6月行業持續復蘇，RPK、ASK降幅環比顯著收窄，客座率回升。6月三大航合計RPK同比-42.6%（5月為-75.3%），合計ASK同比-35.3%（5月為-68.1%）；對比2019年，6月三大航RPK-68.0%，ASK-59.8%。6月三大航合計客座率為65.4%，較5月的59.4%提升6.1pct，較2019年6月的82.1%相差16.6pct，差距有所收窄。

上海航線逐步恢復，春秋、南航復蘇進程仍保持領先。由于二三線城市航線復飛態勢較好，春秋及南航在下沉城市航線占比大，復蘇進程繼續領先，6月春秋、南航RPK較2019年-42.05%、-57.23%，降幅明顯低于國航（-74.08%）、東航（-75.00%）、吉祥（-66.98%）。客座率方面，6月春秋以78.67%的客座率持續領跑行業，較上月提升9.6pct，三大航中南航客座率領先。

二季度疫情沖擊嚴重，航司虧損符合預期。二季度各航司中春秋、南航表現較好，主要原因為二三線及以下城市航線占比大、華南疫情控制較好。南航二季度虧損57-76億元，同比增虧50-69億元，為三大航中虧損幅度最小，國航、東航虧損均在百億元上，春秋、吉祥分別虧損7.6-8.6、10.8-13.8億元。業務量方面春秋、南航RPK分別恢復至疫情前36.44%、28.10%，國航、東航、吉祥均不足20%。

7月以來航班量持續回升，核心航線穩步恢復。7月以來國內客運航班量迅速回升，截止7月15日，近7天日均客運航班量達10269班次，恢復至疫情前67.66%。近日由于部分地區疫情擴散，航班量復蘇態勢有所放緩，整體航班量保持在一萬班水平。同時核心航線航班量持續回升，京滬、滬深、京廣等航線航班量較6月底顯著提升。

國內多地疫情出現反復，但不斷強調精準防控，預計本輪疫情影響可控。近期國內多地疫情出現反復，部分地區出現BA.5變異株分支。截止7月15日，廣東、甘肅、安徽等地仍存在疫情擴散跡象。上海新一波疫情于近日出現拐點，60個高中風險地區解除管控。山東、北京等地均已實現無新增確診病例，其中山東在疫情擴散兩周內得到有效控制。我們認為：1）本輪疫情防控政策持續完善，常態化核酸檢測全面推廣，疫情篩查更加完備，本輪疫情影響或小于之前。2）疫情防控更加強調精準化，7月6日北京將14天內有感染者所在區域限制入京調整為7天，保障人員正常往來。預計本輪疫情對出行影響有限，仍看好航空復蘇全面啟動。

美國航空客流已恢復至疫情前水平，供需差疊加油價上漲，機票價格顯著上行。截止7月3日的一周，美國航空總客運量達到疫情前98%，其中國內航線99.4%、國際航線92%。同時飛行員短缺造成供給恢復較慢，截止7月3日的一周，美國航空航班量恢復至疫情前92%，其中國內航線93%、國際航線86%。受供需差及油價上行影響，美國機票價格上行，6月至7月上旬機票價格較2019年漲幅整體保持在21%上下。我們認為，疫情后國內航空票價可參考美國當下情景，雖國內供給端不存在飛行員緊缺情況，但國內民航消費滲透率提升潛力遠大于美國，在供給低增速下有望出現明顯供需差，看好疫情后票價上行。

■投資建議：需求端，疫情沖擊拐點已至，被抑制的出行需求快速恢復，國內航線持續復蘇，同時國際航班有序增加，五個一限制逐步淡化。供給端，航司新增2024年后運力訂單，不改中期內供給低速增長預期。此外，民航票價市場化改革打開漲價彈性空間。供需確定性拐點疊加票價上行，航空有望迎來一輪成長周期。重點推薦具備高品質航線的中國國航（將顯著受益公務出行回升）；低成本航空龍頭春秋航空；國內線占比高，業績彈性大的南方航空；區位優勢明顯的東方航空；關注支線航空華夏航空。

■風險提示：宏觀經濟下滑，導致居民旅游消費、公商務出行減少；國內疫情持續反復，國際疫情控制時間超預期，導致航空客流恢復進度低于預期；地緣政治風險等導致國際油價大幅上漲；人民幣匯率大幅貶值風險。

1.6月民航供需降幅環比收窄，客座率回升

6月行業持續復蘇，RPK、ASK降幅環比顯著收窄：6月三大航合計RPK同比-42.6%（5月為-75.3%），合計ASK同比-35.3%（5月為-68.1%）；對比2019年，6月三大航RPK-68.0%，ASK-59.8%。分航線看，受益于疫情好轉，6月國內航線供需持續復蘇，三大航合計RPK、ASK同比分別-43.0%、-35.3%（5月分別為-76.1%、-68.9%）；6月國際航班有序增加，供需降幅環比收窄，三大航合計RPK、ASK同比分別-6.6%、-21.1%（5月分別-13.5%、-31.9%）；地區航線仍低位運行，6月三大航合計RPK、ASK同比分別-86.8%、-81.3%（5月分別-89.8%、-83.9%）。總體來看，6月國內疫情好轉，行業持續復蘇。

5月客座率小幅提升，三大航合計客座率環比提升6.1pct：6月三大航合計客座率為65.4%，較5月的59.4%提升6.1pct，較2019年6月的82.1%相差16.6pct，差距有所收窄。分航線看，國內航線客座率環比提升明顯，6月三大航國內航線合計客座率為65.8%，較5月的59.5%提升6.3pct；國際航線相對穩定，6月三大航國際航線合計客座率為58.0%，較5月的58.4%小幅下降0.4pct；地區航線客座率有所回升，6月三大航地區航線合計客座率為40.6%，較5月的36.7%上升3.9pct。

上海航線逐步恢復，春秋、南航復蘇進程仍保持領先：由于二三線城市航線復飛態勢較好，春秋及南航在下沉城市航線占比大，復蘇進程繼續領先，6月春秋、南航RPK較2019年-42.05%、-57.23%，降幅明顯低于國航（-74.08%）、東航（-75.00%）、吉祥（-66.98%）。客座率方面，6月春秋以78.67%的客座率持續領跑行業，較上月提升9.6pct，三大航中南航客座率領先。

二季度疫情沖擊嚴重，虧損符合預期。二季度各航司中春秋、南航表現較好，主要原因為二三線及以下城市航線占比大、華南疫情控制較好。南航二季度虧損57-76億元，同比增虧50-69億元，為三大航中虧損幅度最小，國航、東航虧損均在百億元上，春秋、吉祥分別虧損7.6-8.6、10.8-13.8億元。業務量方面春秋、南航RPK分別恢復至疫情前36.44%、28.10%，國航、東航、吉祥均不足20%。

2. 疫情反復未影響航班量快速回升趨勢，核心航線穩步恢復

7月以來航班量持續回升，核心航線穩步恢復。7月以來國內客運航班量迅速回升，截止7月15日，近7天日均客運航班量達10269班次，恢復至疫情前67.66%。近日由于部分地區疫情擴散，航班量復蘇態勢有所放緩，整體航班量保持在一萬班水平。同時核心航線航班量持續回升，京滬、滬深、京廣等航線航班量較6月底顯著提升。

國內多地疫情出現反復，但不斷強調精準防控，預計本輪疫情影響可控。近期國內多地疫情出現反復，部分地區出現BA.5變異株分支。截止7月15日，廣東、甘肅、安徽等地仍存在疫情擴散跡象。上海新一波疫情于近日出現拐點，60個高中風險地區解除管控。山東、北京等地均已實現無新增確診病例，其中山東在疫情擴散兩周內得到有效控制。我們認為：1）本輪疫情防控政策持續完善，常態化核酸檢測全面推廣，疫情篩查更加完備，本輪疫情影響或小于之前。2）疫情防控更加強調精準化，7月6日北京將14天內有感染者所在區域限制入京調整為7天，保障人員正常往來。預計本輪疫情對出行影響有限，仍看好航空復蘇全面啟動。

三大航與空客簽署292架飛機訂單，維持行業中期供給降速預期：7月1日三大航宣布與空客簽署總計292架飛機訂單。國航/南航/東航將以購買方式分別引進96/96/100架A320NEO飛機，國航及子公司深航訂單于2023-2027年交付，南航與東航訂單將于2024-2027年交付。根據公告說明，本次交易價格具有一定價格優惠，航司認為當前是飛機引進談判的有利窗口期。此前在2019年3月25日，空客與中航材在巴黎簽署300架空客飛機協議，本次訂單或為此前協議的具體落地。運力影響方面，此前三大航年報中2024年引進計劃均無空客訂單，因此本次訂單符合航司正常引進節奏，不會對行業運力格局產生巨大沖擊。具體測算來看，不考慮后續增量訂單，假設國航及深航2023年引進5架，2024年引進30架，南航及東航按照公告2024年分別引進30、28架，則三大航2019-2024年復合增速3.45%，較2014-2019年的6.45%顯著下滑，仍維持行業中期供給降速預期。

3.美國航空客流基本恢復至疫情前，票價顯著上行

美國客流已基本恢復至疫情前水平，飛行員緊缺出現供需差。4月起奧密克戎疫情得到有效控制，擺脫出行限制后美國航空業進入快速回升階段。截止7月3日的一周，美國航空總客運量達到疫情前98%，其中國內航線99.4%、國際航線92%。與此同時供給端恢復受到約束，疫情期間美國大量飛行員被辭退或提前退休，造成飛行員短缺，美國航空、美聯航均有近100架飛機被迫停放。截止7月3日的一周，美國航空航班量恢復至疫情前92%，其中國內航線93%、國際航線86%。

供需差疊加油價上漲，美國機票價格顯著上行。2022年美國航空需求持續回升，同時油價維持高位，航空票價持續上行，3月后達到疫情前水平。隨后保持上漲，5月漲幅達到最高點，較2019年+26%。隨后在油價回落，抑制通脹控制下，6月至7月上旬漲幅整體保持在21%上下。我們認為，疫情后國內航空票價可參考美國當下情景，雖國內供給端不存在飛行員緊缺情況，但國內民航消費滲透率提升潛力遠大于美國，在供給低增速下有望出現明顯供需差，看好疫情后票價上行。

4.風險提示

宏觀經濟下滑，導致居民旅游消費、公商務出行減少；國內疫情持續反復，國際疫情控制時間超預期，導致航空客流恢復進度低于預期；地緣政治風險等導致國際油價大幅上漲；人民幣匯率大幅貶值風險。