報告下載：順豐2020年年報點評.pdf

投資要點

事件：公司發(fā)布2020年年報，2020年全年營收1539.87億元，同比+37.25%；歸母凈利潤73.26億元，同比+26.39%；扣非歸母凈利潤61.32億元，同比+45.74%。2020年Q4營收443.93億元，同比+32.82%；歸母凈利潤17.28億元，同比+16.36%；扣非歸母凈利潤10.28億元，同比+47.70%。

點評：

業(yè)務量增速持續(xù)亮眼，產(chǎn)品豐富度提升下市場份額有望進一步提升。公司2020年完成業(yè)務量81.37億件，同比增長68.46%，市場份額9.76%，市場份額較2019年提升2.15個百分點，主要受益于高端消費線上化趨勢加速及大力開拓電商件市場，其中Q1-Q4增速分別為75.15%、85.17%、64.79%和56.01%，增速持續(xù)維持高位，2021年1月增速59.54%，表現(xiàn)亮眼。預計在線上消費升級趨勢和公司產(chǎn)品結構進一步豐富的背景下，公司未來市場份額會延續(xù)小幅提升態(tài)勢。

強品牌力帶動時效和經(jīng)濟收入高增長，產(chǎn)品結構改變下單票收入有所降低。20H2公司各業(yè)務收入均維持高增長態(tài)勢，其中時效件343.98億元，同比增長15.60%，主要受益高端消費線上化趨勢下，順豐品牌力獲客能力強，時效件收入20H1和20H2增速均超15%；經(jīng)濟件239.64億元，同比增長55.02%，主要受益特惠專配業(yè)務獲市場認可，19H2至今經(jīng)濟件收入增速連續(xù)超40%。受特惠件占比提升影響，公司單票收入持續(xù)降低，2020年單件收入17.77元，同比下降18.99%，20Q4單件收入16.81元，同比下降15.09%，21年1月單件收入17.26元，同比下降12.39%。

強品牌力下散單和月結客戶均有顯著增加。散單客戶方面，截至2020年末，個人會員規(guī)模達3.8億，較2019年末增加52%；線上月活躍用戶近1億；寄件人數(shù)突破2.75億人次，同比增長12.4%，其中，線上單量同比去年提升77.71%。月結客戶方面，截至2002年末月結活躍客戶達150萬，2020年月結客戶收入同比增長超過30%，其中月銷售額萬元以上客戶大幅增長，月銷售額百萬級客戶占比逐步擴大，電商領域客戶占比進一步提升。

新業(yè)務快速發(fā)展，成功收購嘉里物流后部分業(yè)務有望取得跨越式發(fā)展。快運業(yè)務20年收入185.17億元/+46.27%，全年整體零擔貨量同比增長超70%，單日峰值貨量達6.9萬噸，同比增長103%，營收規(guī)模和業(yè)務增速在零擔快運主流企業(yè)中位列第一。冷運業(yè)務20年收入64.97億元/+27.53%，積極發(fā)展農(nóng)產(chǎn)品上行和醫(yī)藥供應鏈業(yè)務。同城急送20年收入31.46億元/+61.17%，合作品牌數(shù)同比增長超300%，網(wǎng)絡覆蓋超500城。國際業(yè)務20年收入59.73億元/+110.40%，網(wǎng)絡綜合能力持續(xù)提升。供應鏈業(yè)務20年收入71.04億元/44.45%，新夏暉和順豐DHL均取得快速增長。近期，順豐正推進收購全球領先的第三方物流供應商嘉里物流，供應鏈和國際業(yè)務有望取得跨越式發(fā)展。

公司利潤來自速運業(yè)務，速運業(yè)務2020年凈利潤率約為6.74%。公司首次披露分部業(yè)務經(jīng)營情況，分為速運（含時效、經(jīng)濟和冷運等）、快運和其他（含供應鏈、同城配送等）3個部分。收入方面，2020年速運、快運和其他業(yè)務收入（不含分部間交易）分別為1233.97、193.37和112.53億元，速運占比80.13%。凈利潤方面，2020年速運、快運和其他業(yè)務凈利潤（含分部間交易）分別為89.87、-9.08和-11.25億元，快運和其他業(yè)務仍未盈利，速運業(yè)務凈利潤率為6.74%。

20年資本開支多增加于分揀中心，四季度資本開支明顯加速。2020年公司資本開支141.54億元，同比增長9.59%，主要增加于分揀中心、土地和車輛，預計與特惠專配業(yè)務發(fā)展有關。其中Q4資本開支達到62.80億，相對前三季度明顯加速。

疫情期間順豐積極擔負社會責任，品牌形象進一步提升。順豐長期重視社會責任，疫情期間更是將社會責任放在了第一位。武漢封城期間，順豐航空為國內(nèi)疫情防控一線運輸醫(yī)療防疫及生活物資，累計執(zhí)行航班290架次，累計運輸貨物6874噸。

盈利預測與投資策略。2020年順豐依賴長期構建的品牌力壁壘，把握住了行業(yè)需求的變化，迎來了戴維斯雙擊。從2021年前兩月情況來看，今年在高基數(shù)下時效件和經(jīng)濟件增速有望繼續(xù)維持高位。未來，隨著產(chǎn)品線的進一步豐富及鄂州機場的投產(chǎn)，預計順豐有望進一步加深競爭壁壘，朝著全球領先綜合物流服務商邁進。我們調整盈利預測，預計2021至2023年公司歸母凈利潤分別為90.68、110.29、130.80億元，EPS分別為1.99、2.42、2.87元，對應3月17日收盤價PE分別為47.2、38.8、32.7倍。維持“審慎增持”評級。