核心觀點

交易用戶數交易頻次均創新高，活躍商家數高增長，業績超預期。21Q4交易用戶數達6.91億（yoy+35.2%），環比增加2300萬新用戶，相較其他互聯網平臺新增用戶保持領先。用戶年平均交易筆數35.8，同增27.4%，連續三個季度20%以上增長。活躍商家環增50萬達880萬，yoy增速創兩年新高。Q4營收495億，同增30.6%，Non-GAAP凈利潤-39億，優于預期。

外賣業務：受疫情&宏觀環境影響需求受限，但仍保持一定韌性增長，GTV及OPM略好于預期。Q4單量同增17.4%達39.1億單，日單4250萬，客單價同增2.8%達48.2元/單。OPM由4.1%提高至6.6%，原因是廣告收入占比提升&騎手季節性補貼減少。消費下行影響需求+疫情管控配送難度加大，預計短期對外賣業務造成不利影響，增速放緩，長期仍看好外賣成長邏輯及高競爭壁壘。此外，近期紓困美團發布降傭政策，或影響貨幣化率提升，但影響力度不會過大類似2020春風行動。

到店、酒旅業務：酒旅業務遭疫情反復影響下滑拉低增長，到店業務韌性強。Q4整體營收同增22.2%至87億元，酒旅受疫情影響負增長，到店業務維持高增長， GTV與年度活躍商家數創新高。經營利潤同增38.1%至39億元，OPM 44.7%超預期（VS我們預期40%）。我們預計22Q1受疫情影響，收入增速或下滑至16%。

新業務：“零售+科技”戰略，商品零售業務仍為投資重心，行業回歸理性，追求高質量增長，Q4減虧超預期。Q4新業務收入同增58.7%達147億元，主要由零售業務、B2B餐飲供應鏈服務貢獻；調整后營業虧損102億元超預期（VS我們預期115億）。其中閃購增長亮眼，峰值超630萬，年活躍用戶數2.3億 ，GTV 占餐飲業務12%；優選穩定第一梯隊，2021社團行業加速出清，格局逐步明晰，利好頭部公司。未來更注重長期能力建設，伴隨經營效率提升，虧損有望持續收窄。

財務預測與投資建議

我們預測公司22-24年每股收益-2.24/0.64/3.04元（原預測22-23 為-1.61/1.54 元），采取分部估值，給予外賣業務3.2x PS，預計23年收入1444億CNY；給予到店及酒旅27x PE，預計23年實現利潤215億CNY；新業務只考慮社區團購估值，給予0.6x P/GMV，預計23年GMV 1460億，公司合理估值為13912億HKD，目標價225元HKD，維持“買入”評級。

風險提示  政策管控，市場競爭加劇，疫情及消費不利影響，新業務增長不及預期

報告正文

1. 整體經營情況：交易用戶數及頻次均創新高，活躍商家高增長，業績超預期

交易用戶數交易頻次均創新高，活躍商家數高增長。21Q4平臺交易用戶數達6.91億，yoy+35.2%，環比增加2300萬新用戶，環比增長雖有所放緩, 但相較其他交易類互聯網平臺，美團新增用戶連續多季度保持領先。同時用戶交易頻次增加，單用戶年平均交易筆數35.8較去年的28.1同增27.2%，連續三個季度保持20%以上同增，環增1.4筆/人。商家方面，年度活躍商家數量持續提升，同增29.2%至880萬（環增50萬），yoy增速連續五個季度加快，創兩年新高。

整體財務：21Q4營收增長放緩，虧損環比有所收窄。Q4美團總營收495億元，同增30.6%，受局部地區疫情影響增速較前幾季度有所放緩，營業利潤-50億，經調整EBITDA-20億元，Non-GAAP凈利潤-39億，較Q3的-55億環比有所縮窄，OPM為-7.9%。分變現類型看，Q4根據新費率政策首次披露的餐飲外賣配送服務收入143億元，占比28.8%，同增12.6%；傭金收入142億元，占比24.8%，同增24.8%；在線營銷收入82億元，占比16.5%，同增35%。本季度經營虧損主要來自于：1）新業務的持續高投入。21Q4新業務及其他業務的經營虧損由20Q4的60億元擴大至21Q4的102億元，銷售費用提升以擴張新業務。但Q4新業務虧損率環比收窄，從追求規模增長后向高質量增長轉變，降本增效的效果逐步顯現。2）餐飲外賣配送成本增加，1P模式下餐飲外賣配送成本相比去年同期增加21億元至183億元， 影響營業成本提升，但該成本增長主要伴隨規模增長而來。3）局部地區疫情導致部分業務增速放緩，外賣受疫情影響增速放緩，而酒旅受防疫限制影響更甚。

2021年全年，美團營收1791億元，較2020年的1148億元同比增長56%；營業虧損為231億元， 經調整EBITDA-96億元，經調整凈利潤-156億元（2020年盈利31億元），主要由于新業務擴張帶來的虧損擴大所致。

21Q4整體業務超預期。經營層面，外賣訂單量/客單價略超我們和市場一致預期，日訂單增速達17.4%，略超此前預期15%，客單價提升略超我們預期，量價帶來GMV超預期。而受疫情影響較大，酒店間夜量略低于預期。盈利層面，分業務收入上，外賣業務收入略超預期（超我們預期3.8億元，超市場預期2.67億元），新業務略低于預期，到店及酒旅符合預期。營業利潤方面，各業務超預期，尤其是新業務營業虧損改善幅度大，Q4虧損102億（虧損比我們預期少12.8億，比市場預期少11.9億）；此外，外賣營業利潤率6.6%超我們此前預期的5.6%，單單OP超我們預期0.07元；到店及酒旅營業利潤率44.7%超我們及市場預期。整體來看，在消費下行及疫情管控影響下，美團仍保持韌性增長。

分板塊來看，21Q4核心業務盈利表現超預期，新業務虧損明顯收窄。外賣業務，21Q4外賣收入261億元，同比增長21.3%，占總收入52.8%；經營利潤17億元，同比增加96.7%，經營利潤率由4.1%提升至6.6%，主要由于在線營銷服務占比提升以及騎手季節性補貼的減少所致；到店、酒旅業務，21Q4營收87億元，同比增長22.2%，占總收入17.6%。受疫情影響國內酒店間夜量由去年同期119.7天下滑至115.3天，酒店收入同比負增速，但到店業務韌性較強，在疫情影響下保持30%+增速，拉動整體業務持續增長。21Q4到店、酒旅經營利潤39億元，同比增長38.1%，利潤率由39.5%增至44.7%再創新高，主要由于營銷效率提高和收入結構的變化導致；新業務持續投入，虧損環比有所改善，21Q4新業務及其他營收同比增長58.7%至147億元，占總收入29.6%，主要由零售業務、B2B餐飲供應鏈服務及其他新業務貢獻，增速較Q3的66.7%環比下滑8pp，原因是公司由追求規模增長向高質量增長轉變，預計未來增速會繼續放緩。21Q4經營虧損102億元改善超預期（VS我們預期115億），經營虧損率69.5%，環比收窄10pp。

就全年來看，2021年外賣、到店酒旅分別作為美團最高收入業務、最高利潤業務，均有亮眼增長，新業務的高投入帶來了虧損增加，也是導致整體經營虧損的主要因素，未來有望改善。2021美團外賣、到店酒旅、新業務收入為963億(yoy+45.3%)、325億(yoy+53.1%)、503億(yoy+ 84.4%)，經營利潤為62億（OPM為6.4%），141億(OPM為43.3%)，-384億(OPM為-76.4%)。

2. 外賣業務：疫情及消費下行影響下，外賣仍保持韌性增長，略超預期

Q4外賣GMV同增 20.7%至1886億元，優于預期。GMV增長動力主要來自外賣客單和交易筆數的增長（交易用戶數*交易頻次）。用戶端，持續探索消費者需求，促進新興消費品品類增長。宵夜、奶茶、沙拉及輕食等品類在2021年增長顯著，輕食和健康食品類別體量在兩年內增長近45%，有效帶動了活躍用戶訂單量的增加。截至21Q4，美團外賣年總交易用戶達4.4億，同比增長13%，年交易頻次同比增長25%；商家端，綜合服務及在線營銷工具助理商家數字化運營。2021年美團推出了外賣管家服務，覆蓋超過50個城市，幫助參與項目的商家提高了75% 的GMV。21Q4優質商家數量提高了近45%。越來越多的商家開始使用在線營銷產品，加強在線推廣力度，外賣廣告貨幣化率環比提高0.5pp至2.2%；騎手端，深入推進“同舟計劃”，為平臺騎手提供更全面的權益保障和福利關懷。21Q4對騎手增加了惡劣天氣下的配送補貼、發放100萬件防寒物資，對受疫情防控影響的騎手提供免費住宿和隔離補貼。2021年在平臺上獲得收入的騎手約527萬人，此外，2021年美團持續推進騎手配送算法的優化、系統機制的透明化，完善評價規則，不斷提高騎手福利和勞動保障。

受疫情&季節性因素影響，外賣需求受限制，但仍保持一定韌性增長。21Q4單量同增17.4%達到了39.1億單，日單達4250萬，Q4單日訂單峰值再創新高（5300萬），客單價同增2.8%達48.2元，貨幣化率較上季度提高0.4個百分點至13.85%。Q4外賣收入達261億元，同比增長21.3%，較Q3環比下降1.4%，主要受疫情及季節性因素影響。在實行新費率政策后公司首次單獨披露了餐飲外賣配送服務收入及成本， 1P模式下美團提供配送服務，其餐飲外賣配送服務收入同比增長12.6%至143億元，配送成本較去年同期提高21億元至183億元，營收不及成本，以全量單量計算相當于每單虧損約1塊錢，以1P單量計算每單虧損約1.5元，這部分由傭金（技術服務費）來彌補；外賣傭金收入77.7億元，同比增長28.8%；外賣的廣告及其他收入同比增長65%至41億元。經營利潤由去年同期的8.8億元增加至17億元，OPM由4.1%提高至6.6%，營業利潤率的提高主要由于在線營銷服務收入占比的提高和騎手季節性補貼減少。

全年來看，面對宏觀環境、自然災害、疫情等多方挑戰，餐飲外賣展現了較強的韌性。2021年餐飲外賣業務交易金額同比增長43.6%至7021億元，收入同比增長45.3%至963億元，占總收入的53.7%，經營利潤由2020年的28億元增至62億元，經營利潤率由4.3%增至6.4%。

在外賣業務傭金優惠方面，為幫助疫情下商家度過難關，2020年和2022年美團、餓了么分別設置了針對不同對象的傭金優惠政策，兩家公司傭金優惠對象、時長、力度等存在差異。1）傭金優惠持續時長方面，2020年美團針對武漢地區所有餐飲外賣商戶從2月1日起免傭至封城解除，全國部分商戶3月起進行傭金返還；2020年餓了么針對武漢地區分批次減免傭金，成都部分商家降低傭金1-3個月；2022年美團傭金優惠持續時長更長，針對經營困難中小商戶優惠時間覆蓋從3月至12月底，且針對疫情地區困難商戶傭金優惠持續時間設置為當地列為中高風險地區之日起至解除封控后1個月，而餓了么傭金優惠時長為至少15天；餓了么2022年傭金優惠持續時長與2020年相較縮短，但美團傭金優惠持續時長延長。2）傭金優惠對象范圍方面，兩家公司2020年和2022年都對傭金優惠對象設置了一定的范圍和條件限制；2020年兩家公司都重點對武漢地區/優質商戶采取措施，美團相較餓了么傭金優惠對象涵蓋地理區域范圍更大、優惠對象數量更多；2022年美團傭金優惠對象聚焦疫情地區/困難經營用戶，相比餓了么，在中高風險地區，餓了么優惠對象門檻更低（不設置門檻無需審核）；在其他地區，美團優惠范圍更廣（餓了么僅針對中高風險地區，美團還針對其他地區）。3）傭金優惠力度方面，2020年美團和餓了么針對武漢減免，針對其他地區優質商戶返傭/降傭；2022年美團對疫情中高風險地區困難商戶實行技術服務費減半，且減半后每單1元封頂的措施，并對全國其他地區符合要求的經營困難中小商戶實行技術服務費5%封頂的措施，餓了么對中高風險地區所有餐飲商家進行傭金減免，同樣針對中高風險地區餓了么優惠力度相對較大，但其他地區美團優惠力度更大。我們預計，美團2022整體傭金優惠力度不會比2020年大。

要明確2022年美團和餓了么傭金優惠政策的實際影響還需繼續關注宏觀和微觀層面的諸多要素。宏觀層面，1）疫情影響，包括疫情持續時間、局部地區疫情控制情況、疫情從局部地區擴散到全國其余地區的速度等。2）國家要求降傭的政策是長期還是短期要求。微觀層面，需關注公司政策實際落地情況：1）采用什么形式進行傭金優惠，收取時直接減，還是采取返傭方式（所返傭金用于線上營銷和廣告推廣）。2）是否通過降低補貼等方式對沖傭金優惠帶來貨幣化率下降。3）符合美團優惠對象條件的經營困難中小商戶、疫情地區困難商戶實際數量，以及中高風險地區的餐飲商家數量。

3. 到店、酒店和旅游業務: 到店業務韌性強，酒旅受疫情影響增速下滑，整體OPM超預期

面對區域性疫情爆發及宏觀因素的不利影響，到店酒旅業務仍穩健增長。2021 年，到店酒店及旅游收入達到 325 億元，同增53.1%，營業利潤達141 億元，OPM同增4.8pp至43.3%，創歷史新高。21Q4到店酒旅在疫情影響下仍取得穩定增長，營業收入同增22.2%至87億元，其中在線營銷收入表現較好，達46.4億元，同增31%，環增3.5%，傭金收入40.66億元，同增13.5%，增長主要來源于平臺品類拓展&商家服務優化，帶來交易金額和在線營銷活躍上數穩定增長，商家廣告產品使用率提升，推動經營利潤同增38.1%至39億元，OPM同比增長5.2pp至 44.7%，創歷史新高。

疫情導致長途旅行和商務出行受限制，酒店間夜量增速下滑，酒旅收入負增長。在消費端，21Q4多地持續受到疫情影響，對酒旅業務造成沖擊，Q4酒店間夜量1.15億，同比降低3.7%，21全年實現間夜量同增34.5%達4.77億，這主要得益于：在平臺端，聚焦境內/本地/短途低星競爭優勢，同時改善高星級酒店供給（2021 年高星級酒店間夜量占比16.5%）。平臺將線下用戶引流至在線平臺，助力更多酒店商家實現數字化運營，協助酒店持續改善服務質量。我們預計，22Q1酒旅業務將持續受到疫情影響，尤其是3月以來全國疫情加重，可能5月后疫情得到控制需求才能反彈。

到店業務持續展現強韌性，GMV和收入穩健增長，年度活躍商家創新高。消費下行，到店業務為用戶提供高性價比消費，更容易建立用戶心智，消費者因此更傾向于AOV適中的本地服務，21Q4到店業務收入同增超30%，GMV與年度活躍商家創新高。在消費端，1）美團進一步拓展平臺供給品類，現有200+細分品類，同時持續提升供給質量，致力于打造更便捷、更多樣化的產品；2）各式新興品類增長勢頭強勁，如休閑娛樂、健身養老服務、醫療及寵物服務等，節日期間各種營銷促銷活動進一步鞏固美團作為本地服務首選平臺的消費者認知。交易金額創新高，拉動傭金收入增長。在商家端，1）持續加強滲透低線城市，擴大服務范圍，幫助實現數字化轉型，實現活躍商家數穩定同比增長；2）優化在線營銷工具，持續為商家推出定制化的產品和服務，提升在線運營效率，提高了商家在廣告產品上的采用率，拉動廣告營銷收入增長。

4. 新業務：持續實施“零售+科技”戰略，致力長期健康發展

Q4新業務收入同比增長58.7%達147億元，主要是由零售業務、B2B餐飲供應鏈服務及其他新業務所貢獻；伴隨新業務規模擴大，營業虧損同比擴大至102億元，經營虧損率環比縮窄10%至69.5%，高于一致預期。商品零售業務依舊是本季度的投資重心，在行業逐漸回歸理性時保持穩定的健康發展。長期來看，未來將考慮現金儲備和其它資源做出妥當和平衡的決定，從規模擴張轉向經營質量優化，降本增效，著重提升經營效率和單位經濟收益，重視長期能力的建設。

持續實施“零售+科技”戰略，多業務加強協同，全場景覆蓋用戶需求。9月份美團正式將戰略“food+platform”升級為“零售+科技”，其主要目的在于融合各零售業務經驗提高創新能力以及高效率復用供應鏈資源，并通過不同的產品組合滿足用戶多樣化需求。在零售方面，美團設有美團閃購，美團買菜，美團優選，團好貨，快驢等多個零售事業部。C端方面，通過美團閃購/買菜&美團優選&團好貨可滿足30分鐘達/次日達/多日達等不同場景下用戶購買。B端，快驢面向餐飲小店提供進貨及商品信息管理。多產品組合幫助美團實現C端/B端全場景覆蓋。在科技方面，美團將持續投資于技術，逐步將自動化，機器人，新能源及物聯網融入到實體零售，深化全供應鏈，加強協同，高效利用資源，并通過加速供給側商戶的數字化轉型，升級美團的即時配送網絡。

美團零售終態希望盡可能滿足消費者的所有需求，其前提是平臺需要擁有豐富度極高的商品品類選擇以及高效率高質量的物流系統。為更好拓展零售業務，增強內部資源協同，美團正式成立零售特別小組，將美團優選，美團買菜，美團快驢等零售業務融合，統一由優選事業部總經理/美團副總裁郭萬懷匯報（此前陳亮統一負責，后陳亮離開業務一線交由郭萬懷負責），未來可將美團內部供應鏈資源相互協同，實現資源高利用。

零售三駕馬車齊頭并進， 單量及GMV增速表現好，經營虧損率收窄。

• 美團閃購：隨著即時送達不斷深入消費者的心智, 零售業態將從“萬貨商店”演變為“萬物到家”。在疫情反復的大背景下，對于即時配送的需求快速增長，即時配送的多樣化商品選擇&便捷實時配送服務已成功將大量優質餐飲外賣用戶轉化為美團閃購用戶。美團閃購作為外賣的配送品類延伸，有助于幫助美團實現提頻提客單。2021年美團閃購的GMV同比增長80%，占餐飲外賣GMV的12% ；2021Q4的單日訂單量峰值超630 萬，活躍交易用戶超2.3億，鮮花超市等品類繼續保持高增長，未來公司目標日單1000萬單。在商家端，1）進一步加強與商超的合作，持續拓展商品品類，提供更多滲透率低和履約復雜的品類；2）為本地零售商提供全面的在線解決方案及工具，有效地幫助實現數字化運營并提高效率。

• 美團買菜：2021年，美團買菜交易金額和用戶規模持續增加，2021全年美團買菜的GTV及ATU分別同比增長了160%和80%。主要原因在于：1）專注用戶體驗，為消費者提供更多樣化的選擇，優化商品結構；2）提升運營效率，加強倉儲及物流能力，提高單位經濟效益。

• 美團優選：作為行業主要參與者，在清晰政策引導和理性競爭環境中，美團優選持續提高運營效率及單位經濟效益：1）社團網絡已覆蓋全國 30 個省份的大部分社區和農村；2）準時送達和豐富產品選擇為業務優先級，提供豐富商品品類滿足消費者需求，提高履約效率和物流可靠性；3）持續實施農鄉直采計劃，保證集中采購和以銷定采模式高效匹配生產與需求。美團優選將繼續注重高質量的均衡增長，專注于UE的優化&自身盈利能力的建設。

此外，2021年是社區團購行業快速成長且逐步走向規范發展的關鍵一年，行業政策經歷從監管收緊落實到監管規范下發展兩個階段，促使行業健康平穩發展。

1）監管收緊階段：以2020年12月市場監管總局發布“九不得”為正式起始標志，經歷總局正式發文政策規范并總局落實、后續地方逐步落實兩時期。政策規范方面，可以分為兩個階段，初期重點在防止價格欺詐，在“九不得”中市場監管總局提出嚴厲打擊低價傾銷、價格欺詐行為，并對社團不正當價格進行處罰，力求維穩新模式下的市場秩序，減少不正當方式競爭對商品經銷體系的破壞，后期明確提出“禁止平臺負毛利”銷售的具體監管措施，監管條例更加清晰。在中央、地方等一系列監管落實要求下，各平臺紛紛響應政策調整補貼策略，下架秒殺產品等，依靠補貼燒錢打價格戰快速擴規模的策略就此被按下暫停鍵；社區團購從重規模速度向精細化運營的發展轉變，規模增長降速，降本增效、優化UE成為了各平臺未來發展的新主題。

2）規范下發展階段：2021Q4開始，政策監管及央媒逐步釋放鼓勵信號，進入監管中新階段，要求既落實保護有效市場競爭格局，又發揮社區團購助力數字農業、促進鄉村振興的積極作用。但值得注意的是，一系列政策緩和與正面報道并不意味著社區團購模式可以回到一年前的無監管地帶放任自由，未來針對市場良性競爭的監管將呈常態化模式。無論是對小店的數字化改造還是商品交易及物流供應鏈的升級，如何在不依賴大力補貼獲取市場的前提下更好挖掘自身科技帶給實體經濟的價值，將是未來各平臺必修的課題。

總體而言，社區團購政策在規范監管與支持創新的雙軌上并行不悖，我們預計，未來發展與規范并重，監管鼓勵良性發展，在規范下發展。

競爭格局上，政策監管下業務增速放緩，社區團購行業重新洗牌，加速出清，格局逐漸明晰。從2021年4月開始，食享會即被傳退出多省業務，同年7月業務暫停、疑似倒閉。與此同時，“老三團”之一同程生活也于7月宣告破產。面對競爭激烈且需要長期戰的形勢，初代社區團購平臺并未建筑牢固護城河維持優勢，再加之資金、管理等方面存在劣勢，初代玩家同城生活、食享會退出賽道。與此同時，其他第二梯隊玩家也在或調整業務、或收縮范圍，積極采取措施自救。另一“老三團”企業十薈團在經歷去年8月業務收縮、與阿里MMC合并未果后，于9月轉向試水團批但效果并不理想，年底傳出將收縮大本營湖南地區業務的消息?；ヂ摼W平臺橙心優選、京喜拼拼則因為前期戰略問題，發展降速，后期投入減少，橙心優選從滴滴拆分，一方面戰略性收縮戰線，保留川渝等地市場；另一方面也積極嘗試團批新模式，“橙批發”已于云南試點后實現盈利，未來有望推廣至其他地區。京東旗下的京喜拼拼也經歷組織架構調整，重點布局經營業績單量較高的區域。目前第一梯隊多多買菜和美團仍穩定保持優勢地位，淘菜菜和興盛優選緊隨其后爭奪第三名位置。

2022展望：在競爭格局上，由于美團和淘菜菜目標、策略及用戶更接近，淘菜菜9月組織架構調整，加強內部戰略協同后對美團優選的影響或更大。由于社區團購業務鏈條長+區域化特征+邏輯復雜，是對供應鏈，履約、獲客及組織能力的綜合考驗，我們目前仍維持在第一篇社團報告《社區團購，重構商品履約價值鏈 社區團購系列報告之一，倉儲物流篇》中的判斷，社區團購是一場持久戰，尤其是在政策監管下，禁止負毛利補貼，行業將趨于健康且相對緩勢的持續發展，中小平臺陸續退出，頭部平臺多方割據的拉鋸戰會繼續存在，我們預計2022年多多買菜及美團優選仍維持領先居于第一梯隊，淘菜菜緊隨其后，興盛優選保持湖南區域競爭優勢但難擴大到全國。此外，由于2022年重點是打下沉，多多下沉市場基礎最好且策略最符合，多多更容易守住第一的位置。

5. 盈利預測與投資建議

受疫情管控及宏觀消費下行的影響，對酒旅沖擊較大，我們下調酒店間夜量增速假設，且由于反壟斷及宏觀經濟影響，需更多讓利商家，貨幣化率提升進度放緩，我們下調外賣貨幣化率。新業務社區團購增長不達預期，下調訂單量增長速度，同時由于公司新業務擴張戰略，對新業務投入持續加大，而新業務由于處于發展初期，前期基礎建設投入、研發投入及推廣費用高，我們提升22/23年銷售費用、22年研發費用假設（23年研發費用下降是由于營業收入下調所致），短期將對利潤造成一定負面影響，但隨著業務成熟形成規模效應，運營效率優化，長期有助于盈利打開新空間。最終，我們預計公司2022-2024年實現收入2261/2868/3693億元，預計實現Non-GAAP凈利潤-94/108/270億元。

我們采取分部估值法對公司進行估值。對于盈利水平尚未穩定的外賣業務，我們繼續采取PS估值，按可比公司23年3.2x PS估值，預計外賣業務2023年實現收入1444億元，對應市值5688億HKD；到店、酒店和旅游業務的盈利能力已經比較穩定，因此我們繼續采用PE估值，按可比公司23年27x PE估值，我們預計到店和酒旅業務2023年實現稅后利潤215億，對應市值7145億HKD。新業務僅對社區團購進行估值，維持社區團購業務0.6x P/GMV估值，對應市值1079億HKD，公司合理估值水平為13912億HKD，目標價225元HKD，維持“買入”評級。

風險提示

政策管控：反壟斷政策、外賣用工社保管理及禁止低價傾銷政策，可能會對公司經營產生一定影響。市場競爭加劇：公司的在本地生活市場目前處于領先地位，未來競爭對手如抖音，阿里巴巴，有可能會加大對本地生活版塊的扶持和補貼力度，公司市場份額有下降的風險。疫情及消費不利影響：疫情管控及消費下行情況下，業務增速存在下滑風險。

新業務增長不及預期：美團社區團購、團好貨、快驢、共享單車、充電寶等新業務處于初期發展階段，尤其是社區團購目前各大互聯網巨頭入場競爭風險加劇，價格管控政策嚴格，新業務發展有可能不及預期。?