投資要點

一核心觀點

叮咚買菜發布2022年一季報，受益于疫情影響，公司Q1營收大幅提升，虧損率顯著收窄，整體業績顯著超預期。我們認為，疫情不僅帶來短期提升，也有利于培養消費習慣，或加速公司UE模型改善，盈利可期。

二摘要

●  上調盈利預測，維持“增持”評級。2022年一季度，全國疫情加重，叮咚買菜需求端高增。此外，考慮到二季度上海地區仍有疫情影響，疊加叮咚買菜自身效率的不斷提升，長期看也有利于用戶習慣培養，我們上調叮咚買菜2022-2024年Non-GAAP歸母凈利潤預測為-18/-7/4億元（此前預測為-26/-15/4億元）。

● Q1業績顯著超預期，虧損率大幅收窄。2022年一季度，叮咚買菜Non-GAAP凈虧損4.22億元，相較于2021年一季度虧損13.76億元顯著改善，業績超出我們預期。自2021年8月公司轉變戰略，聚焦效率提升以來，公司凈虧損率已經連續四個季度持續收窄。2021Q2到2022Q1，公司Non-GAAP凈虧損率分別為-37%、-32%、-19%、-8%。

●   GMV和營收高增，UE模型持續優化。2022年一季度，公司GMV同比增長36%至58.5億元，訂單量同比增長16%至8060萬單，收入54.4億元，同比增長43%。其中，產品收入53.8億元，同比增長43%，對應客單價69元，同比增長53%，服務收入0.7億元，同比增長53%。從公司UE來看，叮咚買菜一季度毛利率28.7%，同比增長9.8個百分點。履約成本占收入比重持續下行，一季度同比下降12個百分點至27%。毛利率和履約成本的大幅改善，意味著叮咚買菜在不考慮公司總部費用下，已實現UE模型的由虧轉贏。三費方面，公司一季度銷售費用占GMV比重為3%，同比收窄3.4個百分點；研發費用占收入比重4.3%，同比上升0.2個百分點；管理費用占收入比重為2.2%，同比下降0.3個百分點。

●   疫情加速消費者認知，未來盈利可期。叮咚買菜是前置倉模式的領跑者，管理團隊腳踏實地，經營層面幾無挑剔。叮咚買菜短期業績雖然受益于疫情，但Q1非疫情影響期間，公司整體效率也有顯著提升，且疫情有助于加速消費者認知，培養消費者習慣。我們認為，隨著叮咚買菜訂單履約成本和選品端的不斷優化，UE模型中的毛利率、履約成本、客單價仍將持續改善。此前公司提出的盈利路徑的第二步——在2022年底至2023年初公司全年現金流有望轉正——或提前到來。

●   風險提示事件：疫情對業務的影響風險；用戶空間不及預期的風險；產品品質風險；生鮮電商行業競爭加劇的風險；草根調研數據與實際偏差風險。