供給的進一步過剩，信息化時代大量商品信息的狂轟亂炸，品牌甚至也無法完全解決消費者心智成本的問題。同時，如前文所述，注定有一些品類無法形成有效的品牌，但消費者在這些商品面前依舊面臨決策難度高的問題。以上問題，在消費者時間成本持續(xù)提升的過程中被進一步放大。

●  消費者在考慮“買什么”之前，先考慮“去哪買”進行第一步的信息篩選，以降低心智成本與時間成本，這是渠道品牌誕生的基礎(chǔ)。從本質(zhì)看，產(chǎn)品品牌的誕生以及渠道定位的出現(xiàn)，都反映著簡化信息傳遞，降低消費者決策成本的趨勢。因而渠道品牌的誕生，是在產(chǎn)品豐富、信息冗余、時間成本提升的社會發(fā)展下，一種必然的產(chǎn)物。

當然，以上的闡述更多的是描述品牌的第一個層次：簡化認知，體現(xiàn)的是效率價值。考慮到人是社會性動物，部分品牌符號也進入到第二個層次：對外傳遞使用者的身份信息（身份、地位、品位等等），具備社會性價值，此時效率變得不太重要。由于品牌的第二層價值需要具有有限性（所有人都擁有，等于沒有創(chuàng)造信息價值），而渠道多是非排他的，因此渠道品牌最終大概率只能聚焦于效率價值。

有別于產(chǎn)品品牌，渠道品牌若要貢獻經(jīng)濟價值有更多前提：

（1）渠道品牌只有在產(chǎn)品品牌較弱時才能更好地發(fā)揮篩選價值。因而渠道品牌產(chǎn)生經(jīng)濟價值通常只是在產(chǎn)品品牌價值較低的特定品類中（這一點很重要，選錯品類是過去電商領(lǐng)域曾經(jīng)嘗試做渠道品牌的企業(yè)，走向失敗的重要原因）；

（2）品牌既然是一種降低認知成本的工具，其成立的前提就是其背后的信息足夠的標準化。產(chǎn)品品牌背后代表著產(chǎn)品特征的標準化，渠道品牌背后代表著篩選標準的標準化。相對于產(chǎn)品標準化而言，篩選標準的標準化更難被維持，所以渠道品牌進入消費者心智的難度是更大的。

回顧零售歷史，將渠道品牌做成功的案例并不多見，其背后原因除了上述兩點難點以外，還有渠道本身的戰(zhàn)略矛盾問題。

2.3渠道成為品牌的戰(zhàn)略矛盾

為什么渠道品牌能夠在需求側(cè)為零售企業(yè)創(chuàng)造護城河，而真正能夠堅守定位做成這種護城河的企業(yè)卻并不多？其中一個重要的原因在于渠道生意的需求側(cè)效率和供給側(cè)效率通常是互相矛盾的：

●  供給側(cè)-渠道希望通過規(guī)模的擴張實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。從亞馬遜起，幾乎所有的電商都嘗試過無邊界的擴張，其底層邏輯來自傳統(tǒng)的規(guī)模經(jīng)濟思想：（1）雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)帶來的供應(yīng)商-消費者正向驅(qū)動的增長；（2）增長帶來的供給側(cè)規(guī)模經(jīng)濟，包括倉儲物流、供應(yīng)商議價能力等。

●  需求側(cè)-渠道需要劃定清晰的定位與邊界降低心智成本。如前文所述，隨著商品信息的復(fù)雜化，消費者的心智成本在逐漸提升，希望平臺能夠簡化其決策難度，而非將所有產(chǎn)品進行展示。

這種內(nèi)在矛盾，使得渠道企業(yè)的戰(zhàn)略容易在“越大越好”與“堅守定位”之間反復(fù)搖擺。也正是渠道這種供給側(cè)與需求側(cè)的矛盾，使得在不同階段與供需環(huán)境下，渠道企業(yè)的戰(zhàn)略選擇產(chǎn)生的價值迥異：

阿里巴巴崛起階段的早期中國電商：供給側(cè)更為重要。

早期電商能夠崛起，核心是在效率上對線下零售形成了系統(tǒng)性優(yōu)勢，且這種優(yōu)勢具有顯著的規(guī)模經(jīng)濟。

（1）首先，在信息展示上，電商具有空間和成本上的優(yōu)勢，極低的邊際成本使得電商平臺可以陳列巨量的商品。在互聯(lián)網(wǎng)早期的中國，解決信息不對稱，滿足消費者一站式購物就已經(jīng)具備極高的價值。

（2）其次，在物流成本上，中國極高的人口密度使得電商全環(huán)節(jié)的流通成本（快遞）大幅低于實體零售企業(yè)（含門店成本），且這種優(yōu)勢具有較強的規(guī)模效應(yīng)。

當前階段的中國電商：需求側(cè)更為重要。

（1）巨大的行業(yè)規(guī)模削弱了先發(fā)者建立的規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢，成本曲線趨平。正如布魯斯·格林沃爾德教授所言：對于源自規(guī)模經(jīng)濟效益的競爭優(yōu)勢而言，一般而言市場規(guī)模增長會削弱競爭優(yōu)勢。中國電商市場規(guī)模已經(jīng)達到了極高的水平，在邊際效應(yīng)遞減的情況下，龍頭企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢在縮小。

（2）供給側(cè)的充裕，帶來了消費者認知和決策成本的提升。過量的供給導(dǎo)致消費者選擇的難度大幅提升，在這個階段，更好的服務(wù)消費者決策成為渠道的核心任務(wù)。這也是拼多多能夠快速崛起的前提之一。

●  賣方付費的平臺變現(xiàn)模式，加劇了渠道企業(yè)戰(zhàn)略選擇的矛盾。當行業(yè)已經(jīng)從供給側(cè)競爭走向需求側(cè)競爭，渠道企業(yè)清晰定位的價值是逐漸凸顯的。然而由于當前中國電商平臺的盈利模式以賣方付費為主，企業(yè)若主動減少SKU數(shù)量的供應(yīng)，將影響到當期盈利增長。若要企業(yè)放棄當期利益，逐步建立長期渠道品牌溢價，不僅需要企業(yè)高層的戰(zhàn)略定力，也需要企業(yè)內(nèi)部整體考核體系的轉(zhuǎn)變。這一步，是極其困難的。長期而言，如果不能從當前企業(yè)內(nèi)部進行破壞性創(chuàng)新，那么這種變革便可能由其他新進入者完成。

●  從賣方付費模式，轉(zhuǎn)向買方付費模式，是渠道品牌的終極形態(tài)和目標。解決上述問題， Costco是一個完美的渠道品牌踐行案例。Costco將零售行業(yè)的賣方付費模式成功轉(zhuǎn)向了買方付費模式，從而將企業(yè)的當期盈利與長期護城河統(tǒng)一起來，掃清了這一戰(zhàn)略矛盾。

2.4克服戰(zhàn)略矛盾：轉(zhuǎn)向買方付費的Costco

我們認為，Costco最重要的模式創(chuàng)新并非是倉儲店這一表觀形式，而是“買方付費”這一模式。這一轉(zhuǎn)變，將渠道企業(yè)的戰(zhàn)略利益與消費者利益深度綁定，解決了需求側(cè)競爭時代的“代理難題”。

●  通過會員費這種消費者付費的形式，Costco將自己從一個代表賣方利益的信息中介轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€代表買方利益的信息中介，極大的簡化了消費者的選擇成本。這種盈利結(jié)構(gòu)下，Costco能夠放心地精簡SKU、與供應(yīng)商談判壓低定價，只要這些做法符合消費者的利益，便能夠在提升公司客戶群體的福利基礎(chǔ)上增加公司盈利。Costco的絕大部分產(chǎn)品毛利率不超過14%，對于大部分商品消費者享有無條件退貨，甚至對于會員服務(wù)不滿意的客戶甚至可以申請退卡、退回全額的會員費。

●  契約上的設(shè)計，決定了Costco與消費者的利益是一致的，因此公司也獲得了消費者的高度信任，二者共同創(chuàng)造并貢獻了極高的規(guī)模經(jīng)濟。Costco的坪效、庫存周轉(zhuǎn)率分別是沃爾瑪?shù)?倍和1.5倍（2021年，下同），憑借只有沃爾瑪50%的毛利率，創(chuàng)造了相差無幾的凈利率，以及更高的ROE。

●  這種商業(yè)模式產(chǎn)生的規(guī)模經(jīng)濟不僅限于終端成本，最終也可以延伸至供應(yīng)鏈的改造。對于供應(yīng)鏈的改造，資本市場有過很多設(shè)想，包括“C2M”、“團購”等，企業(yè)嘗試的過程中，始終在強調(diào)需求的“峰值量”大，但實際上供應(yīng)端產(chǎn)能利用率的提升瓶頸不在于需求的“量”，而在于需求“穩(wěn)定”。

●  而這種穩(wěn)定、大規(guī)模的銷售（而非波動、薅羊毛式的銷售），只有在渠道和消費者利益高度綁定，共享增量效益的基礎(chǔ)上才可能實現(xiàn)，不然消費者永遠是左右搖擺的機會主義者。Costco能夠讓消費者接受有限的SKU（4000 VS其他超市的數(shù)萬）和大量的自有品牌（銷售占比30%左右），公司選什么消費者就買什么，背后是由“契約”所形成的強信任。而平臺型商業(yè)，供給、需求都是波動的，對于供應(yīng)鏈的改造必然是有限的。

需求側(cè)與供給側(cè)的雙壁壘使得Costco的護城河異常深厚，查理·芒格形容Costco為“想帶進墳?zāi)沟钠髽I(yè)”。我們可以把Costco的模式作為一個模板，理解中國電商企業(yè)在需求側(cè)競爭階段的進化方向和所處階段。

3.“拼多多們”在渠道品牌方向的探索

我們認為，拼多多是目前在電商平臺“渠道品牌”進化的路徑上，生態(tài)位最好的。但這并不意味著，未來“渠道品牌”的終極進化一定由拼多多完成。這種探索在零售領(lǐng)域并不是第一次，也不會是最后一次。我們把不同的企業(yè)以不同模式探索“渠道品牌”的案例抽象總結(jié)出來，便能更好地理解“渠道品牌”在中國零售線上化的背景下，進化成功的必要條件。

與阿里、京東pop平臺、抖音電商等平臺相比，拼多多在兩方面有更好的“渠道品牌”站位：1.選擇了“產(chǎn)品品牌”弱的品類；2.搜索排序機制更強調(diào)單個產(chǎn)品的權(quán)重，淡化店鋪權(quán)重。產(chǎn)業(yè)鏈價值切分上，站在了對渠道更有利的位置。

與南極電商、網(wǎng)易嚴選、名創(chuàng)優(yōu)品等模式相比，拼多多擁有更好的進化能力：1.穩(wěn)定的流量。拼多多最初選擇的平臺模式，契合了中國碎片化供應(yīng)鏈的基礎(chǔ)，獲得了能夠與其他電商平臺PK的初始規(guī)模，渠道入口穩(wěn)定。2.數(shù)據(jù)反饋。平臺模式能夠在供給側(cè)碎片化的階段，自然讓消費者用腳投票，不斷篩選優(yōu)質(zhì)的供應(yīng)商。

從“渠道品牌”進化的完成度而言，當前的拼多多雖然站位優(yōu)秀，但也只是在這一方向上的一個初步形態(tài)，距離Costco的模式尚遠。“渠道品牌”也并非只屬于線上電商，線下零售商也能夠通過“渠道品牌”建立競爭優(yōu)勢，但通常是在線上沒有顯著效率優(yōu)勢的品類上，如生鮮、珠寶。

3.1歷史：設(shè)想與現(xiàn)實

●  我們首先來回顧那些非平臺類的“渠道品牌”嘗試案例。在中國不算長的零售歷史，已經(jīng)有過不少類似渠道品牌化的嘗試：網(wǎng)易嚴選、名創(chuàng)優(yōu)品、南極電商、凡客…雖然他們是渠道，但他們同時又是一類品牌：

（1）試圖降低消費者的認知成本：讓消費者用對渠道的單一認知，替代對于眾多產(chǎn)品的認知。

（2）縮短供應(yīng)鏈，直接與生產(chǎn)商對接，提升商品價格競爭力。當企業(yè)規(guī)模足夠大、消費者形成了對渠道的信任，在部分品類里產(chǎn)品品牌與經(jīng)銷商存在的意義將大幅縮小。

南極電商：

公司最早從事保暖內(nèi)衣的生產(chǎn)、銷售，隨著行業(yè)走向競爭白熱化疊加2008年金融危機，公司放棄了所有自營的生產(chǎn)和營銷終端，轉(zhuǎn)型品牌授權(quán)模式，即通過“南極人”這個具有公眾辨識度的品牌，擴展到一些產(chǎn)品品牌較弱的品類上，解決認知成本，將消費者與工廠直連接，提供高性比價的商品，在比較長的一段時間內(nèi)取得了不錯的成就。

但由于缺乏穩(wěn)定的流量入口（本身并不是一個線上平臺，而是依附于電商大平臺的一個“類渠道”），且在對供應(yīng)鏈缺乏足夠把控力的情況下快速進行品類延伸，導(dǎo)致品質(zhì)有所失控，在一定程度上透支了品牌力，模糊了“南極人”品牌的認知。公司的GMV/收入在2020年后陷入瓶頸，目前正嘗試加強供應(yīng)鏈的把控，實現(xiàn)品牌升級。

網(wǎng)易嚴選：

網(wǎng)易嚴選的定位是在家居這種弱產(chǎn)品品牌的品類中，建立渠道品牌。公司通過“網(wǎng)易嚴選”這個渠道品牌作為消費者與工廠之間的認知紐帶，簡化了消費者對于工廠貨的認知成本，實現(xiàn)消費者與工廠的有效的直連，提升效率。相對其他渠道品牌，網(wǎng)易嚴選在供應(yīng)鏈上更為深入，自備庫存。

但網(wǎng)易嚴選也面臨挑戰(zhàn)：（1）線上模式，選擇了家居這種并不高頻的品類，對于消費者形成高頻且穩(wěn)定的渠道品牌認知而言，有更大的困難；（2）在規(guī)模較小、缺乏經(jīng)驗的背景下，自上而下的進行品類擴展，庫存管理容易失控；（3）后因?qū)σ?guī)模的追求，進行品類的快速延伸。合作品牌的大量入駐，對于“網(wǎng)易嚴選”這個品牌定位有所模糊。公司的GMV增速相對乏力，2017-2018年沒能達成目標，此后淡化了該指標，當下成為一個相對“小眾”的線上生意。

●  除了以上這些近些年有比較大市場關(guān)注度的新興公司外，還有一些特殊的細分賽道，長期以渠道品牌的形式在經(jīng)營，比如珠寶公司。很多珠寶企業(yè)不掌握生產(chǎn)（連OEM都算不上，加盟商直接對接供應(yīng)商選品），也不掌握終端銷售（加盟為主），它們通過貼牌，輸出的只是一個渠道標準：保真。由于黃金珠寶的決策失誤成本較高，這類渠道品牌也具備較強的價值。

從這些案例中我們可以看到，“渠道品牌”生意，除了選擇一個“產(chǎn)品品牌”較弱的品類切入作為開始以外，要想穩(wěn)定抵御競爭，所面臨的約束條件還有：

（1）獲客成本問題。想要成為渠道品牌，前提得是一個穩(wěn)定的渠道，具備較低的獲客成本。考慮到線上流量的易變性，這對于線上渠道更為重要。由雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)帶來的穩(wěn)定流量優(yōu)勢十分顯著，無數(shù)垂直電商敗在了高昂的獲客成本之上。網(wǎng)易嚴選后來也選擇入駐阿里、拼多多，依附于更大的流量平臺之上。而南極電商面對平臺流量分配規(guī)則的改變，也面臨較大的挑戰(zhàn)。

（2）供應(yīng)鏈的問題，其中涉及兩點：

數(shù)字反饋。流通環(huán)節(jié)中的各個角色共同承擔了信息發(fā)現(xiàn)，以及與此對應(yīng)的風(fēng)險承擔職能。渠道品牌想要單獨承擔以上角色，降低流通成本，需要具備足夠的數(shù)字反饋，即選品不是完全依賴于自上而下的主觀判斷，而是在一個大樣本、大規(guī)模下，能夠不斷收集消費者對不同產(chǎn)品的反饋，實現(xiàn)篩選的進化。

規(guī)模問題。規(guī)模是供應(yīng)鏈話語權(quán)的前提，只有穩(wěn)定、大體量的需求才可能和供應(yīng)商形成深度的合作，保證質(zhì)量的前提下實現(xiàn)成本的優(yōu)化。

3.2當下：拼多多的生態(tài)位

相對于網(wǎng)易嚴選、南極電商這類小規(guī)模的渠道品牌而言，拼多多作為綜合電商平臺積累了初始規(guī)模門檻和數(shù)據(jù)反饋，拿到了線上寡頭的入場券：

（1）突破規(guī)模門檻，綜合平臺擁有穩(wěn)定的流量入口。拼多多的崛起存在一定歷史機遇，恰逢白牌供應(yīng)鏈出走淘寶、生鮮線上化，以及微信支付、快遞等第三方基礎(chǔ)設(shè)施對下沉市場的覆蓋。當前拼多多坐擁8.69億的年活躍用戶數(shù)（2021），成為了電商三大寡頭之一，這是公司向渠道品牌進一步發(fā)展的核心資源。

（2）完善的平臺交易數(shù)據(jù)，對品類、供應(yīng)鏈的選擇、優(yōu)化更為從容。由于中國碎片化的供應(yīng)體系，使得對商品SKU的選擇存在較多的Knowhow，渠道商難以快速構(gòu)建（網(wǎng)易嚴選就曾面臨庫存失控的問題）。但是拼多多從平臺出發(fā)，可以依托完善的數(shù)據(jù)體系對此進行自下而上的篩選。

雖然作為平臺模式，相對于網(wǎng)易嚴選、南極電商而言，目前的拼多多對商品的介入程度較低。但拼多多也用自身的平臺信用、商戶監(jiān)管、消費者保護，為消費者提供了初步的篩選和信任背書，簡化了消費者的認知成本，使其敢于對非品牌商品下單。

同時，相對于阿里、京東等其他電商巨頭，進入存量市場后，拼多多的定位使其更具備渠道品牌價值。這源自于拼多多的品類與篩選標準：

（1）品類上，以產(chǎn)品品牌較弱的品類為優(yōu)勢類目，在其他品類中，也以白牌為主要陣地。創(chuàng)造渠道品牌的前提是不能較大程度依賴產(chǎn)品品牌。拼多多的交易中農(nóng)產(chǎn)品、白牌商品自身難以形成獨立的消費者記憶，消費者更多依靠渠道信任。從這個角度看，京東與天貓的“正品行貨”定位，渠道品牌價值是有限的。因為消費者會以產(chǎn)品品牌來做出選擇，而非依賴渠道，渠道在這其中只提供“保真”功能，這種功能隨著國內(nèi)經(jīng)商環(huán)境的規(guī)范化，價值將逐步降低。

●  各品類中，農(nóng)產(chǎn)品雖然貢獻的傭金有限，但是高頻的屬性成為平臺的基石，對于拼多多創(chuàng)造渠道品牌價值尤為重要。生鮮農(nóng)產(chǎn)品在居民消費中占比高、頻次高、產(chǎn)品品牌弱。消費者的行為習(xí)慣，是基于條件反射的習(xí)得性行為（操作性條件反射），而條件反射的強度會隨著時間消退，高頻的消費行為（重復(fù)的刺激）能夠讓消費者粘性更強。因而生鮮農(nóng)產(chǎn)品作為渠道品牌形成的基石，顯著優(yōu)于家居等其他低頻品類。

（2）篩選標準上，拼多多搜索排序以SKU為核心，淡化店鋪與品牌，利益分配上傾向于消費者。拼多多的流量分配過程中，商品的價格力影響較大，商戶在流量的競爭過程中壓低價格，提高消費者剩余。此外，在商品展示過程中，相對淘寶/天貓，拼多多商鋪的信息更加淡化。這意味著商家較難依靠歷史經(jīng)營積累起無形資產(chǎn)，商家端自然流量的積累更難，最終整個交易流程始終體現(xiàn)的是渠道的價值：消費中不需要記住店鋪或產(chǎn)品品牌，只需要記住這個平臺能夠給你提供質(zhì)量OK，價格較低的商品。

●  我們認為拼多多在品類上的定位與篩選標準上初步實現(xiàn)了其渠道品牌價值，這是為什么拼多多商品“低價”與平臺較高take rate可以看似矛盾的共存。這源自于產(chǎn)業(yè)鏈上渠道和產(chǎn)品的價值劃分：頭部品牌依靠自身傳遞信息，獲取流量，而白牌、中小品牌更依賴于渠道，因而較好的渠道定位，在提升消費者福利的同時可以獲取更高的take rate。

●  同時我們認為渠道品牌的定位有助于平臺競爭優(yōu)勢的穩(wěn)定。在淡化產(chǎn)品品牌，通過渠道品牌篩選的過程中，使消費者節(jié)省心智成本的是渠道，而非產(chǎn)品品牌。同時，渠道通過不斷地篩選，增進自身對各品類供應(yīng)商的了解，通過平臺治理（商家優(yōu)化、售后等），建立與消費者之間的信任，逐步積累先發(fā)優(yōu)勢。

●  在電商需求側(cè)內(nèi)卷的過程中，是否擁有渠道品牌定位，是各大平臺分化的分水嶺。牌商品自帶消費者認知，因此定位于服務(wù)品牌商品的電商平臺面臨更加激烈的競爭；而服務(wù)于白牌商品的平臺，一旦形成了渠道品牌，通過篩選與平臺背書提高消費者福利，帶來穩(wěn)定的流量，則能夠更有效的抵御新進入者的競爭。

3.3遠方：真正的“飛輪”

●  雖然拼多多目前的生態(tài)位最接近渠道品牌的方向，能夠在電商行業(yè)競爭加劇的過程中略占優(yōu)勢，但其距離Costco這種具有寬厚護城河的生意模式尚遠。從產(chǎn)品到產(chǎn)品品牌，渠道到渠道品牌，這是一個連續(xù)進化的過程，其競爭優(yōu)勢并不是非0即1，而是逐步遞增。若想要進化為Costco這種渠道品牌的終極模式，拼多多至少有三步需要迭代：

第一步：保持平臺模式，堅守定位，積累數(shù)據(jù)，做時間的朋友，加固需求側(cè)競爭優(yōu)勢。

（1）堅持渠道能夠創(chuàng)造價值的品類與定位。Costco的高管Jay B.Smith說：肉類商品是差異化的，它是消費者堅持來Costco的重要原因[1]。目前拼多多的“性價比”商品和生鮮農(nóng)產(chǎn)品是渠道的重要粘性來源，這是公司的基本盤，堅決不能夠放棄。拼多多雖然通過“百億補貼”等其他形式逐步增加品牌產(chǎn)品的占比，提高平臺變現(xiàn)能力，但這只是進化過程中順手摘取的果實，而非進化的方向。如果在品牌產(chǎn)品的變現(xiàn)中迷失，拼多多將失去渠道品牌進化的生態(tài)位。

[1] 獨家對話Costco高管：關(guān)于Costco，你可能不知道的10件事兒

（2）自下而上的持續(xù)迭代進化，優(yōu)化供給質(zhì)量。與品牌商品不同，受制于供給的碎片化與產(chǎn)品信息的強不對稱性，白牌產(chǎn)品無法通過自上而下的篩選（平臺人為篩選）一次性完成引進，供應(yīng)生態(tài)只能通過自下而上的不斷篩選（消費者用腳投票）而進化。當前拼多多給予消費者的心智很大程度上還是“低價、低品質(zhì)”，產(chǎn)品品質(zhì)方差較大，這個問題可以隨著平臺篩選能力的迭代而得到改善，同時在此過程中平臺能夠積累足夠的供應(yīng)商數(shù)據(jù)以備下一步的進化。

第二步：在部分品類上逐步做重，擺脫平臺模式，承擔部分庫存風(fēng)險，加固供給側(cè)競爭優(yōu)勢。

（1）為什么平臺不是終局？

a)首先，平臺模式下，企業(yè)在供應(yīng)鏈上的價值創(chuàng)造有限，供應(yīng)源破碎無法發(fā)揮生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)濟，形成產(chǎn)能的冗余。且在平臺無法綁定供給的背景下，更難抵御其他平臺在供給側(cè)帶來的競爭。因此，發(fā)達國家成熟的供應(yīng)鏈體系，通常都是以自營模式為主，平臺模式作為補充，只是中國的供應(yīng)鏈格局演進尚未進入這一階段。

b) 其次，長期維度下，廣告收費模式使得消費者能夠發(fā)現(xiàn)的商品價格提升——供應(yīng)商的充分競爭，并未使得總剩余的分配向消費者傾斜，平臺截留了一大部分。廣告模式下，這種利益分配的均衡點難以把握（當期利潤，與企業(yè)中長期競爭力），其長期結(jié)果大概率讓平臺變得更龐大（收入、利潤），但生態(tài)也變得更脆弱——商品的流通成本變得高昂，給了挑戰(zhàn)者切入的機會。

（2）為什么要平臺參與庫存風(fēng)險的承擔？——降低生產(chǎn)端產(chǎn)能利用率的波動、縮減經(jīng)銷商層級。正如我們在2.4章節(jié)中提到的，工廠端效率的提升是需要供給和需求的穩(wěn)定匹配才能夠?qū)崿F(xiàn)。如果供應(yīng)商的產(chǎn)能利用率是波動的，必然存在多層級經(jīng)銷體系去消化庫存風(fēng)險（經(jīng)銷渠道主導(dǎo)快消品流通），導(dǎo)致加價倍率較高。只有平臺參與了庫存風(fēng)險的共擔，工廠對于未來的銷售有了穩(wěn)定的預(yù)期，他們才可能做進一步的長期投入，在穩(wěn)定的產(chǎn)能利用率下，提升生產(chǎn)效率。

第三步：實現(xiàn)終極的渠道品牌——買方付費的模式，通過契約讓需求側(cè)與供給側(cè)形成正反饋，獲得真正的“飛輪”。

（1）并不是做了會員制的企業(yè)就具有競爭優(yōu)勢，第三步買方付費模式的真正實現(xiàn)，是以前兩步為前提的。如果拼多多能夠完成上述兩步，公司就具備了“飛輪”轉(zhuǎn)動的前提：在需求側(cè)，通過渠道品牌（白牌、高性價比商品，類似于大型名創(chuàng)優(yōu)品）獲得了部分消費者粘性，在一定程度上緩解流量易變的沖擊；在供給側(cè)，深入供應(yīng)鏈，獲得了規(guī)模經(jīng)濟的來源，初步實現(xiàn)“越大越強”的正反饋。在這種前提下，拼多多只是需要通過會員制將需求側(cè)與供給側(cè)的正反饋連接起來，就可以獲得真正的“飛輪”，也就是另一個Costco。

（2）這一步仍然相當漫長和遙遠，我們認為其中核心制約因素在于需求側(cè)的人均收入水平。只有時間價值足夠高，消費者才會愿意為一個中介（節(jié)省時間的工具）付費。且只有人的收入水平足夠高，才會愿意接受前置的付費投資，愿意被鎖定（低收入群體更看重當前的效用）。拼多多當前滿足的是中國最大眾群體的消費需求，而大眾群體的人均收入水平提升，是一個相對長期的慢變量。

●  企業(yè)最終能夠賺到的穩(wěn)定利潤取決于兩個部分：需求側(cè)用戶的轉(zhuǎn)移成本+企業(yè)供給側(cè)的效率優(yōu)勢。經(jīng)過這三步迭代，我們認為拼多多未來有機會在需求側(cè)、供給側(cè)逐步加深競爭優(yōu)勢，將渠道價值做的更加寬厚。完成從一個“類媒體”企業(yè)向一個真正的零售企業(yè)的轉(zhuǎn)變，在提升消費者福利和生產(chǎn)效率的同時，創(chuàng)造更為持續(xù)的股東價值。即使無法真正完成三步迭代，沿著這樣的進化方向，也有利于在電商行業(yè)的競爭中提升競爭力。

●  事實上，我們已經(jīng)看到了競爭對手在向拼多多的定位靠攏。隨著行業(yè)進入存量競爭階段，阿里和京東均提出新的戰(zhàn)略方向，平臺之間的定位正在嘗試靠攏，方向均為提升消費者價值——這是競爭的結(jié)果：

（1）在標準的品牌商品上，價格競爭在所難免，京東提出了對標拼多多的“百億補貼”，后續(xù)其他平臺或?qū)⒏M（2022Q4）。

（2）在白牌商品上，阿里和京東在近期都強調(diào)需要加大引入相關(guān)品類（2022Q4）。

（3）在運營規(guī)則上，平臺也意識到過去廣告的力度變現(xiàn)給對手留下的空間，比如京東開始改變流量規(guī)則，不再強調(diào)變現(xiàn)的能力，側(cè)重低價商品優(yōu)先（2022Q4）。

●  我們認為在這個競爭的窗口期，拼多多的戰(zhàn)略重心應(yīng)該是進一步的強化自身的優(yōu)勢，構(gòu)筑壁壘，而非在意變現(xiàn)：take rate的提升。品牌與白牌商品在一定程度上是互斥的：

（1）強產(chǎn)品、弱商鋪的的定位，與品牌商要求掌握定價、運營主動權(quán)的矛盾。

（2）白牌商品與品牌商品難以共存的矛盾。品牌商品天然拒絕與白牌商品在空間關(guān)聯(lián)。正如大衛(wèi)·休謨所言：將在“時空”上關(guān)聯(lián)的事物建立關(guān)聯(lián)與類比，是人類認知的固有模式。與白牌商品共同展示將傷害品牌的溢價。

過于強調(diào)品牌化（改變運營規(guī)則），將使得企業(yè)失去原有的優(yōu)勢定位, 影響公司的長期價值。

●  商業(yè)模式的合理性，決定了企業(yè)具備成功的可能性，但達成目標需要的是一連串要素合理的串聯(lián)，包括動態(tài)的競爭。我們本篇報告的初衷是探討渠道品牌的進化方向，并非探討拼多多的投資價值。拼多多現(xiàn)有的品類定位與資源，使其具有更好的機會朝著渠道品牌去前進，但我們并不否定其他企業(yè)向該方向進化的潛在機會，最終的結(jié)果還尚未成定局。

●  除了競爭的各項要素外，我們認為零售企業(yè)的價值觀和企業(yè)文化也是成功的必要因素之一。正如沃爾瑪?shù)膭?chuàng)始人山姆·沃頓始終追求讓自己的成本比所有競爭對手至少低一分錢。亞馬遜，貝佐斯始終堅持的是客戶至上與長期主義，正如其所言：“零售商分為兩種：一種是想方設(shè)法怎么多賺錢，一種是想法設(shè)法讓顧客怎么省錢。我們屬于第二種。”

當下的中國電商市場，在舊模式上已經(jīng)是一個成熟期的紅海，在新模式和零售企業(yè)的長期主義探索上，依然是一片藍海。

4. 風(fēng)險提示

●  信息滯后風(fēng)險。

研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風(fēng)險。

●  計算假設(shè)風(fēng)險。

市占率、盈利預(yù)測等測算基于一定前提假設(shè)，或與實際數(shù)據(jù)存在偏差，僅供參考。