口罩1042 天之后，在2023年上半年曾引來短暫的報復性消費，淄博燒烤憑著“小餅、烤爐加蘸料”的燒烤靈魂“三件套”迅速出圈。但隨著內需不振、出口受限、投資受阻的多方面影響，中國經濟發展進入到了新常態。

從2020年春節開始，云鮮產業研究院一直實踐中持續觀察中國生鮮冷鏈產業，并做出分析預判，大部分觀點都在實踐中得到了驗證。在2023年的產業總結中，我們提到“物流資產受重視，物流地產進入2.0時代”，認為：以資金+城鎮化為機會的物流地產1.0時代已經結束，物流地產“躺著”賺錢的階段結束了。

以往云鮮產業研究院觀察思考生鮮冷鏈行業，用的是大而全的模式，從背景、宏觀、產業上中下游、基礎設施各個領域進行串聯研究思考。今年，我們將換一個思路，將從基礎設施這個單一維度，思考冷庫這個小小的領域的投資、運營的本質。

一、物流地產的前世今生

現代倉儲物流（物流地產）是由美國普洛斯公司率先提出并實踐的，開始于上世紀80年代，至今為止已有30多年的歷史。

2001年中國加入WTO后，大量外資企業進入中國。提出“物流地產”概念的普洛斯于2003年進入中國開始“圈地運動”，同時將倉儲物流設施的國際標準帶入國內。

很多的行業從業者或研究機構認為，現代倉儲物流依托基礎設施，屬于工業地產的范疇。但從用地形式來看，根據住房和城鄉建設部批準頒布的《城市用地分類與規劃建設用地標準》（GB 50137–2011），中國的用地標準一級分類中有B(商業服務業設施用地)、M（工業用地）、W（物流倉儲用地）等類型，同時物流作為業態，也可以分為生產物流和商貿物流，因此不可簡單的歸為工業基礎設施的范疇。

因此，物流地產無論是從政府法規還是實操層面，都應該是一個獨立的定義和分支，具體設施也包含物流園區、物流倉庫、配送中心、分撥中心等多重形態，根據所服務的產業不同，可以分為普貨、冷鏈、?；取?/p>

2021年11月，國務院發布《“十四五”冷鏈物流發展規劃》，政策內容：到2025年，初步形成銜接產地銷地、覆蓋城市鄉村、聯通國內國際的冷鏈物流網絡，  基本建成符合我國國情和產業結構特點、適應經濟社會發展需要的冷鏈物流體系。2022年，國家發展改革委下達2022年城鄉冷鏈和國家物流樞紐建設專項中央預算內投資資金、再次印發《關于做好2022年國家骨干冷鏈物流基地建設工作的通知》等，讓冷鏈進一步火起來。

一方面是國家、部委為冷鏈產業發展提供政策支持，另外一方面是地方政府、國有企業、民企對冷鏈產業躍躍欲試，很多省區出臺了百萬噸級的冷庫建設規劃，大量資金投入冷鏈基礎設施建設，但現實卻是運營狀態呈現出了冰火兩重天的態勢。

2018年，5年前的邏輯思維《時間的朋友》跨年演講，在其中羅振宇舉出了查理.芒格的一句話“宏觀是我們必須接受的，微觀才是我們可以有所作為的。“并說到：2018年是很難，但是我們做事的人都知道：2018年難，哪一年不難？沒想到一語成讖，后來的5年，確實是越來越難。

國家的冷鏈相關政策本身發自宏觀，是為提升國家整體的冷鏈產業發展水平，企業如錯將國家宏觀政策當作自身發展戰略，錯誤在所難免。

云鮮產業研究院認為，中國冷鏈產業所面對的挑戰，不再是有沒有的問題，而是優不優的問題，且更多的是軟實力提升的挑戰，作為業內企業，在國家宏觀政策的指導下，更需要認真分析市場競爭狀況，務實制定企業發展戰略，以免錯誤領會國家政策意圖，導致決策失誤。

二、物流地產的六大流派

物流地產“江湖”雖小，但物流地產的參與方并不少，比都留下濃墨重彩的一筆。從淵源和背景來看，主要有如下六大流派：

01 外資派

外資派是物流行業的引領者，早在2003年，當時中國還沒有高標準的現代物流設施，普洛斯便在沿海地區和一線城市進行了戰略布局。2003年的美國普洛斯在2010年分化出GLP與安博兩個主體，其中GLP即如今的普洛斯在中國70個地區布局，物流面積超過4,900萬平方米，2022年中行業市占率保持行業第一。

外資派系當然不止有普洛斯，嘉民、安博、豐樹在國內均有不俗的表現。

外資系攜帶外商投資的光環，通過與外資房地產基金的合作，最終憑借超高的市占率，成為第一流派。

02 電商及物流派

電商及上下游是物流行業的大客戶。短短十年，全國快遞業務量增長數十倍，離不開電商行業的飛速發展。過去電商企業及上下游占據物流地產近80%的租賃，蓬勃的電商經濟扛起了中國物流地產行業規?；鲩L的大旗。

電商派正是攜流量的優勢，在自用的基礎上積極投資，利用品牌、稅源、產值等優勢，在國內攻城獵地，京東產發、順豐（豐泰）、菜鳥、唯品會等均如此，在物流地產市場占有一席之地。

03 地產開發商派

如果說電商派最懂供應鏈與電商零售的物流地產運營，開發商派則是最懂物流地產的建設。無論是住宅、商業還是物流，在開發商眼里都是地和房子，并沒有什么區別。萬科、綠地、碧桂園、寶能等都有過獨立的物流地產部門，但在房地產下行的背景下，大多無疾而終。萬科的物流地產之路相對認真與堅定，成為物流地產十強唯一的開發商派代表。

04 國資派

開發商擅長蓋房子，國資派的優勢則是在拿地。一直以來，物流地產投資強度低、稅收貢獻弱、拉動就業一般的特點，地方政府并不樂于出讓倉儲用地，但與國資合作，政府規避風險的角度，更樂意和國企合作。

深國際、寶灣是國企派中的佼佼者，鹽田港也憑借港口資源優勢，其倉儲資產成為中國物流資產REITS的首批受益者。

05 創業派

ESR、新宜、宇培無疑都是創業派的成功代表，創業派通過物流地產的建設或從業經驗，恰逢美元基金大量投資中國，創業者和房地產美元基金的結合，開啟了中國物流地產發紅發紫的時代。

06 基金派

基金派中，外資的代表眾多，比如黑石、KKR、凱雷、華平、RRJ、淡馬錫等，基金派一般不直接參與到項目投資中來，更多的是間接參與到物流地產企業的投資，但黑石不但投物流地產開發企業，也有自己的開發平臺龍地物流。

中資基金的代表主要是平安、國壽投等有險資支持的機構，其中平安不動產最開始也大力布局物流地產。

三、物流地產開發的本質

與很多機構所認為的物流地產具有很高的開發難度不同，筆者所在研究機構的核心骨干，在2010年便在長沙開始物流園區的開發，僅比普洛斯長沙的首個物流園項目晚三年，幾乎完整經歷了中國物流地產從雛形到高峰的整個過程。

下面，我們從拿地、融資、規劃設計、建設管理和招租五個層面，分析物流地產的難度。

先說拿地：

雖然說物流地產因稅收就業的局限性導致物流地產項目拿地有一定的困難性，但畢竟有很強的基礎設施屬性，在行業發展過程中國家就倉儲物流行業出臺了一系列扶持政策，例如2014年國務院頒發的《物流業發展中長期規劃(2014-2020年)》、2018年國家發改委發布的《國家物流樞紐布局和建設規劃》等等，給予行業較優的成長環境。即使到中后期，主政人員還在明里暗里給包裝成產業項目的物流項目供地，因此，云鮮研究院認為拿地的難度，只能以兩顆星來測算。

融資到最后談。

再說規劃設計和建設管理：

物流地產本身就以標準化為依托，因此規劃設計的就談不上難度，月臺高度、荷載、消防等級等，善于學習的設計院找一些成熟的圖紙就基本可以依葫蘆畫瓢的復刻新項目，且一直以來，物流地產的設計費用因方案和施工圖都簡單而遠低于商業綜合體項目。同時，作為基金狂魔的中國，高標倉的建設更是小菜一碟。因此，規劃設計和建設管理的難度，我們只能給以最低難度一顆星的評價。

重點來說招租：

首先為什么我們不用運營這個詞，是因為簡單的招租，拉低了運營這個詞的高度。物流地產商都在強調運營，但大多都停留在招租和物業管理的層次。

其次，我們來分析以高標倉為核心的物流地產的主要用戶群體。大多數為制造企業、電商（貿易）企業、物流快運企業，其中前兩類是主要用戶。這些企業中，物流通常不是企業的核心競爭力（而只是輔助和支持業務的一部分）。因此，物流部門在這些企業中的存在感并不強，甚至在出現問題時往往成為背鍋俠。例如，當銷售業績下滑時，銷售部門往往會歸咎于售后服務不及時、市場傳播（廣告）不精準、物流服務差等外部因素。

綜上所述，物流并不是企業的核心競爭力。因此，各地租賃倉庫的租賃決策往往不是由公司高層領導做出，而是由銷售副總等中層管理者進行決策。

因此，云鮮研究院對物流地產租賃行為的定位是：在客戶內部決策中，這是一個優質企業（具備支付能力）的邊緣決策。由于是邊緣決策，物流部門的職業經理人往往從規避決策風險的角度出發，更傾向于選擇合規性強但價格稍高的高標倉庫。但同時，也正因為它是邊緣決策，倉庫租賃行為不太可能附加稅收、產值的附加要求，否則決策過程將變得非常困難。這也是物流地產的稅收、產值貢獻低的核心原因。因為是邊緣決策，我們把高標倉為核心的物流地產招租難度評估為一顆星。正因為物流地產的招租難度不高（租賃運營難度不高），因此物流地產企業很難用招租能力建立企業的核心競爭力，當供應量過剩時，招租難就很正常了。

最后來說融資：

物流地產涉及大量固定資產投資。按照目前的高標倉規模1.1億平方米，以及2005年至2022年這17年的周期來計算，如果按照綜合平均成本3500元/平方米（含土地）來計算，總投資將達到約3850億元。如果自有資金占40%，那么自有資金的投入約為1540億元。

從數據上看，這個數字說大不算大，說小也不算小。但考慮到國內資金更傾向于投資利潤更高的住宅和商業地產，因此，具有強大融資能力的企業在這一領域將更具優勢。

融資的難度是一個相對主觀的評價，難度跨度可以從1星到5星。以資本派為例，他們大多帶著不動產基金的資源進入物流地產領域。在普遍看好中國物流地產的時代，擁有基金資源的企業融資難度相對較低，可能只有1星；但對于沒有找到合適方法的企業，以美元不動產基金為核心的物流地產投資者可能是一個較難觸及的小圈子，融資難度可能達到5星。

正因如此，物流地產領域中小開發平臺眾多，供應量龐大。這表明在某個時期，融資的難度并不大，但這主要是時代的紅利。這也是為什么到了2023年，物流地產的投資幾乎陷入停滯的根本原因。

總結物流地產開發綜合難度：

拿      地    ??

融      資    ?------?????

規劃設計    ?

建設管理    ?

招      租    ?

綜上所述，物流地產的綜合難度，實際并不高，這也是國內物流地產開發量暴增，玩家眾多的真正原因。其本質，是通過產品的標準化，通過一個優質企業（具備支付能力）的邊緣決策，為客戶提供倉儲產品，乘著中國高速發展的東風，利用外資基金的翅膀，在中國實現了高標倉的高速發展。

四、冷鏈資產，投資邏輯有別于干倉，

本質差異巨大

首先，我們來看一組數據對比：

目前，中國的倉儲物流設施總庫存約為10億平方米（數據來自中金）。如果假設平均高度為6米，那么中國物流倉儲的總容積就是60億立方米。

另外，中國的冷庫總容積為2.28億立方米（數據來自中國物流與采購聯合會冷鏈委）。

通過計算，我們可以發現冷庫容積在倉儲物流容積中所占的比例是3.80%。

再來看一下營運載貨車的數據：

在2022年，中國的營運載貨車保有量達到了1166.66萬輛。

同時，2022年的冷鏈車保有量為38.8萬輛。

通過計算，我們可以得出冷藏車在運營車輛保有量中所占的比例是3.26%。

對比這兩個數據，我們發現均在3-4%的區間內，數據基本吻合。同時，由于車輛數據是由國家車輛管理部門強制登記、匯總提供的，其準確性相對較高。

綜合以上數據和分析，我們可以得出結論：冷庫市場是一個非常細分的市場，其在總倉儲物流市場和運營車輛市場中的占比都在3-4%的區間內。

細分市場，則有細分市場的特殊性。

作為物流地產主流產品的高標倉產品，從建造的角度，用中國的俗話來說便是土地+設計標準化+土建工程，因此其具有很高的適用性，可以租賃給不同類型的客戶。而冷庫，可以簡單的理解為在高標倉的基礎上，增加了為溫度控制專門配置的保溫及制冷設備：

按目前1.5線~2線城市高標倉的投入、租金和資產價格計算：

備注：

1、按資產證券化率5.75%計算；

2、保溫及制冷等專項投入，使得資產的通用性大大降低，風險極大的提升，若保溫及制冷的投入產出為干倉的1.5倍計算，則保溫及制冷的專項投入租金為26.4元/平方米。

云鮮研究院觀點：

• 干倉由于通用性較強，租金也相對較低，干倉資產證券化后基本沒有剩余價值，只能靠區位和資產質量抵御空置和價格下滑風險。

• 冷庫在干倉基礎上增加了冷鏈設備投資（制冷及保溫）變成了專用資產，其租金也相對較高，但專用資產只適用于細分市場，冷庫的空置和租金下滑風險大大提高，因此，冷庫不能適用干倉資產證券化模型（即將租金收入全部理解成資產收入），其資產價值可按干倉邏輯計算（土地+干倉+冷鏈設備投資+開發利潤及風險溢價），租金收入扣除干倉租金和冷鏈設備租金后，應為運營收入，有足夠的運營投入及收入，才能確保資產價值的持續穩定：

大量的冷鏈物流地產開發企業，正是照搬干倉的開發模式和算賬模型，只看到了冷庫的高租金，而未看到高租金背后的高風險及運營邏輯，冷庫的開發量劇增，過剩、空置在所難免。云鮮產業研究院堅定的認為：風險與收益，從來都是相向而行，化解風險的唯一手段，是高質量的運營。

在2022年，云冷研究院認為以資金+城鎮化為機會的物流地產1.0時代已經結束，2023年全國的物流地產新增投資進入冰點，驗證了云鮮研究院的觀點。但物流作為城市和區域經濟的動脈系統依然具有強大的需求，物流地產的開發，將從1.0的開發時代進入2.0的運營時代，這意味著以運營為導向的物流地產時代來臨，物流地產“躺著”賺錢的階段結束了。

五、怎么定義冷鏈物流地產的運營？

物流地產的開發，本身就源自歐美，大量的以外資為主的開發企業，自然給行業帶來了大量的高素質人才，因此，行業內從不缺概念，就以運營為例，科技運營、資產數字化、運營服務數字化、管理數字化、供應鏈服務、智能調度、供應鏈金融、能源管理、ESG等名詞，層出不窮。

冷鏈，作為物流地產頂端的明珠，收益高于傳統高標倉，受到了不少投資機構的關注，從2017年開始，國內逐漸興起一股以傳統高標倉模式建設冷庫的風，大部分入局企業也是簡單效仿高標倉的招租式運營，門檻并不高，在社區團購、電商平臺等行業收縮、冷庫供應量增加的背景下，部分城市項目空置嚴重，缺乏持續發展能力。

云鮮產業研究院根據產業現狀，將運營能力分成三六九，從招租、到庫內管理到產業鏈賦能，是產業運營能力的三個階段，代表了從被動到主動的變化。

而目前，大部分冷鏈物流地產企業的運營水平，都停留了基本層面，即簡單的招租和物業管理，行業內有些開始提供庫內管理服務等第三方物流服務，運營價值不高，也很難抵御空置風險。

云鮮產業研究院堅定的認為：高質量的運營，一定是基于產業生態及核心能力的構建。筆者參與投資、開發運營的云冷1號項目，即通過超過350家冷鏈食品企業形成超級商品池、區域物流體系建設提升入駐企業物流交付能力的方式，構建了產業生態和核心競爭力，確保了10.3萬平方米的冷鏈在遭遇了行業整體下滑的2023年，依舊保持了100%的冷庫出租率。

因此，云鮮產業研究院認為，不是冷鏈不能投資了，而是簡單的純開發或二房東干改冷模式將逐漸退出舞臺，有產業鏈賦能能力冷鏈地產企業，在政府稅收、開發強度、冷鏈租金和較高出租率的支撐下，將破解拿地難、土地價格上漲的難題， 把握拿地的新機遇。輕重資產結合的模式，不但能獲取可觀的開發收益，輕資產的運營收益，也有望孵化獨立核算的運營體系，在確保資產保值增值的基礎上，運營收益也有機會在做到一定規模后在資本市場退出。

六、寫在最后

投、融、管、退四個關鍵詞，是冷鏈物流地產從業者關注的核心，2023年，正是冷鏈物流地產投資，從繁華似錦到風險畢現的關鍵一年，新項目投資瞬間冰凍，原有已經投建的冷庫空置率不斷攀升。這時候，洞察冷鏈物流地產投資的本質才顯得更有價值。唯有理清本質，真正重視高質量的運營，才能確保資產的價值，運營能力將成為冷鏈物流地產開發企業的核心能力。正因為運營也分三六九等，有價值的運營必定是苦活、累活，但也一定能創造獨特的運營價值。運營的基礎仍然是對產業的深入研究，繁花褪盡，未來已至，接下來的這個時代一定是好人賺錢的時代，核心一定是“專業精神、長期主義、戰略思維”。

云鮮產業研究院具有獨特的冷鏈物流地產開發的視野和運營能力，歡迎有盤活現有冷鏈物流資產需求的投資機構，及對冷鏈物流地產的投資運營有想法的投資機構與云鮮產業研究院聯系，共同探討冷鏈物流地產投資、運營的新機會。

作者簡介：

本文作者為云鮮產業研究院院長、湖南七芒星云鮮冷鏈運營有限公司董事長。云鮮產業研究院是湖南七芒星云鮮冷鏈運營有限公司成立的獨立研究機構。鐘賢柏先生為國內知名物流專家，云冷1號投資人、聯合創始人，長沙市第十一屆政協委員，長沙市政府“2012年度長沙商務經濟十大新銳人物，交通運輸部政策咨詢專家、中糧華商國際特聘專家，從事常溫物流及冷鏈物流領域的實踐、研究25年，落地多個常溫物流和冷鏈物流建設項目，商業模式創新得到了市場的認可。位于長沙的云冷1號項目，通過“物流上蓋”冷鏈倉儲中心、全品類業態規劃、全渠道營銷體系、體驗性營銷等方面進行了大量的商業模式和建筑規劃設計的創新，成為國內冷鏈領域創新的代表。目前主攻生鮮冷鏈產業項目深度研究，其首次提出“物流即交易”創新理念，通過高度集約化物流融合交易過程，降低市場交易成本、 提高交易效率，突破了傳統農產品市場“高本低效”的瓶頸，目前正通過實踐應用于全國數個全新在建生鮮冷鏈項目之中。