王衛今年50歲，到了知天命的年紀，他在1993年創立的順豐(SZ:002352)也即將30歲了。

王衛祖籍順德，生于上海，長在香港。這樣一個多重地域背景的孩子，從一開始，或許就注定了順豐不會局限于做一時一地單一場景下的快遞公司，而是著眼于做全球范圍內的綜合性物流公司。

圖1：順豐創始人王衛。來源：百度百科

黃炎培在延安窯洞拜訪毛澤東時，曾提出“其興也勃也，其亡也忽也”的歷史周期律。這一論斷對于運營能力要求極高的物流行業尤其適用（馬云都曾坦言自己管不好快遞）。

順豐經歷了好多次“興勃亡忽”，最廣為人知的，就有三次。而正是這樣每一次在發展岔路口的自我糾錯，讓順豐一步步鞏固了自己的龍頭地位。

三關過后，順豐又當如何？

一、一過一改：加盟轉直營

創建伊始，順豐也是通過加盟制擴張版圖。但隨后幾年管理面臨壓力，2000年開始轉為直營制，2002年完成改制并建立深圳總部。

加盟時期，順豐雖然快速擴張，但加盟商出現夾帶私貨、瞞報收入等管理問題，同時服務至上的順豐出現了大量貨物丟失、客戶信息泄露等問題。順豐曾通過建立更細致的操作規范和制度來試圖解決問題，但效果微乎其微。

在此背景下，順豐參考海外快遞直營成功經驗，開始進行艱難的直營化之旅。直營化的順豐提升了公司的經營穩定性和可控性，提高了整體服務質量。

圖2：順德容奇港，順豐起步的地方

加盟制和直營制就商業本質來說并沒有優劣之分，但是所適應的細分市場是不同的，加盟制適合價格敏感性高、對服務和時效要求低的中低端電商件，直營制適合服務時效要求高、貨損率低的商務件或者高端電商件。

值得一提的是，順豐從加盟制轉為直營的優勢，并不是一開始就顯現出來的：2010年后通達系（指中通、圓通、申通、韻達）憑借阿里電商件的高增長迅速崛起，彼時順豐的商務件市場增速已經下滑至10%左右。

但是順豐堅守住了自己，在直營制的領域繼續深耕，在同質化的快遞市場構筑了品牌力，也避免了今后陷入價格戰的泥潭。

二、二過二改：從圈外回歸能力圈

王衛從來不是一個安于現狀的人。2010年之后雙十一引爆電商需求，王衛覺得自己也可以依靠完善的順豐網絡，搭建線下為主的零售網絡。

2010年首次推出電商平臺“順豐E商圈”，2012年順豐優選商城上線，2013年生鮮食品和常溫商品配送覆蓋全國，2014年線下實體店“嘿店”正式上線，并且推出500多家開業門店。

順豐做線下零售（嘿店）并不在自己的能力圈范圍內，所以很多地方其實違反了零售的本質。比如購物體驗比較差，起初順豐的線下店，只能現場掃碼下單，然后送貨上門，消費者并不能現場提貨。這也導致順豐在之后兩年內在這塊業務虧損16億。

2017年之后，順豐減少了對線下零售等非主業領域的投資，相反，更為聚焦在物流主業，比如投資建設了順豐鄂州機場，在重貨、冷鏈和同城配送方面也加大了投入。

物流人掙物流錢，這些投入都讓順豐在長期有了更穩固的競爭壁壘。

以順豐鄂州機場為例，順豐將其對標Fedex（聯邦快遞，NYSE:FDX)的孟菲斯機場作為全國貨運樞紐，投資23億元持股46%，機場預計2021年投入運營。

鄂州機場將是我國第一個以貨運為主的機場，也是全球第一個由物流企業參與投資的貨運機場，并且規劃成為全球第四個、亞洲第一個的專業貨運樞紐。根據規劃，鄂州機場2020年基本建成，2021年投入運營，擁有4E級雙跑道機場、多模式物流運輸基地和產業園。

從經濟性來看，鄂州機場也將大幅降低順豐航空件的成本，順豐的航空貨運量占其總貨運量的1/5，將進而降低順豐整體的運輸成本。

具體而言，通過兩個方式：1）小飛機換大飛機，在相同載運率情況下，單噸成本下降20-30%；2）點對點轉成軸輻式，載運率會有較大提升。 

圖3：呈現“豐”字狀的順豐鄂州機場。來源：網絡

三、三過三改：兵敗電商件到降維打擊

2018年末的時候順豐內外交困，一方面業績下滑——凈利潤同比下滑4%，而同期通達系基本都有20-40%的增長，另一方面市占率下滑——電商件維持30%以上的高速增長，而商務件增速降至10%以內。

最后還由于順豐前瞻性投入資本開支和尚未盈利的新業務（重貨、冷鏈、同城、供應鏈等），導致順豐是否仍是中國最優秀物流公司這一命題備受質疑。

現在想來順豐的電商件劣勢確實足夠致命。這是一塊坡道足夠長的大市場，而且目前增速仍然很快，順豐也曾經在2013、2017年都嘗試過電商件，但是由于自身成本實在過高（10+元/票 VS通達系的4-5元/票），所以都鎩羽而歸。

2019年4月，順豐再一次開始電商件的嘗試，這一次順豐給這一新業務起了一個低調的名字“特惠電商專配”，并且利用填倉空間來運輸，成本也降得很低。

2019年下半年開始就迅速起量，2020年初開始因為疫情，高端制造業線上化大為提速，順豐的業務量也迅速增加，至今“順豐特惠電商專配”預計達到了700-800萬單/天，預計到年底能到1000萬單/天。 

圖4：順豐特惠電商件比通達系成本貴1-2元，但是相比于原來的順豐經濟件大幅下降  來源：錦緞研究院

圖5：快遞行業2020年8月單票收入下滑明顯，通達系是因為激烈的價格戰，順豐是因為業務結構調整（低價的電商特惠件占比增加） 來源：錦緞研究院

在疫情影響下，原來就在進行中的線上化趨勢確確實實被加速了，快遞包裹量增速突飛猛進。而順豐憑借其品牌力和服務時效，實現了業績的突破（2Q20扣非凈利潤增長75%），市占率也快速提升（時效件維持50%以上市占率的霸主地位，電商件提升2個百分點至9%）。

從市值上來看，順豐也從年初的1700億左右，一路上漲至接近4000億。

圖6： 順豐2020年以來股價走勢。來源：wind，錦緞研究院

四、中興之路還能走多久？

對比全球三大物流巨頭（UPS、Fedex和DHL），順豐是最接近他們的中國公司，身上有著他們或多或少的影子。

比如和Fedex一樣都有著很濃烈的創始人風格影響以及國內首創的航空快遞模式；也像UPS(聯合包裹服務公司；NYSE:UPS)一樣對于同一張大網下成本管控做到了極致（利用填倉件）；同時還和DHL（敦豪）一樣正在嘗試多元化的經營（供應鏈和國際快遞）。

長期主義視角下，基于快遞這一優質賽道之下，順豐相對于通達系的比較優勢在于以下三點：

◆品牌溢價：現在很多商家愿意沖著順豐的牌子去支付2-3元的溢價，而消費者也往往很買賬，順豐包郵成為電商賣家的一個噱頭。順豐在過去27年建立了自身獨一無二的品牌溢價，也讓其自身有了消費品的精神屬性，這種相對軟性，并且難以精確度量的產品力，將持續貢獻順豐的超額收益。

◇固定資產投入優勢：順豐是中國最早搭建起完整物流鏈條的企業，每年資本支出100+億元，遠高于通達系平均40-60億的資本支出規模，快遞一門重資產、大市場空間、相對中等資本回報（長期ROIC 10-15%）的生意，所以在早期的資本開支能力對于保障網絡穩定、構筑規模優勢至關重要。

◆唯一純正的第三方快遞平臺：目前拼多多電商件和抖音/快手直播快遞件量迅速增加，占增量訂單的50%以上，電商格局相較于之前的阿里一家獨大，隱隱出現分散化的趨勢。

另一方面，電商平臺開始加速對快遞公司的滲透，阿里擁有圓通25%的股權，申通45%的股權（算上購股權），中通 10%的股權，韻達2%的股權，并且在中通港股上市過程中，阿里也超額認購，而拼多多(NASDAQ:PDD)和京東(NASDAQ:JD)也都在電商快遞領域布下了自己的棋子（分別為極兔和眾郵）。

可以想見，隨著電商競爭更加白熱化，快遞公司很可能被要求選邊站隊，或者至少是變相選邊站隊（就像是申通被京東除名那樣）。

快遞本身是一個強者恒強的生意，有規模優勢的企業能以競爭對手更低的成本定價，而且擁有更強的資本市場融資能力，一旦完成站隊，貨量勢必將會比較局限（即使平臺支持，如申通，也難以擺脫在定位上被邊緣化的地位）。

所以，王衛給順豐獨特的第三方快遞定位，以及差異化的品牌溢價和中高端市場，讓其超然于電商平臺競爭，有可能坐享漁翁之利。 

 圖7：2013-2019年順豐凈利潤增長率，來源：wind

中短期來看，順豐能走多遠，取決于成本曲線下降的速度。

順豐2018年以來在做的事情都是控制資本開支的量，同時充分利用現有固定資產，產生更大的回報水平。

從具體產品上，我們看到特惠電商件用填倉件去搶通達系的高端部分市場份額，用重貨去搶德邦(SH:603056)的高利潤客戶群，用醫藥冷鏈和傳統九州通(SH:600998)之類醫藥流通企業競爭，并且甚至用快遞的閑時運力去做同城配送。

就特惠電商專配這一項而言，成本已經降低至5.5元，毛利端基本盈虧平衡，而未來將會引進加盟制（針對電商件），成本可能進一步下降至4+元區間，屆時將真正進入和通達系短兵相接的價格區間。

快遞的成王之路從來不是一帆風順，Fedex在強大資本加持下，仍然在瀕死邊緣掙扎過好幾次，DHL好幾次并購都消化不良。

文王拘而演周易，仲尼厄而作春秋。順豐歷史上的每一次危，也即是機，它的堅韌似乎已經印刻在了其企業基因里。

目前順豐“三過三改”已經完成，未來又當如何?成王者，必承其重，羅馬不是一天建成，順豐的市值增長路徑注定顛簸。