蘇寧易購預計將在3月底公布2018年年報。隨著線上線下進一步融合，這家零售巨頭近期受到眾多投資機構關注。從披露的公告來看，2019年僅僅過去3個月，蘇寧易購就已經接待調研22次。

來源：東方財富證券

投資人對蘇寧的熱情為何如此之高？其實從1個月前蘇寧公布的業績快報就可以看出端倪。2018年，這家已經成立快30年的公司實現了遠超行業的高速發展，成為轉型最為成功的零售企業，業績自然也備受市場矚目。

蘇寧十年，業績增長4倍

2009年，蘇寧易購營收583億元。2018年，蘇寧易購的營收是2453.1億元，十年漲了4倍，如果按銷售額算，增長幅度還遠不止如此。

蘇寧做電商最早可以追溯到2005年，但真正發力則到了2010年。在過去的9年時間里，線上業務逐漸發展成為主力。2018年，蘇寧易購線上銷售額占比61.8%，線上平臺商品交易規模為2083.54億元（含稅），單看銷售額，蘇寧易購也是一個非常成功的電商公司。

來源：海豚智庫整理公司歷年財報

線上穩健增長 線下極速擴張

從業績快報來看，我們可以很明顯地感受到一個“快”字。蘇寧易購在營收、銷售規模、門店數量等多個方面都實現了近幾年來最快的增長速度。在過去的一年，蘇寧的逆勢增長也給京東帶來壓力。

自2016年起，蘇寧的營收開始加速增長，過去3年增速分別為9.6%、26.5%和30.5%。從品類來看，小家電的增速尤其搶眼，其在2018上半年的增速達到48.97%。值得一提的是，蘇寧易購財報上的“小家電產品”包括小家電、紅孩子母嬰及美妝、家居食品和其他日用百貨類產品等。由此可見蘇寧在品類拓展方面已經取得長足進步。

來源：海豚智庫整理公司歷年財報

銷售規模同樣增長迅猛。2018年，蘇寧易購實現銷售規模3371.35億元，增長38.54%。線上商品交易規模2083.54億元，增幅64.45%。線上平臺如今已經成為蘇寧交易額增長的主要動力。2018年，線上交易額占總交易額的比例達到61.8%，高于2017年的52.1%近10個百分點。

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除了品類拓展，通過精細化運營，加強關聯推薦，實現精準營銷是蘇寧交易規模快速上漲的主要原因。此外，Super會員實現了生活、文娛、視頻等高粘性會員權益的打通，拓展專屬客服、免運費等有較高吸引力的服務權益，進一步加速付費會員的增長。

業績快報顯示，截至12月31日，蘇寧零售體系注冊會員數達到4.07億，較2017年的3.45億增長18%。2018年12月蘇寧易購移動端月活躍用戶數同比增長43.25%，移動端訂單數量占線上整體比例達到94.91%。

如果線上增長尚屬于“高速”的話，那么蘇寧在線下的擴張則完全可以用“瘋狂”形容。截至12月31日，蘇寧易購共有各類門店11064家（含海外門店、零售云加盟店及迪亞天天加盟店），較2017年底的3906家凈增加7158家。

來源：海豚智庫整理公司歷年財報

從結構來看，蘇寧小店和零售云加盟店是蘇寧門店增長的主要動力。截至12月31日，蘇寧小店和迪亞天天自營門店共有4177家，迪亞天天加盟店112家。零售云加盟店的數量則達到2071家，較前一年凈增2032家。

蘇寧在2017年底提出“三年兩萬店”的目標，其中2018年的目標是開店5000家。如今僅一年時間就完成了過半目標。這樣的開店速度可謂前無古人，正如張近東所說：“智慧零售已經步入萬店時代。” 

行業企穩，高投入搶占先機

在很多人眼里，已經年近而立的蘇寧和“成長股”一詞并沒有太多關聯。但隨著零售業重心重回線下，且智慧零售漸入正軌，蘇寧易購有望在未來幾年步入高速增長階段。海豚智庫認為，當前對蘇寧的估值理應考慮其未來增速。

對于大部分成長股而言，有兩個問題是必須面對的：1.高增長可以持續到什么時候？2.如何在規模和利潤間取得平衡？

就第一個問題來說，蘇寧完全具備在2019年維持高增長的可能性。

首先，大環境或已企穩。受宏觀經濟的壓力，2018年全年的社會消費品零售總額一直在探底中，同比增長從年初10%左右下降至11月的8.1%。不過在隨后的3個月，增速并沒有進一步下降。

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2019年1-2月份（由于春節因素，把1、2月視為一個整體更合理），社會消費品零售總額66064億元，同比名義增長8.2%，略高于2018年12月的增速。這顯示行業整體很可能已經觸底，一個企穩的大環境顯然有利于公司發展。

具體就蘇寧來說，如果無法突破其具有傳統優勢的家電品類，那么它的持續增長將會面臨瓶頸。因此，我們還是要從品類拓展的角度去判斷蘇寧未來的發展趨勢。

正如前面所說，母嬰、美妝、家居食品、日用百貨、大快消等正在成為蘇寧營收增長的主要動力。

蘇寧在這些品類的渠道非常多元，線上有蘇寧易購APP、蘇寧拼購APP、微信小程序三大入口，線下則以蘇寧小店和紅孩子母嬰店為基礎，為消費者打造一站式的體驗服務。據悉，2019年3月蘇寧小店已達5000家；紅孩子母嬰店累計數量為163家，覆蓋全國74個核心城市。

在供應鏈方面，蘇寧冷鏈目前在全國有46倉，輻射179個城市，專業冷鏈倉儲面積超過20萬平方。同時，近期20個“拼基地”已逐步落地，屆時蘇寧拼購將提供更多源頭定制、產地直采的優質商品。

2018年，蘇寧大快消全渠道銷售同比暴增187%，隨著線上流量的沉淀和母嬰店等專業門店的陸續拓展，蘇寧的品類拓展有望更進一步。

對于第二個問題（盈利問題），大部分處于高速成長的公司確實難以兼顧增速和盈利，但蘇寧還是很好地保持了兩者之間的平衡。從2018年Q3財報來看，蘇寧前9個月的扣非凈利潤僅為-2.2億元，其中還包括員工持股計劃的攤銷費用9600多萬。若是將公司加強現金管理開展投資理財業務的部分收益納入經常性損益項目，則2018年前三季度蘇寧易購已經實現了盈利。考慮到蘇寧在2018年的擴張速度，能取得如此業績，實屬不易。

海豚智庫認為，短期內的虧損不應該影響到對公司的估值。對于零售業來說，增速或規模應當優先于盈利。因為只有當公司具備一定規模后，才可以在采購、運輸、存儲、搬運等多個環節獲得更好的規模效益，從而優化整體費用結構，最終實現盈利。

業績快報披露，蘇寧2018年綜合毛利潤較上年提高了0.61個百分點，可見營業成本的增長慢于營業收入增速。費用方面，蘇寧2018年在IT研發方面持續加大投入。根據Q3財報，蘇寧增長最快的費用是研發費用，由9.17億元上漲至14.97億元，同比增長63.15%。

來源：蘇寧18Q3財報

去年夏天，蘇寧總部研發二區正式啟用，建筑面積接近5萬平方米。事實上，蘇寧早已在北京、上海、武漢以及美國硅谷等地設立研發基地。目前，蘇寧IT團隊人員已超過10000人。

蘇寧對研發的投入一方面是為現有的業務發展提供動力，比如智能導購、智能客服、語音引擎、圖像引擎、語義引擎等技術均已得到實際運用。另一方面，這也是為了保持蘇寧科技能力的全球視野和創新能力，以保障自身在智慧零售時代的領先地位。

蘇寧在規模如此快速增長的情況下，唯有科研可以實現高效的管理效率。可以預見，2019的蘇寧將延續高投入、高增長的戰略，以進一步實現規模效益，把握行業復蘇的先機。

只是投資人需要重新認識及評估蘇寧易購的價值。蘇寧早已不是純粹的實體零售商，其大力發展的線上線下融合的智慧零售模式，已經成為行業的共識。現階段蘇寧加快市場布局，提高市場占有率，才是未來長期盈利的重要保障。