本文來自2013年 Krissdale Capital 對 AMERCO（UHAL）的分析報告【注1】，經博厚匯編譯整理。

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資本市場關注AMERCO的核心原因

一、U-Haul在其所處細分市場有絕對競爭優勢

U-Haul上一次面對重要的競爭對手是在20年前。如今 U-Haul不僅占據競爭優勢，而且與行業對手之間的差距還在繼續擴大。它的門店和車隊分別是最接近的競爭對手的8倍多和4倍多。龐大的車隊和網點規模不光為客戶提供更便利的服務，更重要的是以此為基礎可以為客戶提供更多的高價值的產品和服務，形成與競爭對手的差異化。

與之對比的是，截止2018年，U-Haul最接近的競爭對手 Budget Truck Rental的卡車數量在過去17年里持續減少。2018年度U-Haul每年新投放的卡車數量幾乎是Budget存量車隊規模的2倍。

二、兩代管理層在幾十年的跨度上證明了自身的管理能力，且其利益與公司股價深度綁定

AMERCO由Shoen家族經營了近70年，截止2018年該家族持股49%。現任CEO Edward Shoen，創始人Leonard Shoen之子，自1986年以來一直運營U-Haul。在他的帶領下，U-Haul不斷提升競爭優勢，市場份額不斷擴大。U-Haul擊敗了Ryder Truck Rental U-Haul面臨的最后一個主要競爭對手。管理層善于通過創新，適應不斷變化的新趨勢、新技術、和新的商業環境。其財富激勵主要與股票的長期價值掛鉤，而非短期薪酬。

三、管理層長期保持有利于股東的資本配置策略

管理層長期采取有利于股東的資本配置政策。自經濟衰退以來，管理層一直用自由現金流償還債務，并持續減少優先股。自2009年以來，管理層已將債務和優先股減少了逾3億美元。最近，該公司通過特別股息向股東返還了現金，宣布2012財年派發1美元特別股息，2013財年派發5美元特別股息。資產負債表流動性充沛，年盈利能力超過每股12美元。盡管該公司收購了一些小型自助倉儲設施，偶爾還會收購一些配套產品供應商，但管理層仍專注于打造其核心U-Haul業務，一直沒有進行特別重大的收購。

四、近30%的現金流來自自助倉儲型房地產業務

如果將AMERCO的房地產組合看做一個獨立實體，那將成為美國第三大自儲式房地產投資信托基金 REIT。自儲式房地產有較高的市場估值，因其在維護成本較低的同時能產生持續穩定現金流。而且如果土地用途一旦能變更（如變更為住宅），會帶來更大的資本價值。

五、公司價值曾被低估，但目前市盈率已超20倍

2013年Kerrisdale Capital評估時，AMERCO作為一家在一個非周期性行業保持了20年壟斷地位的公司市盈率只有11倍，與當時”標普500”平均15倍市盈率平均線有不小差距。自2013年以來AMERCO的企業價值逐步為資本市場認可，在2013年至2018年期間AMERCO股票收益率幾乎達到標普500指數的2倍，目前市盈率已經超過20倍。

圖1：Amerco與標普500增長率對比

來源：Yahoo Finance

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AMERCO簡介

AMERCO是美國最大的自助搬家和倉儲公司。其主要控股子公司是U-Haul。

一、業務板塊

1. U-Haul租賃

是美國最大的自助式（do-it-yourself, DIY）搬家設備租賃及服務公司，其租賃范圍包括卡車、貨車、拖車、自儲式房地產，并銷售搬家相關工具和設備。U-Haul還擁有美國最大的丙烷加氣站網絡，也是美國最大的拖車安裝公司。

2. 自助式倉儲地產 （self-storage real estate）

擁有并租賃美國最大的第3方自助倉儲地產業務，其倉儲面積達到約5500萬平方英尺。其中大部分是U-Haul品牌，并且整合到U-Haul服務中。U-Haul 也代管第3方自助式倉儲房地產并收取管理費。

3. 保險

AMERCO為U-Haul卡車和設備的承租人提供財產及事故保險。另外還開設了一家小型人壽保險公司。

二、財務指標

通過市場份額的增長和高利潤業務部門利潤的增長，主要是自營倉儲租賃和包裝及搬運服務，AMERCO的盈利能力得到了顯著提升。

圖2：Amerco利潤表2004-2012

圖3：Amerco 2012年度EBIT構成

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U-Haul業務簡介

一、U-Haul誕生

自助式搬家市場可以算得上由創始人Leonard Shoen 和他的妻子Anna Shoen創建的。1945年29歲二戰老兵 Shoen 打算從洛杉磯搬家到波特蘭,他和妻子發現沒有任何公司能夠為城際之間的搬家提供設備租賃和服務。

在美國搬家設備租賃分兩類：

- “同城”搬家租賃，即在同一地點租用和歸還設備;

- “城際”或“單程”搬家租賃，即在不同地點租用和歸還設備。

Shoen 發現了“城際”或“單程”搬家租賃這一市場空白。他立刻意識到這需要在城市之間建立一個“網絡”，讓客戶可以在不同的地點取走設備并歸還。

從1945年開始，第一輛 U-Haul 拖車涂上了如今隨處可見的橙色，Leonard Shoen 在接下來的20年里不知疲倦地奔波于美國各地，尋找有閑置的停車空間的服務站。

U-Haul方案在當時非常具有吸引力。因為加盟商只需利用未使用的土地就可以賺取額外收入（處理設備租賃業務的管理費），而且 U-Haul 還提供必要的資金、設備和信息系統支持。于是在不到20年的時間里，Shoen 與數千家特許經銷商簽訂了協議，并創建了一個全國性的單程搬家租賃網絡，提供超過4萬輛拖車的服務。U-Haul 的網絡在其創建后的幾十年里繼續擴張。截止2018年，U-Haul網絡的門店數量達到21,700個，是其主要競爭對手的20倍。

U-Haul的車隊仍然使用傳統的拖車，截止2018年運營中的拖車超過11萬輛。然而，如今它最受歡迎的租賃資產是擁有16萬多輛搬家卡車的車隊，從適合小公寓的10 '卡車到適合大房子的26 '卡車。U-Haul的卡車可以定制化提供搬家服務，包括提供更低的甲板，便捷出入口，牽引動力，坡道和其他調節裝置。

圖4：U-Haul搬家用卡車及類型

來源：公司官網

此外，U-Haul還通過不斷增長且利潤豐厚的自儲式房地產租賃，繼續擴大了其搬家車輛和設備的規模。將搬家車輛和倉儲租賃兩者結合在一個平臺上，使得U-Haul在服務質量和成本上進一步與競爭對手拉開差距。

二、以卡車租賃為核心的搬家一條龍服務

U-Haul與傳統租車公司顯著區別是，除了提供設備租賃服務外，還一站式地提供其他配套服務。包括出售搬家所需物品，如箱子、包裝用品、手套、移動墊、、預訂服務、U-Box計劃、以及通過U-Haul中介系統雇傭搬家工人、或租用自助存儲空間。在購買設備之前，客戶還可以為他們的卡車和財物投保。通過交叉銷售比競爭對手更多的服務，U-Haul能夠持續提供更好的服務和/或更低的價格，使自己在一個競爭激烈的行業中脫穎而出，并進一步鞏固其相對于競爭對手的護城河。

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美國搬家設備租賃行業簡介

一、競爭格局

60多年來，許多財力雄厚的競爭對手都試圖挑戰U-Haul在自助搬家設備租賃市場的領先地位，但都以失敗告終。

如今，這個曾經高度分散的行業已逐漸集中至三個主要玩家:U-Haul、Budget Truck Rental(隸屬于上市公司Avis Budget Group)和Penske Truck Rental(當時通用電氣與Penske Auto組建的合資企業)。

值得注意的是，U-Haul的主要競爭對手都不認為自助搬家業務是他們的關鍵市場: Budget Truck Rental只是Avis汽車帝國相當小的一部分，而Penske的主賽道是商業卡車租賃。上世紀70年代，在AMERCO戰略失誤的情況下，Ryder Truck Rental(被Budget Group收購)，曾經一度威脅到AMERCO的領先地位。

在過去的二十年里,曾經的Ryder Truck Rental，現在的Budget Truck Rental其卡車車隊規模不斷縮減，從2001年35000輛減少到2018年只有18000輛。截止2018年 U-Haul在其網絡中擁有的門店數量是Budget的近20倍，卡車數量是后者的9倍(不包括拖車)。這一差距還在繼續擴大。此外，赫茲第二大汽車租賃公司，多年來一直提供卡車租賃服務，但基本上沒有取得任何有意義的份額。

二、市場份額

AMERCO管理層認為美國的搬家行業整體規模在100億美元左右，其中40%的客戶會選擇自助式搬家，60%的客戶還是會選擇專業搬運搬家公司。U-Haul占據了大約一半的市場份額(按收入口徑統計)，剩下的一半主要由剩下的兩家全國性公司(Budge ruck Rental和Penske Truck Rental)以及零散的地區性搬家公司瓜分。

圖5：北美自助式搬家市場份額

來源：Krissdale Capital AMERCO（UHAL）分析報告，博厚分析

三、U-Haul的網絡效應

1. 同城搬家租賃市場

同城搬家設備租賃(例如在曼哈頓公寓間搬家)是一種相對簡單和商品化的服務，競爭主打價格和設備的可用性兩項。同城搬家租賃市場的定價權往往不在租賃公司手上，因為這個市場對于新增供給的門檻不高(任何人都可以很容易在網上租一輛卡車)，更不用說還有很多卡車的替代品，包括汽車共享服務、從朋友那里借一輛面包車等等。

此外同城搬家租賃市場競爭者眾多，包括當地、跨地區的競爭對手以及全國性的卡車租賃公司。其中全國卡車租賃公司占據市場的主導地位，因為它們能將卡車交叉銷售給多個市場，這使得完全聚焦于同城搬家的卡車租賃公司很難保持成本競爭力。

而U-Haul的獨特之處在于在同城搬家之外，在城際搬家租賃這一領域也有保有相當大的業務規模，因此在每個區域點上它能夠比競爭對手有更多的業務量，也有更高的資產利用率。

圖6：U-Haul vs Budget卡車車隊規模對比

來源: AMERCO / Avis Budget Group年報

在搬家租賃市場，設備的可用性往往比價格更重要。整體而言搬家市場具有時間集中的特性，大多數搬家都發生在關鍵節假日(如勞動節)、關鍵日期(月底)和周末。在這種情況下設備的可用性（有沒有設備供客戶租賃）是客戶做出租賃選擇的關鍵因素。U-Haul正在擴大其在可用性方面的領先優勢。它現在擁有的車隊規模是其競爭對手的4倍，而且這種相對優勢每年都在增長。此外，U-Haul規模優勢還體現在網點上，眾多的網點分布能夠便于客戶更方便的跨門店取還設備。

2. 城際搬家租賃市場

城際搬家的設備租賃(如在曼哈頓和波士頓之間搬家)是一項比同城搬家更復雜的服務。除了價格和設備的可用性，門店是最主要的競爭因素。例如，U-Haul幾乎在美國和加拿大的每個地區都能提供取還設備服務，但并不是所有的競爭對手都能有相同的覆蓋范圍(或者競爭對手的地理位置分布過于分散，對客戶而言并不方便)。雖然同城搬家租賃市場一直處于競爭紅海，但U-Haul在城際搬家租賃市場的主導地位難以被撼動。并且更為關鍵的是在城際租賃的利潤也要比同城搬家租賃高得多。

U-Haul在城際搬家租賃方面的相對定價能力明顯高于同城搬家租賃。城際（單程）搬家租賃的低成本替代品(比如借用朋友的卡車)更少。新供給的市場進入壁壘更高，主要是單程模式下物流會更復雜。而U-Haul長期投資于市場聲譽和能力建設，這對于長途客戶非常重要。

自從U-Haul作為第一家真正意義上的全國性城市間搬家公司成立以來，它的先發優勢讓它進入了一個良性循環的商業模式:

1/ U-Haul是第一家發現并進入單程搬家市場的搬家公司，這使其得以率先建立起全國唯一的單程搬家網絡；

2/ 與競爭對手相比，加盟商選擇與U-Haul簽約，因為U-Haul能帶來更多單向搬家租賃的收入；

3/ 對客戶選擇而言，U-Haul要么是唯一能提供單程搬家租賃的公司，要么是成本最低和/或最方便；

4/ U-Haul占據了更多的市場份額，因此可以進一步擴大其卡車車隊規模；

5/ 更多的加盟商加入U-Haul網絡。

這種良性循環使得U-Haul的網絡幾十年來一直保持增長勢頭，甚至是在金融危機間也沒有停止增長。目前，U-Haul在其網絡中擁有的門店數量是其最接近的競爭對手的近8倍，而且在便捷性和可用性方面，它還在繼續擴大領先優勢。在許多路線上，U-Haul要么是唯一的供應商，要么是最方便和/或成本最低的。

圖7：U-Haul vs Budget門店規模對比

來源: AMERCO / Avis Budget Group年報

三、主要競爭對手實質上已經放棄該市場

Budget Truck Rental持續縮減其規模已經顯著地、可持續地提高了U-Haul的盈利能力。

在20世紀70年代末和80年代初，物流公司Ryder System成立新的Ryder Truck Rental大舉進入卡車租賃市場。當時，AMERCO做出了一個災難性的決定，以犧牲卡車車隊規模為代價，進入了非核心的租賃業務【具體參見下文U-HAUL發展歷史】。Ryder Truck Rental在其上市母公司雄厚的資本支持下，迅速擴大了市場份額，甚至在U-Haul本已占據占主導地位且利潤最豐厚的單程搬家市場上占據一席之地。

到了80年代末，在現任CEO Edward Shoen的帶領下，U-Haul重新聚焦于在卡車租賃業務。90年代，U-Haul擊退了Ryder的威脅，奪回自助式搬家卡車租賃的王座。1998年，另一家頗具規模的自助式搬家卡車租賃公司Budget Group收購了Ryder的卡車租賃業務，成立了Budget Truck Rental。幾年后的2002年，Budget Truck Rental被Avis的前母公司Cendant收購。Avis在2006年從 Cendant剝離并組建Avis Budget Group。在過去幾年里，Budget Truck Rental僅占Avis集團總收入的6%。

“我們卡車租賃部門的收入下降了3%，因為2個百分點的價格上漲被5個百分點的租車量下降所抵消。我們在卡車租賃方面面臨嚴峻的競爭環境，商業和消費需求也有些疲軟。我們需要增加維護成本來管理比一兩年前更老化的卡車車隊。我們將重新定位我們的卡車租賃業務，以達到我們期望的目標。從現在到2013年夏天，我們預計將增加2000萬美元的重組和其他開支。”

Avis Budget Q3 CY2012電話會議

Avis Budget年報自 2015年起不再單獨披露卡車業務收入金額，從卡車車隊規模上看 Budget Truck Rental 很可能已經停止新卡車的投入，有逐漸退出市場的趨勢。

四、U-Haul財務表現

U-Haul在2013年度凈利潤和毛利率都達到歷史新高。在結果背后，反應的是設備租賃行業正在發生的變化趨勢。以下將分析影響AMERCO報表的幾個關鍵驅動因素。

圖8：U-Haul 2004-2012年度單獨利潤表 

在過去20年里，U-Haul的盈利能力實現了顯著增長。包括定價能力提高、更大的資產規模和租賃設備使用率提高。

設備租賃業務通常被認為是一項相對商品化、簡單的業務。定價的考慮因素在很大程度上取決于客戶的支付意愿，部分來自于和競爭對手的價格競爭，最后考慮的才是租賃公司自己的成本。能否盈利在很大程度上取決于租賃功公司可以向市場投放多少設備、利用率和定價。設備租賃行業固定成本高，利潤影響因素的微小變化，如業務量或利用率，都可能會對利潤產生相當大的影響。U-Haul通過持有更多的自營店面(相對于特許經營)和更大規模的卡車車隊(相對于租賃)，進一步擴大了運營的規模效應。

1. 租賃費率和出租率

U-Haul的租賃費率和利用率提高有三個關鍵原因：

1/ 先進的技術使U-Haul能夠收集更多關于客戶路線、卡車可用性和其他業務因素的數據。這使U-Haul能夠更好地優化其定價和卡車利用率。 

2/ U-Haul不僅提供簡單的設備租賃它還是一家綜合化服務公司。多年來，U-Haul成功地增加了其配套產品和服務收入。配套產品和服務產生毛利率在35%到45%。此外，自上世紀70年代以來，AMERCO一直在全美各地購買房地產，開設門店。隨著城市中心交通擁堵的加劇，U-Haul越來越多的門店及其優越的地理位置為客戶提供了更多便利。

3/ 主要競爭對手Budget Truck Rental不斷縮減業務使得U-Haul可以壟斷更多的路線。

2. 在出租率有保障的前提下加大自持車輛和門店比例

U-Haul的盈利能力和利潤率得到了顯著提升，主要得益于其重資本的投入。主要在自有車隊和門店兩方面上。

自2008財年（北美租賃行業慣例財年自上一年度3月31日至次年3月31日）以來，U-Haul保持了車隊規模的持續擴張，從9.6萬輛增加到16萬輛，拖車數量也大幅增加。然而，簡單的規模擴張并不能帶來利潤，還必須有足夠的出租率和利潤空間。Edward Shoen在最近（2013年）的一次電話會議上證實了出租設備出租率呈上升趨勢。

圖9：U-Haul卡車租賃收入及規模

來源：公司投資者報告

3. 抗周期且資本支出彈性大

管理層曾表示在2009年的經濟衰退中，U-Haul的業務量不僅沒有下降還有增加，只是價格略有下降。U-Haul的應對也比其他行業更簡單，調整采購和退出卡車的比例來調整車隊規模，從而危機期間的資本消耗，ROE就能迅速反彈。

4. 總結

U-Haul的戰略被拿來與富國銀行相比較。共同點都是身處商品化的行業，因此它首先試圖盡可能地擴大規模，然后通過交叉銷售提供盡可能多的服務。這樣能在創造客戶價值的競爭中取得優勢地位。

一般來說，資本密集型、可變成本低的行業(如航空公司、雜貨店、火力發電廠、商品制造廠等)的股東回報往往偏低。

像 U-Haul 能夠脫穎而出，除了依靠規模和網絡建立可持續的成本優勢，與競爭對手形成顯著差異化的服務是重要的原因。

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自助式倉儲業務

圖10：Amercol自助式倉儲業務收入及持有倉儲地產面積

來源：公司投資者報告

AMERCO 表示，大部分自助式搬家都有短期的倉儲的需求。在過去的幾年里，AMERCO一直在全美收購倉儲地產，并將其整合到U-Haul租賃服務中。為客戶提供另一項高利潤的配套服務。通過將倉儲整合到U-Haul租賃體系中，提高運營收入。

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AMERCO發展簡史

AMERCO過去幾十年的成功，相當部分歸功于創始人Leonard Shoen之子Edward Shoen和Mark Shoen卓越的管理能力。Shoen家族作為經營者的能力和創造股東價值的能力得到投資人認可。了解Shoen的后代們是如何掌控AMERCO非常重要。他們專注于保護U-Haul的競爭優勢，在可預見的未來將持續影響AMERCO的文化等重要方面。可以說U-Haul創造了搬家設備租賃這個行業，因此它的公司歷史同時也是這個行業的發展史。

一、成立初期: 1945 to 1950’s

U-Haul成立于1945年，是第一家城際搬家設備租賃公司。在幾年之內， Leonard Shoen創建了一個全國性的特許經營網絡，提供搬家相關設備的租賃服務，使得人們可以在美國大多數城市之間進行單程搬家（不需要將租賃送回原來所在城市）。在20世紀50年代，Shoen預計市場將從拖車轉向租用滿載貨物的卡車。由于巨大的資金投入、維護的復雜性和責任風險，卡車租賃業務對競爭對手來說要困難得多。U-Haul進軍卡車租賃業務鞏固了其在該行業的領先地位，并逐漸主導了它所創造的這一領域。

二、Shoen 的節儉文化

自1945年創立U-Haul以來， Leonard Shoen 對U-Haul文化和愿景的影響就一直存在。Shoen和他的妻子崇尚謙遜、誠實和勤奮的文化。Leonard一直堅持親自到美國各地為U-Haul網絡簽約加盟商，經常自己動手修理拖車。Leonard要求他的管理人員住在經濟型酒店，吃快餐，避免奢侈消費。他甚至親自接聽公司的客服電話。節儉的文化在U-Haul一直延續到今天。AMERCO母公司每年審計、上市費用、高管薪酬等的總管理費用不到1,000萬美元。

2018年CEO Edward Shoen給自己的年薪只有90萬美元，而U-Haul的負責人 John Taylor年薪只有50萬美元。對于一家同等規模的公司而言，這兩份薪水都不算高。截止2018年Shoen家族持有AMERCO約49%的股權。

是否真正具備精打細算的企業文化，對于資產服務商的成功至關重要。

三、成立AMERCO

1969年，Leonard組建了U-Haul的母公司AMERCO，總部設在內華達州。Leonard結了5次婚，有13個孩子。在20世紀70年代初，Leonard與Anna的第一次婚姻的幾個長子加入了這個行業。他的大兒子Sam是哈佛大學MBA和博士，被任命為Leonard的繼任者。另一個哈佛MBA Edward(AMERCO現任董事長兼CEO)被任命為U-Haul International總裁。另外兩兄弟，Mike和 Mark，則分別站在Sam和Edward一邊。Leonard Schoen兩個兒子之間激烈的競爭關系，決定了AMERCO接下來20年的命運。

四、70年代的家庭混亂和新挑戰者闖入

戰略失誤，再加上現代美國公司史上最有趣的股東之爭，導致了Ryder Truck Rental在70年代和80年代的崛起。

1973年的石油禁運【注2】是美國自助搬家卡車租賃市場的一個轉折點。石油禁運既降低了家庭的流動性(搬家變得昂貴)，也使得許多U-Haul的連鎖店，特別是小型的服務站大量倒閉。在其網絡的14.000個門店中，有近6000個被淘汰。

由于失去了關鍵的競爭優勢，AMERCO被迫投入大量資金，以維持其相對于競爭對手的網絡優勢。當時，Sam和Leonard提議建設新的門店網絡，將業務擴展到其他租賃產品，包括電影磁帶、滑雪板、獨木舟、園藝設備、休閑車和其他適合租賃模式的資產。建立新門店網絡所需的資本投入，以及非核心租賃設備的庫存，擠占了對核心卡車租賃車隊的投入。

恰在此時，資本充足的上市物流公司Ryder Systems全面進軍自助式搬家卡車租賃業務。當U-Haul的車隊老化到平均車齡達到13年的時候，Ryder公司推出了不到兩年的卡車，并且配備了現代化的設施，比如空調、高品質收音機和自動變速箱。Ryder Truck Rental迅速占領了同城和城際搬家市場的份額。

AMERCO的多元化努力遭到Edward 和 Mark的強烈反對，他們公開質疑哥哥和父親的能力并建議，與其多樣化，不如大規模投資升級機群，以抵御Ryder的威脅。在1979年。Leonard選定Sam作為他的繼承人，這直接導致Edward 和 Mark的突然辭職。

五、1980’s: Edward Shoen 執掌AMERCO

80年代中期， Leonard Shoen把U-Haul的所有權轉讓給了他的孩子們。幾乎就在同時，Shoen家族分裂成兩個陣營，一邊是支持Edward和Mark；另一邊是父親Leonard和大兒子Sam。當時Ryder Truck Rental已經在自助式搬家卡車租賃領域趕上了U-Haul。1986年，由于AMERCO利潤直線下滑，Edward和Mark成功地贏得了一場董事會政變，把他們自己的父親Leonard從董事長的位置上撤了下來。Edward任命自己為董事長。在一年內，Sam也被清理出局。于是Edward同時擔任董事長和CEO。

1989年， Leonard質疑Edward向與其結盟的內部人士發行可疑的股票，并試圖重新獲得對公司的控制權，但該行動被Edward擊敗。隨后，Leonard和Sam對Edward和AMERCO董事會發起了大量訴訟。甚至在當年股東會上Mark和Mike兩兄弟大打出手。

幾年后，Sam的妻子在自己家里被神秘地謀殺了。Leonard指控他的兒子們雇兇殺人并直接導致家庭關系破裂。隨后兇手被捕，卻證明與Shoen一家任何人都沒關系。

穩固AMERCO的控制后，Edward推進了他的計劃，重新集中AMERCO的核心U-Haul業務。他削減了數千個工作崗位，包括與Leonard關系密切的人，結束了以多元化為導向的戰略，并在升級卡車車隊上投入了大量資金。AMERCO扭轉了利潤下滑的局面，到上世紀90年代，U-Haul已從與Ryder的競爭中明顯勝出。Ryder隨后在1998年將其卡車租賃業務出售給Budget。

1994年，Leonard和Sam贏得了對AMERCO在1989年股東投票期間可疑股票發行的訴訟。AMERCO被迫支付4億多美元收購Leonard、Sam和其他一些股東的股份。但AMERCO的控制權問題得以徹底解決。

六、2003年的破產

AMERCO在2003年申請過破產，這是由于會計報表的重述造成的短期流動性短缺，而不是由于基礎業務的運營問題。AMERCO的債權人得到了全額償還，而股權也得到了妥善處理。

會計問題是由Mark Shoen通過一家名為SAC Holdings的控股公司持有的自儲房地產投資組合引起的。多年來，AMERCO向SAC Holdings提供融資，并以收取物業管理費的方式管理SAC的部分物業。除了一筆可收回的貸款，AMERCO在SAC沒有任何經濟利益。安然丑聞發生后，美國制定了新的會計準則，迫使AMERCO將SAC合并到其GAAP財務報表中，盡管SAC對該業務沒有經濟利益。SAC的并表使得AMRCO在違反了某些借款條款，導致債務立即到期。

由于當時信貸市場吃緊，AMERCO被迫在2003年申請破產保護。其后AMERCO獲得了新的融資來展期其債務，比較快地走出了破產。意識到股東們對利益沖突的擔憂，Mark Shoen自那以后減少了從AMERCO獲得貸款。