消費組觀點分享

• 收入水平結(jié)構(gòu)性變動，消費人群變遷引致消費趨勢變化。服務(wù)業(yè)人員收入水平顯著提升，在很多下沉市場成為重要的消費增量主力軍。消費人群變遷，如小鎮(zhèn)青年消費奶茶和咖啡熱情不減，偏愛臺球、網(wǎng)咖等社交活動，比較喜歡參加養(yǎng)寵生活館，開始逐步接受以品牌化的寵物糧飼養(yǎng)寵物；新晉老年人對旅游等服務(wù)類消費熱情高漲，對各類戶外消費用品接受度較高；

• 必選消費差異化溢價，本地服務(wù)超預(yù)期，可選消費各顯神通。必選品價盤相對穩(wěn)定，有顯著產(chǎn)品差異化單品仍能定出溢價，下沉市場消費者對高頻低價產(chǎn)品的細微定價差異并不敏感。旅游整體超預(yù)期，尤其是本地游以較低的時間與物質(zhì)成本獲得更好的青睞；餐飲呈現(xiàn)K字型發(fā)展，有品牌效應(yīng)與以性價比著稱的餐館均受到青睞。

• 下沉市場三大現(xiàn)象的實際觀感：（1）下沉市場供給單一需要持續(xù)細化：草根調(diào)研的觀感是下沉市場對全新事物接受度很大程度取決于高線城市的接受度。成功的品牌是將精簡后的爆品集合以店中店或者柜臺店方式陳列在偏僻區(qū)域，很考驗組貨能力。（2）下沉市場時間鈍感明顯，線下展示非常重要，線上直播占比較高，熟人效應(yīng)較為明顯：草根調(diào)研的觀感是，各省市下沉人群確實生活節(jié)奏明顯慢于高線城市，導(dǎo)致有更多時間逛店并互相比較，門店的設(shè)計感，吸引顧客進店的噱頭感，樣品的豐富度確實更為重要。（3）下沉市場價格敏感度高，具備本土基因品牌可能更為收益：從實際調(diào)研情況看，煙酒消費者天然更喜歡消費本地化品牌外，其他品類消費者天然更信賴全國性品牌，尤其信任背后的產(chǎn)品質(zhì)量品質(zhì)和銷售服務(wù)。

• 下沉市場消費景氣度分化：區(qū)域上總體東部好于西部，南方好于北方；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上看以實體民營輕工業(yè)&旅游等服務(wù)業(yè)為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的城市好于以重工業(yè)&政府消費體系為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的城市；人口分布上無房一族要好于有房一族，有房貸款較少且不再購房的群體信心最強。

風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇、地緣政治風(fēng)險、消費復(fù)蘇不及預(yù)期。

10省14市春節(jié)消費草根調(diào)研總結(jié)

美團發(fā)布的2024春節(jié)“吃喝玩樂”消費洞察顯示，2024年春節(jié)生活服務(wù)業(yè)實現(xiàn)“開門紅”。春節(jié)假期日均消費規(guī)模同比增長36%，較2019年增長超155%，廣東、江蘇、四川、浙江、山東等省份消費規(guī)模居全國前列。四線以下地區(qū)消費同比增速最快，迎來強勁回暖，成為激發(fā)假日經(jīng)濟增長的“新引擎”。返鄉(xiāng)團聚、旅游過年趨勢下，探索小城年味、景區(qū)提燈夜游等個性化需求引領(lǐng)消費不斷升溫、擴散。

根據(jù)攜程2月17日發(fā)布的《2024龍年春節(jié)旅行報告》，國內(nèi)游數(shù)據(jù)喜人。春節(jié)假期，跨省游訂單占比57%，同比翻番增長，北京、上海、廣州、深圳、成都、杭州、重慶、西安、南京、蘇州等是春節(jié)假期旅游訂單較高的城市；熱門目的地和景區(qū)附近“一房難求”，其中親子酒店、溫泉酒店及電競主題房、影音主題房等特色主題房型增長明顯，分別同比增長60%、55%、96%、104%；國內(nèi)景區(qū)門票訂單同比增長超六成，其中親子訂單、父母同行訂單分別占比45%和16%；機票訂單同比增長明顯，國內(nèi)單程含稅機票均價約1200元，同比上漲近2成。

招商證券消費組同事利用春節(jié)返鄉(xiāng)的機會，對10省14市春節(jié)期間的消費進行了草根調(diào)研：

一、總括介紹：收入水平結(jié)構(gòu)性變動，消費人群變遷引致消費趨勢變化

收入水平變化趨勢：服務(wù)業(yè)人員收入水平顯著提升，相比于2022年，2023年服務(wù)業(yè)人員上班時間更長，收入水平提升，他們在很多下沉市場是重要的消費增量主力軍。

消費人群變遷：（1）小鎮(zhèn)青年消費奶茶和咖啡熱情不減，偏愛臺球、網(wǎng)咖等社交活動，比較喜歡參加養(yǎng)寵生活館，開始逐步接受以品牌化的寵物糧飼養(yǎng)寵物；（2）新晉老年人（60－65歲）對旅游等服務(wù)類消費熱情高漲，對各類戶外消費用品，如釣魚竿，廣場舞音響等接受度較高，65歲以上的老年人開始更接納保健品，下沉市場門店也開始出現(xiàn)輪椅及其他老年護理用品的品牌；（3）經(jīng)商人員開始盡力躲避價格戰(zhàn)紅海賽道，通過應(yīng)用技術(shù)型創(chuàng)新開發(fā)新產(chǎn)品謀求高定價與高利潤，或者通過尋求出海謀求新的空白市場；（4）除了少數(shù)經(jīng)濟下滑較為嚴重的區(qū)域外，學(xué)生群體的消費力依然維持韌性，零食與學(xué)生用品是最為剛性的品類；（5）2024年龍年大家的生育意愿有所回升，尤其是原有一胎的夫婦決定生二胎的積極性高于預(yù)期。

二、分品類消費趨勢：必選消費差異化溢價，本地服務(wù)超預(yù)期，可選消費各顯神通

必選消費品&成癮性可選品感受：必選品價盤相對穩(wěn)定，有顯著產(chǎn)品差異化單品仍能定出溢價，下沉市場消費者對高頻低價產(chǎn)品的細微定價差異并不敏感；成癮可選品如煙酒出現(xiàn)價格帶存在收窄的現(xiàn)象。

本地服務(wù)業(yè)&伴手禮消費情況：旅游整體超預(yù)期，尤其是本地游以較低的時間與物質(zhì)成本獲得更好的青睞。餐飲呈現(xiàn)K字型發(fā)展，有品牌效應(yīng)與以性價比著稱的餐館均受到青睞；2024年堅果禮盒和車厘子禮盒備受青睞，反映整體禮盒健康化趨勢顯著。

可選消費品方面：黃金珠寶整體門店密度加大，競爭更為激烈，在高金價背景下通過折扣促銷，性價比款式較為受到歡迎；下沉市場眼鏡行業(yè)價格帶較一線城市更廣但更低，工廠店、眼鏡超市等業(yè)態(tài)持續(xù)涌現(xiàn)；服裝鞋帽頭部品牌也在區(qū)域端通過性價比款式參與少許折扣，但仍維持品牌力，并通過將性價比款式與技術(shù)驅(qū)動新款分門店陳列減少對高端定位的沖擊，維持價盤穩(wěn)定同時吸納下沉市場消費升級人群；目前鎮(zhèn)一級的市場除了餐飲連鎖外較少有可選消費上市公司品牌的門店，更多將具備消費能力的人群吸引到周邊下沉市場地級市消費，有些品牌也在嘗試采用分銷模式主動吸引具備該消費能力的客戶。

三、下沉市場三大現(xiàn)象：以草根觀感對照，更直觀感受下沉市場消費業(yè)態(tài)與一二線市場異同

下沉市場供給單一需要持續(xù)細化：草根調(diào)研的觀感是下沉市場對全新事物接受度很大程度取決于高線城市的接受度。尤其要經(jīng)過互聯(lián)網(wǎng)渠道的發(fā)酵宣傳，即更青睞經(jīng)過高線城市驗證過的爆品，但又希望不要有高線城市那么高的加價倍率。成功的品牌是將精簡后的爆品集合以店中店或者柜臺店方式陳列在偏僻區(qū)域，很考驗組貨能力，而非簡單多多益善以貨品鋪滿門店，讓爆品承擔(dān)滯銷品的庫存成本。

下沉市場時間鈍感明顯，線下展示非常重要，線上直播占比較高，熟人效應(yīng)較為明顯：草根調(diào)研的觀感是, 排除掉春節(jié)放假因素，各省市下沉人群確實生活節(jié)奏明顯慢于高線城市，導(dǎo)致有更多時間逛店并互相比較，門店的設(shè)計感，吸引顧客進店的噱頭感，樣品的豐富度確實更為重要。因為鄰里關(guān)系更近，大件購買看直播下單的比重反而沒有那么高，而是靠互相推薦，小件產(chǎn)品由于價格沒那么敏感，則更相信品牌。

下沉市場價格敏感度高，具備本土基因品牌可能更為收益：從實際調(diào)研情況看，煙酒消費者天然更喜歡消費本地化品牌外，其他品類消費者天然更信賴全國性品牌，尤其信任背后的產(chǎn)品質(zhì)量品質(zhì)和銷售服務(wù)。在目前的網(wǎng)絡(luò)時代，下沉市場的消費者也可以通過抖音、小紅書等途徑清楚知道每個品類的全國性品牌力排序，如果區(qū)域性品牌無法通過差異化獲得本地消費者的青睞，則需要便宜30%乃至50%才能與全國性品牌進行競爭。全國性品牌也通過子品牌、子系列、促銷品引流等方式下探價格下限來搶奪區(qū)域性品牌市場。

四、下沉市場消費景氣度展望：在預(yù)期分化中尋找機會

區(qū)域上總體東部好于西部，南方好于北方；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上看以實體民營輕工業(yè)&旅游等服務(wù)業(yè)為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的城市好于以重工業(yè)&政府消費體系為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的城市；人口分布上無房一族要好于有房一族，有房貸款較少且不再購房的群體信心最強。

• 宏觀組（張一平）：春節(jié)消費高頻數(shù)據(jù)回顧

1、從過去一年特別是本次春節(jié)各項數(shù)據(jù)看，疫情以來居民部門消費模式出現(xiàn)了一些變化。比如，旅游滲透率或出現(xiàn)了明顯提升，這一變化在推升人次指標(biāo)的同時可能也壓低了人均消費相關(guān)數(shù)據(jù)表現(xiàn)。

2、今年春節(jié)國內(nèi)游表現(xiàn)明顯好于出境游，與疫情前相比，出境游的恢復(fù)還有較大空間，2024年假期的出境游數(shù)據(jù)仍可期。

3、三四線城市逐漸成為春節(jié)電影票房的主要貢獻者，一方面與春節(jié)凈遷入人群量大有關(guān)，另一方面說明春節(jié)期間該城市居民越來越重視體驗式消費。

風(fēng)險提示：地緣政治風(fēng)險、全球衰退及主要經(jīng)濟體貨幣政策超預(yù)期。

• 食品飲料組（陳書慧）：旺季動銷超預(yù)期，價格觸底回升

白酒品牌分化延續(xù)，整體好于此前悲觀預(yù)期。春節(jié)期間白酒整體延續(xù)節(jié)前最后一周的反饋，明顯好于12月-1月的悲觀預(yù)期。回款發(fā)貨角度，從節(jié)前1-2周持續(xù)到元宵節(jié)是終端密集動銷的時候，但經(jīng)銷商出貨角度，補貨預(yù)計開工之后才會發(fā)生，所以目前整體的進度和節(jié)前變化不大。

頭部企業(yè)開門紅回款順利完成，二三線品牌出現(xiàn)分化。強勢品牌比如茅臺、老窖、汾酒基本和23年同期持平，五糧液在最后一周放寬打款上限，因為提價預(yù)期，部分經(jīng)銷商已經(jīng)完成80%的回款，考慮合同量削減后的進度也快于去年同期。地產(chǎn)龍頭古井、迎駕、今世緣業(yè)績確定性仍有保障，但二三線非強勢品牌回款承壓，分化仍在持續(xù)。部分非強勢品牌回款進度慢于去年同期，主要系經(jīng)銷商多以動銷出庫為導(dǎo)向，更注重周轉(zhuǎn)與現(xiàn)金回籠。

高端好于預(yù)期，宴席景氣延續(xù)，次高端價位帶分化加劇。動銷維度，升級與降級同時存在，禮贈需求剛需，高端韌性再顯，家宴用酒更注重性價比。高端價位帶飛天價格依然堅挺，且?guī)齑婢S持低位，非標(biāo)價格同比回落，但考慮投放量增長，我們認為實際需求也好于預(yù)期。五糧液表現(xiàn)亮眼，普五多地反饋動銷達到雙位數(shù)增長，在發(fā)貨不慢于去年同期的情況上，價格環(huán)比向上，四川、華東等強勢區(qū)域突破950。除此之外，1618在掃碼紅包的持續(xù)投入下，開瓶也有比較快的增長。從場景看，宴席景氣度基本延續(xù)，并未環(huán)比降速。在返鄉(xiāng)消費帶動下，大眾價位帶動銷依然強勁，安徽市場古5、古8，山西市場老白汾、巴拿馬，江蘇市場的淡雅、對開等產(chǎn)品均有較快增長，且較前幾年提速。商務(wù)場景春節(jié)表現(xiàn)也好于之前預(yù)期，主要是因為今年備貨周期更長、準(zhǔn)備更加充分，年會、社交等場景同比去年顯著增長。次高端整體預(yù)計小幅下滑，且分化加劇，各地區(qū)強勢品牌，如地產(chǎn)龍頭、汾酒、劍南春等，仍有增長，且再搶占更多市場份額，但匯量品牌面臨壓力。

大眾品返鄉(xiāng)拉動，動銷好于預(yù)期。今年返鄉(xiāng)人數(shù)同比去年有明顯增長，C端禮贈品類節(jié)前1－2周開始密集動銷，伊利蒙牛終端開展打堆活動，春節(jié)期間增長快于去年，正常日期的金典、特侖蘇價格保持穩(wěn)定，零食禮盒SKU增加，甘源、勁仔等延續(xù)快速增長，洽洽堅果禮盒貢獻主要增量，瓜子保持穩(wěn)定增長。B端年會、家宴訂單相比去年有明顯增長，餐飲終端下單速度加快，海天、廚邦、李錦記等品牌進度快于去年，節(jié)后部分區(qū)域反饋小B補貨訂單較多，經(jīng)銷商庫存壓力不大。

風(fēng)險提示：經(jīng)濟環(huán)境擾動，需求不及預(yù)期，成本上漲，競爭加劇。

• 輕紡組（趙中平）：春節(jié)下沉市場持續(xù)復(fù)蘇，尋找大眾品中進攻方向

春節(jié)不打烊，新年開門紅，春節(jié)期間跨境電商持續(xù)火熱。今年春節(jié)期間（2月10日-2月17日）我國跨境電商進出口交易額達327億元，同增5.08%。出口方面，知名跨境電商均推出“春節(jié)不打烊”活動，TEMU為參與該活動的賣家提供平臺的流量扶持和年后庫存優(yōu)先特權(quán)，tiktok shop也推出商家春節(jié)激勵政策，助力春節(jié)經(jīng)營。春節(jié)期間全國跨境電商出口交易額達255.48億元，同增5.29%，其中服裝、生活日用、3C配件、鞋類及珠寶首飾為出口熱銷品類。進口方面，國內(nèi)電商平臺均籌辦年貨節(jié)活動，年貨供給更加豐富多元，其中不乏許多優(yōu)質(zhì)進口商品，春節(jié)期間全國跨境電商進口交易額達71.6億元，同增4.34%，美妝產(chǎn)品、美酒佳釀、休閑零食、營養(yǎng)保健及生鮮食材為進口熱銷品類。

家居：1月地產(chǎn)銷售整體仍偏弱，家居板塊估值底部，布局Q4業(yè)績有望超預(yù)期標(biāo)的。23年 1月，TOP100房企銷售總額為2815.3億元，同比下降33.3%，較去年同期降幅擴大1.6個百分點。其中TOP100房企單月銷售額環(huán)比下降47.7%，整體銷售仍偏弱，地產(chǎn)政策有待進一步優(yōu)化。從股息率看，家居板塊較多公司股息率較好，如歐派家居、索菲亞、江山歐派、顧家家居、慕思股份等，收益確定性較強，板塊超跌明顯，地產(chǎn)預(yù)期修復(fù)下，板塊向上可期。展望2024年，內(nèi)銷方面，成長性較高的智能家居賽道或?qū)⑷杂忻黠@超額增速，同時關(guān)注內(nèi)銷家居整體的復(fù)蘇強度，階段性底部布局板塊龍頭。板塊多數(shù)公司均處于估值底部，重點布局多條主線：（1）優(yōu)質(zhì)低估白馬：推薦品類更新疊加海外回暖，敏華控股、顧家家居等有望充分受益，歐派家居組織架構(gòu)調(diào)整落地，志邦家居區(qū)域渠道拓展等等；（2）家居出口景氣度持續(xù)：關(guān)注自主品牌高成長的匠心家居，外銷穩(wěn)步改善的永藝股份等；（3）高成長標(biāo)的：推薦智能馬桶自主品牌高成長的瑞爾特，智能晾曬龍頭好太太等；（4）保交樓順周期彈性標(biāo)的，推薦江山歐派，建議關(guān)注皮阿諾、森鷹窗業(yè)等。

造紙包裝：主要紙種利潤上升，包裝行業(yè)有望迎來景氣度拐點。大宗紙方面，1）文化紙，考慮到下游消費行業(yè)多為出版社投標(biāo)模式，對于文化紙質(zhì)量要求較高，下游需求穩(wěn)定；2）白卡紙，大廠產(chǎn)能投放影響有限， 23Q4盈利能力略有承壓。推薦造紙龍頭具備上游林業(yè)稀缺資源的太陽紙業(yè)，關(guān)注領(lǐng)先布局林業(yè)碳匯的岳陽林紙、白卡紙龍頭博匯紙業(yè)。3）箱板瓦楞紙，供需格局相對平衡。推薦箱板瓦楞龍頭玖龍紙業(yè)、山鷹國際。特種紙方面。裝飾原紙價格維穩(wěn)，消費類特種紙小幅多頻提價，盈利修復(fù)有所分化。仙鶴股份各紙種普遍實現(xiàn)小幅度提價，且23Q4成本低位，噸利有望超預(yù)期修復(fù)；五洲特紙食品卡23Q2跌至歷史低位，噸利有望延續(xù)向上趨勢；華旺科技成本端仍處于較低位，木漿貿(mào)易或扭虧，預(yù)計23Q4噸利環(huán)比維穩(wěn)。包裝方面。下游需求逐漸復(fù)蘇，包裝企業(yè)訂單或隨之改善，成本端受益降本增速，市場景氣度回暖，同時行業(yè)集中度持續(xù)提升，利好頭部企業(yè)。推薦裕同科技、新巨豐、奧瑞金。

出口&消費出海：（1）TEMU擬于3月推出半托管模式：半托管是介于全托管和商家自運營之間的模式，為賣家提供一定靈活性及自主權(quán)，不同平臺“放權(quán)”的環(huán)節(jié)略有差異，在TEMU的半托管模式中，賣家申報供貨價格后由平臺進行核價，定價權(quán)仍在平臺手中，但賣家可自行安排倉庫管理、產(chǎn)品配送以及逆向物流，不需要使用平臺指定的倉庫物流服務(wù)商。此舉旨在吸引具備倉儲物流能力的賣家入駐，入駐后此類賣家能夠拓展銷售渠道，獲得營收增量，同時能以較低價清理冗余庫存，提升庫存周轉(zhuǎn)率，行業(yè)內(nèi)具有海外倉的跨境電商企業(yè)包括致歐科技、賽維時代、恒林股份、樂歌股份。（2）2023年消費降級為海外電商主線，細分品類銷售情況受銷售量的差異影響出現(xiàn)分化。家具行業(yè)整體銷售額同增7%，銷量同增53%，平均客單同降32%。細分品類如家庭辦公家具、沙發(fā)及水杯均經(jīng)歷客單價下行，但銷量增速呈現(xiàn)一定分化，帶來銷售額增速的差異，（1）辦公家居銷量同增28%，客單同降33%，整體銷售額同降12%，（2）沙發(fā)銷量同增56%，客單同降28%，整體銷售額同增17%，（3）玻璃杯和水杯銷量同增48%，客單同降25%，整體銷售額同增16%，關(guān)注行業(yè)景氣度持續(xù)的嘉益股份、匠心家居。

新型煙草：（1）英國政府宣布將禁止銷售一次性電子煙，禁令將在2024年底或2025年初生效，且生效后仍有6個月過渡期，因此核心關(guān)注點在于以一次性產(chǎn)品銷售聞名的企業(yè)能否在限定時間內(nèi)將品牌原有的一次性消費者引向其他產(chǎn)品，愛奇跡旗下的ELF BAR、LOST MARY及斯科爾均已于23年開始布局換彈式電子煙產(chǎn)品，若能新推出的將換彈式產(chǎn)品價格控制在較低水平，或能吸引部分因低價而選擇吸食一次性產(chǎn)品的消費者。（2）勁嘉股份擬出資450萬元在倫敦設(shè)子公司：為進一步拓展新型煙草產(chǎn)業(yè)的海外業(yè)務(wù)，公司出資450萬元在倫敦設(shè)子公司，構(gòu)建海外的電子煙產(chǎn)品品牌營銷平臺，為存量客戶及目標(biāo)客戶提供更多的增值服務(wù)。建議關(guān)注電子煙業(yè)務(wù)綁定優(yōu)質(zhì)大客戶菲莫國際(PMI)，隨著HNB滲透率提升+公司代工品類拓展帶來營收增量的盈趣科技、開啟海外擴張之路的霧芯科技、綁定新客戶且向上下游延伸代工，帶來增長新動能的霧麻科技、重研發(fā)投入技術(shù)及產(chǎn)能壁壘深厚的思摩爾國際。

電工：工具行業(yè)去庫存周期漸入尾聲，公牛不斷升級產(chǎn)品&擴展渠道，市占率持續(xù)攀升。隨著下游供應(yīng)商主動去庫存周期漸入尾聲，龍頭零售商沃爾瑪庫存同比降幅已收窄至-5.5%，訂單修復(fù)在即，工具企業(yè)盈利有望企穩(wěn)回升。同時工具消費作為地產(chǎn)經(jīng)濟的后周期屬性，美國新建住房銷量高增，新屋和成屋庫存下降，下游房地產(chǎn)景氣度回升為工具市場回暖提供支撐；美國地產(chǎn)鏈預(yù)期向上、基本面筑底，疊加去庫尾聲，持續(xù)看好工具出口業(yè)績修復(fù)。持續(xù)推薦有望持續(xù)享受行業(yè)鋰電化浪潮紅利的泉峰控股，全球手工具龍頭巨星科技，全球無繩電動工具領(lǐng)先生產(chǎn)商創(chuàng)科實業(yè)。公牛產(chǎn)品升級持續(xù)發(fā)力，渠道布局加速。集團通過門店方案設(shè)計、建店幫扶和門店調(diào)試幫扶進行賦能。轉(zhuǎn)換器穩(wěn)健增長、墻開顯著修復(fù)、新能源充電樁&無主燈增長超預(yù)期，推薦公牛集團。

二輪車：愛瑪科技發(fā)布股權(quán)激勵，彰顯發(fā)展信心，建議底部布局二輪龍頭。新電池方面，2月4日，受突發(fā)暴雪天氣的影響，物流方面嚴重受阻，不少公司電池未能如期送達，到貨時間暫時也無法確定，整體新電池價格有所上行；廢電池方面，2月4日，廢電池價格近期都沒有太大變動，加上多地市場已經(jīng)停收，預(yù)計年前廢電池價格保持有價無市局面。愛瑪科技發(fā)布股權(quán)激勵，業(yè)績目標(biāo)以2023年為基數(shù)，未來三年收入或利潤保持20%復(fù)合增速，彰顯公司增長信心。展望2024年，從龍頭策略、市場情況看，我們認為行業(yè)競爭有望趨于緩和，整體行業(yè)量價表現(xiàn)有望好于2023年。推薦份額持續(xù)集中、單車量利齊升的雅迪控股、愛瑪科技等。摩托車板塊建議關(guān)注精準(zhǔn)卡位大排量賽道、爆款產(chǎn)品占領(lǐng)市場的錢江摩托、外銷持續(xù)向上&新產(chǎn)品持續(xù)推進的春風(fēng)動力等。

寵物：內(nèi)銷自主品牌有望持續(xù)超預(yù)期，外銷部分品類收入回暖明顯。中寵股份發(fā)布業(yè)績預(yù)告，預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤2.25億元~2.55億元，同比增長112%~141%，利潤超出市場預(yù)期，利潤同比高增主要系公司海外業(yè)務(wù)盈利水平提升，同時國內(nèi)推進全產(chǎn)業(yè)鏈毛利率優(yōu)化。我們認為Q4仍有更多公司有望超預(yù)期，內(nèi)銷方面：在國內(nèi)養(yǎng)寵人群快速提升，人均養(yǎng)寵支出快速增長背景下，國產(chǎn)品牌依靠強產(chǎn)品力，實現(xiàn)在電商渠道的快速超車，我們預(yù)判整體板塊國產(chǎn)品牌的內(nèi)銷將持續(xù)保持高增長。外銷：食品、用品等板塊有望受益于去庫存周期，相關(guān)產(chǎn)品經(jīng)歷了一整年的去庫階段，整體行業(yè)庫存已處于良性水平。海外重要的商超客戶采購量有望增加，驅(qū)動業(yè)績進一步向上。推薦乖寶寵物，關(guān)注中寵股份、天元寵物、依依股份等。

文娛個護：12月銷售數(shù)據(jù)一定承壓。 1）文娛用品：淘寶與天貓平臺上紙張本冊與書寫工具銷售額同比-25.9%，行業(yè)競爭加劇下頭部品牌銷售額出現(xiàn)一定下滑，得力紙張本冊與書寫工具銷售額同比-12%，晨光同比-21%。2）個護用品：淘寶與天貓平臺上紙巾與濕巾銷售額同比增速下滑5%，銷量上漲13%但均價下降15%，分品牌來看，維達/心相印/清風(fēng)/潔柔銷售額分別為-10%/-1%/-2%/10%。

風(fēng)險提示：原材料價格大幅波動；國內(nèi)消費需求不及預(yù)期。

• 紡服組（劉麗）：海外需求穩(wěn)定&制造公司訂單改善，持續(xù)推薦優(yōu)質(zhì)制造

1、  海外需求：美國服裝終端零售持續(xù)改善。

? 2024年1月美國服裝及服裝零售配飾店零售額同比+1.4%，近半年以來始終保持低個位數(shù)左右增長，保持穩(wěn)健狀態(tài)；零售和批發(fā)庫存持續(xù)改善。

2、  越南鞋服出口數(shù)據(jù)持續(xù)改善。

• 服裝及紡織品

? 2024年1月越南紡織品出口同比+16%（23年12月-1.8%）。

?2024年1月孟加拉服裝出口同比+13%（23年12月-2.4%）。

? 2024年1月柬埔寨服裝出口同比+27%（23年12月+14%）。

• 鞋

? 2024年1月越南鞋出口同比+15.6%（23年12月+5.3%）。

?2024年1月孟加拉鞋出口同比+32%（23年12月+25%）。

? 2024年1月柬埔寨鞋出口同比+11%（23年12月-8%）。

3、  DECKERS OUTDOOR披露FY2024Q3業(yè)績，收入及利潤延續(xù)良好增長。

?  DECKERS披露FY2024Q3（2023.09-12）財務(wù)報告，公司實現(xiàn)營收15.6億美元（同比+16%），凈利潤3.90億美元（同比+40%）。毛利率58.7%（同比+5.7pct）。

? 分渠道看：FY2024Q3批發(fā)渠道營收7.02億美元（同比+9%），DTC渠道營收8.58億美元（同比+23%）。

? 分地區(qū)看：FY2024Q3美國市場營收10.48億美元（同比+16%），國際地區(qū)營收5.12億美元（同比+17%）。

? 分品牌：FY2024Q3 UGG營收10.72億美元（同比+15%），HOKA營收4.29億美元（同比+22%），其他品牌（Teva、Sanuk）處于下滑狀態(tài)。

? 庫存：截至23年12月末，公司庫存5.39億美元（同比-25%），庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)98天（同比減少20天，環(huán)比上季度末減少37天）。

? 增長預(yù)期：FY2024全年收入同比+14%至41.5億美元（上季度末預(yù)期40.25億美元），其中UGG預(yù)計增長中個位數(shù)，HOKA預(yù)計增長25%左右。毛利率預(yù)計54.5%左右。

4、  制造龍頭訂單保持增長

• 鞋

? 裕元（運動休閑鞋）：2024年1月公司制造業(yè)務(wù)收入增速同比+12.5%（23年12月-2.4%）。

? 豐泰（運動鞋）：2024年1月公司營收同比+16.5%（23年12月-1.7%）。

? 志強（運動鞋）：2024年1月公司營收同比+3.5%（23年12月-3.4%）。

• 服裝

?儒鴻（面料+運動成衣）：2024年1月公司營收同比+25.0%（23年12月+1.6%）。

? 廣越（羽絨外套）：2024年1月公司營收同比-10.5%（23年12月-48.2%）。

5、投資建議：海外需求穩(wěn)定，東南亞紡服出口及制造龍頭訂單均持續(xù)改善。2024年或?qū)㈤_啟新一輪產(chǎn)品創(chuàng)新周期，國際品牌龍頭如Deckers保持良好增長。重點推薦運動鞋服代工龍頭華利集團、申洲國際；技術(shù)驅(qū)動效率提升以及海外擴產(chǎn)加速的輔料龍頭偉星股份。

風(fēng)險提示：終端需求恢復(fù)不及預(yù)期，品牌端擴店不達預(yù)期，制造端獲取訂單情況低于預(yù)期的風(fēng)險。

• 家電組（史晉星）：家電回鄉(xiāng)見聞及海外財報觀察

蘇寧易購發(fā)布2024年春節(jié)消費數(shù)據(jù)。春節(jié)長假期間，蘇寧易購門店以舊換新訂單量同比增長2倍，“追新逐大”“家務(wù)減負”“即買即送”需求高，大屏電視、大容量冰箱冷柜、智能清潔家電、潮流數(shù)碼產(chǎn)品銷售火熱，其中大容量智能冰箱銷售量同比增長超50%，80英寸以上大屏電視銷售量同比增長超120%,洗地機、洗碗機、智能門鎖家居生活“新三樣”銷售量同比增長超70%，春節(jié)假期蘇寧易購在美團等即時零售訂單量同比上漲超80%。

新消費、新業(yè)態(tài)遍地開花，擴內(nèi)需箭在弦上。就湖南而言，全省有86個縣市，2021年縣域地區(qū)生產(chǎn)總值超過2.5萬億元，占全省經(jīng)濟總量54%。湖南全省人均地區(qū)生產(chǎn)總值突破1萬美元，而婁底市雙峰縣人均地區(qū)生產(chǎn)總值43048元，在全省88個縣（市）中排名基本處于后1/3位置。此次回鄉(xiāng)感受是，近年來活躍的新消費品牌正在縣城乃至鄉(xiāng)鎮(zhèn)的大街小巷上遍地開花，奶茶店“書亦燒仙草、蜜雪冰城”、中國漢堡“塔斯汀”，星巴克咖啡也在年前首次下沉至婁底市開店，跟肯德基在商場一樓組成“左右護法”。新業(yè)態(tài)中感受最明顯的是零食連鎖店，一個鎮(zhèn)居然擠下了“零食很忙、趙一鳴零食、羅比零食、愛零食、零食優(yōu)選”五家零食門店。

海外財報觀察。從惠而浦和伊萊克斯來看，歐洲整體白色家電市場依然處于弱勢調(diào)整階段，從21H2開始迄今連續(xù)下滑10個季度，北美白色家電市場則結(jié)束去庫周期帶來的市場調(diào)整影響、從23H2開始連續(xù)2個季度銷售同比增長。暖通空調(diào)整體表現(xiàn)更加突出，2023年大金收入+12%，特靈收入+11%，江森收入+6%，暖通及樓宇控制相關(guān)上市公司增長韌性好于綜合白電類企業(yè)。

小家電補庫存或已結(jié)束。典型代表是SEB賽博，公司通過22Q1~23Q1去庫存解決了高庫存的問題，對應(yīng)蘇泊爾外銷23H2連續(xù)兩個季度高增長，不過對24年訂單展望較為保守僅增3%；Vesync22H1去庫存已經(jīng)完成，Sharkninja則反饋23H1線下去庫存完成，二者在2023年均取得雙位數(shù)增長表現(xiàn)。風(fēng)險因素方面，最近紅海危機帶來歐線運費上漲25%左右，部分小家電公司的歐洲業(yè)務(wù)海運+陸運運費占收入比重提高到5%。此外亞馬遜收購IROBOT一事終止，對irobot打擊頗為嚴重，公司預(yù)計2023年實現(xiàn)收入8.9億美元，同比下滑25%，公司目前推進業(yè)務(wù)重組計劃，計劃裁員比例高達31%，利好國內(nèi)掃地機出海搶占份額。

黑電LG電子電視業(yè)務(wù)23年下滑9%，計劃二季度推出MiniLED電視應(yīng)對高端市場沖擊，進一步佐證我們之前對MiniLED電視的看好。工具板塊史丹利百得四季度收入繼續(xù)下滑6%，主要跟戶外和DIY市場疲軟有關(guān)，其中手工具下滑6%，電動工具增長1%。公司預(yù)計2024年收入同比持平或者正負變動2%，公司從2022年中以來累計消化庫存金額接近19億美元（2023年消化11億美元庫存），預(yù)計2024年繼續(xù)消化庫存4-5億美元。

投資建議：1）白電重視股息率+穩(wěn)增長策略，推薦海信家電、美的集團、格力電器；2）小家電及工具看好海外需求回暖+渠道庫存回補，推薦石頭科技、蘇泊爾、巨星科技、格力博；3）黑電重視MiniLED產(chǎn)業(yè)鏈，推薦海信視像，兆馳股份。

• 商社組（李秀敏）：春節(jié)催化旅游景氣度提升，關(guān)注出行鏈布局機會

2024春節(jié)旅游數(shù)字跟蹤：

1、交通情況：鐵路和民航旅客量恢復(fù)至19年同期的約120%。春節(jié)期間（2月10日-2月15日，初一到初六），全社會跨區(qū)域人員流動量約16.8億人次，同比去年春節(jié)同期增長約14.6%，同比2019年同期增長約23.8%。其中鐵路發(fā)送旅客6810.6萬人次/+48.0%，約恢復(fù)至2019年同期的124.1%；水路發(fā)送旅客700.7萬人次/+60.7%，約恢復(fù)至2019年同期的54.0%；民航發(fā)送旅客1333.8萬人次/+61.6%，約恢復(fù)至2019年同期的119.6%；公路人員流動量15.9億人次/+13.1%，約恢復(fù)至2019年同期的124.5%。

2、海南免稅：三大機場預(yù)計日均航班、客流創(chuàng)新高，離島免稅銷售額日均同比增長42%。春節(jié)期間（2月10日-2月16日，正月初一到初七共7天），海口美蘭國際機場完成航班起降4572架次/+26.1%，大約恢復(fù)至2019年同期的115%-120%，三亞鳳凰機場完成航班起降2644架次/-8.8%。此前海南機場集團預(yù)計2024年春節(jié)黃金周期間(2月10日至17日共8天)海口美蘭國際機場、三亞鳳凰國際機場、瓊海博鰲機場島內(nèi)三大機場執(zhí)行航班8620架次，運送旅客將超過159萬人次，日均分別同比增長12%、27%，均創(chuàng)歷史新高。據(jù)海口海關(guān)統(tǒng)計，春節(jié)假期前五日（2月10日至2月14日），海口海關(guān)共監(jiān)管離島免稅銷售金額15.9億元人民幣，日均銷售3.17億元/+42.2%，免稅購物人數(shù)19.6萬人次，日均消費人次3.9萬人次/+75.0%，人均消費金額8074元/-18.7%，環(huán)比國慶上升3.2%。

3、山岳景區(qū)：多地景區(qū)日均客流同比增長超40%+。

宋城演藝：2月10日-2月17日，宋城演藝全國千古情演出場次共377場，日均場次同比提高170.4%，日均場次較2019年同比提升36.9%，其中杭州/麗江/桂林/三亞分別演出79/60/55/37場，杭州宋城23年春節(jié)未營業(yè)，麗江/桂林/三亞日均同比+110.0%/+92.5%/+40.8%，日均演出場次較19年恢復(fù)度為75.1%/77.1%/145.8%/150.4%，西安/上海/張家界分別演出50/23/23場。

玉龍雪山：據(jù)麗江發(fā)布，假期前六天，玉龍雪山景區(qū)每日接待游客超3.2萬人次，同比增長超24%；據(jù)麗江股份公告， 2月9日-2月16日，玉龍雪山索道接待游客8.33萬人次，同比增長76.6%。

九華山：春節(jié)假期前五天，九華山風(fēng)景區(qū)核心景區(qū)累計接待游客33.1萬人次，日均同比增長47.3%。  

峨眉山：春節(jié)假期期間（2.10-2.16），峨眉山累計接待游客36.2萬人次，同比增長30.5%，同比2019年增長62.2%；酒店方面，初一到初七酒店入住率分別為83%/90%/91%/95%/95%/86%/61%。

黃山：春節(jié)假期，黃山風(fēng)景區(qū)累計接待游客18.3萬人次，日均接待2.6萬人次，同比增長29.1%，較2019年增長45.0%。

天目湖：大年初一，天目湖旅游度假區(qū)接待人次同比增長287%。

長白山：2024年2月1日至10日，長白山景區(qū)累計接待游客7.9萬人次，同比增長149.21%。截至2月11日，2024年長白山景區(qū)累計接待游客31.61萬人次，同比增長146.95%。

4、 旅游城市：旅游城市需求火熱，高線城市景區(qū)客流同比大幅增長。

北京：假期前4日，北京市重點旅游景區(qū)累計接待游客量960.1萬人次/+80.4%，累計營業(yè)總收入4.6億元/+22.6%。

上海：上海接待游客876.8萬人次，同比增長54.1%。

杭州：春節(jié)假期首日，杭州各旅游景區(qū)（景點）共接待游客150.2萬人次，同比+206.84%。

哈爾濱：假期前5日，哈爾濱市累計接待游客629.8萬人次，同比+82.9%。

南京：假期前5日，南京市累計接待游客量達1043.9萬人次,同比2023年春節(jié)+258.4%。

廣東：春節(jié)假期第6天，廣東省納入監(jiān)測的150家重點景區(qū)共接待游客277.7萬人次/+38.1%，較2019年增長4.7%。

四川：假期前4日,四川省納入統(tǒng)計的833家A級旅游景區(qū)累計接待游客2298.98萬人次/+41.74%,較2019年同期+9.3%，實現(xiàn)門票收入2.4億元/+60.56%，較2019年同期+39.12%。

湖南：假期第7日，湖南省接待游客1467.93萬人次，全省游客人均花費為756.08元，納入攝像頭大數(shù)據(jù)監(jiān)測的文旅單位952家，監(jiān)測單位客流為123.81萬人次，同比+26.32%。

湖北：假期前4日，湖北省A級旅游景區(qū)共接待游客695.92萬人次，較2019年/2023年同比+83.6%/+57.6%。

5、 OTA：國內(nèi)游、出境游多點開花，旅游消費升級趨勢顯著。根據(jù)去哪兒平臺數(shù)據(jù)顯示，從目的地來看，用戶最關(guān)注的境內(nèi)目的地是三亞、大理、北海、海口、西雙版納。出境游搜索量增幅較大的目的地多為歐洲等長線游目的地，搜索量增幅前三的目的地為澳大利亞、西班牙、瑞士。根據(jù)攜程2月17日發(fā)布的《2024龍年春節(jié)旅行報告》顯示，春節(jié)假期，文旅消費高漲，成為拉動居民消費的主力軍。其中，國內(nèi)游、出境游、入境游多點開花，同比均大幅增長，并超2019年同期水平；國內(nèi)景區(qū)門票訂單同比增長超6成，境外景區(qū)門票訂單較2019年增長超130%；旅游消費升級趨勢明顯，門票玩樂訂單均價同比翻番，定制游人均價格同比增長2成。根據(jù)同程旅行數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)假期國內(nèi)熱門城市的機票、火車票、酒店預(yù)訂同比漲幅均超過3成。返鄉(xiāng)客流高峰早在春節(jié)前夕即以開啟，節(jié)中2月13日至14日則出現(xiàn)新一輪假期出游的客流小高峰，景區(qū)門票預(yù)訂高峰同樣出現(xiàn)在節(jié)中的2月12-14日，一些旅游資源豐富的縣級城市酒店預(yù)訂火爆。

6、 出境游：免簽國家入境游大幅增長,港澳出游需求持續(xù)攀升。今年春節(jié)期間，多家旅游線上平臺的數(shù)據(jù)顯示，出境業(yè)務(wù)的預(yù)訂量有明顯增長，海外旅游目的地的檢索量達近4年來的峰值。根據(jù)攜程2月14日數(shù)據(jù)顯示，2024年春節(jié)期間入境游訂單同比去年增長3倍多，較2019年春節(jié)增長近五成。法國、德國、意大利、荷蘭、西班牙、馬來西亞、新加坡等新增可免簽入境中國的國家游客增長明顯，春節(jié)期間，上述免簽國家入境游訂單總計較2019年增長85%。主要境外客源地國家包括日本、美國、韓國、澳大利亞、英國、馬來西亞、越南、加拿大、泰國、德國等。

根據(jù)香港入境處數(shù)據(jù)顯示，2月10日-2月16日，訪港旅客入境人次總計達352.1萬人次，其中大陸國內(nèi)訪港游客達114.6萬，內(nèi)地游客占比32.6%。入境澳門旅客總數(shù)為123.26萬人次，內(nèi)地游客為94.91萬人次，占比為77.0%，日均值達17.61萬人次/同比2023年春節(jié)+173.7%，同比2019年+2.55%，其中內(nèi)地旅客人數(shù)13.56萬人次/同比2023年春節(jié)+259.6%，同比2019年+6.2%。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟消費下滑；旅游行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險。

• 醫(yī)藥組（許菲菲）：布局醫(yī)藥多子板塊

經(jīng)歷調(diào)整后，我們認為醫(yī)藥板塊已處于歷史底部，存在巨大結(jié)構(gòu)性機會，有顯著配置價值，看好醫(yī)藥底部反彈，布局創(chuàng)新/出海、剛需、業(yè)績/估值等主線：

【藥品創(chuàng)新】1）公司質(zhì)地優(yōu)異或明確改善的超跌標(biāo)的，翰森制藥、綠葉制藥、恒瑞醫(yī)藥、康諾亞等；2） 處于快速放量期，產(chǎn)品臨床價值明確、剛需屬性強：特寶生物、艾力斯、九典制藥等；

【CXO/API板塊】CXO整體調(diào)整較多尋找超跌機會，原料藥企具搶仿+制劑+CDMO增量：百洋醫(yī)藥（CSO），藥明康德，仙琚制藥，華海藥業(yè)，普洛藥業(yè)，天宇股份，同和藥業(yè)等。

【器械】創(chuàng)新迭代/出海/并購整合：邁瑞醫(yī)療、新產(chǎn)業(yè)、拱東醫(yī)療、采納股份等；

【中藥/藥店】1）低估值，高分紅：羚銳制藥，濟川藥業(yè)；2）國企改革，收并購：東阿阿膠，華潤三九、昆藥集團、太極集團；3）品牌稀缺，前期超跌龍頭：同仁堂，片仔癀等。藥店關(guān)注全年同店逐季回升及統(tǒng)籌增量：益豐藥房、老百姓等。

【服務(wù)/消費】超跌價值/需求剛需/業(yè)績確定性：海吉亞醫(yī)療，固生堂，愛爾眼科，普瑞眼科等。

風(fēng)險提示：研發(fā)風(fēng)險，政策風(fēng)險，國際關(guān)系風(fēng)險，去庫存進展低于預(yù)期等。

• 農(nóng)業(yè)組（施騰）：豬價節(jié)后或承壓，看好優(yōu)質(zhì)動保龍頭

生豬：豬價旺季下跌，12月上市豬企繼續(xù)放量。受行業(yè)出欄積極以及旺季需求回落影響，全國豬價普跌，截至1月12日，全國豬價13.4元/公斤、周環(huán)比-4.3%。12月，上市豬企出欄1538萬頭，環(huán)比+16%、同比+22%，豬價旺季回落，仔豬銷量及占比雙跌。大規(guī)模產(chǎn)能擴張 & 長時間持續(xù)虧損影響下，行業(yè)現(xiàn)金流或已逼近臨界點，疊加對24H1豬價的悲觀預(yù)期，預(yù)計產(chǎn)能或迎加速去化。此外，板塊估值已提前調(diào)整至歷史低位，配置價值凸顯。標(biāo)的選擇方面，重點推薦成本優(yōu)勢明顯、業(yè)績兌現(xiàn)能力較強的牧原股份、溫氏股份等；彈性標(biāo)的推薦巨星農(nóng)牧等；建議關(guān)注天康生物、唐人神等。

種植：持續(xù)關(guān)注生物育種，重視糧食安全。12月底進入政策密集期，國家強調(diào)要加快推進種業(yè)振興行動、穩(wěn)步推進生物育種產(chǎn)業(yè)化；12月26日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部發(fā)放首批轉(zhuǎn)基因玉米、大豆種子生產(chǎn)經(jīng)營許可證，轉(zhuǎn)基因產(chǎn)業(yè)化迎實質(zhì)推進。當(dāng)前國內(nèi)玉米供應(yīng)偏緊，預(yù)計缺口仍存；農(nóng)戶種植收益高企，糧價對種子端仍有正向催化。適值傳統(tǒng)種業(yè)銷售旺季，結(jié)合23Q3預(yù)收款增速，判斷頭部種企有望實現(xiàn)銷量高增。建議擇優(yōu)布局具備較強研發(fā)實力的龍頭種企，推薦隆平高科、大北農(nóng)、登海種業(yè)。

后周期：11月飼料產(chǎn)量環(huán)比減少，批簽發(fā)數(shù)量降幅擴大。1）飼料：育肥豬配合料/肉雞料價格穩(wěn)定在3.7元/公斤和3.9元/公斤的較高水平。2023年11月，全國工業(yè)飼料產(chǎn)量2466萬噸，同比-1.5%。我們認為，玉米、豆粕等原材料價格回落或帶動行業(yè)盈利向上修復(fù)。重點推薦海大集團。2）動保：主要豬用疫苗批簽發(fā)數(shù)量降幅擴大，非瘟疫苗研發(fā)進程穩(wěn)步推進，商業(yè)化或推動板塊大幅擴容。建議關(guān)注科前生物、生物股份、瑞普生物等。

禽養(yǎng)殖：毛雞價格持續(xù)回暖，養(yǎng)殖虧損幅度收窄。本周主產(chǎn)區(qū)白羽肉雞價3.68元/斤，周環(huán)比+0.6%；肉雞苗平均價1.47元/羽，周環(huán)比-5.6%；黃羽肉雞價格6.07元/斤，周環(huán)比+0.3%；毛雞養(yǎng)殖利潤-2.9元/羽。前期引種短缺的影響或逐步顯現(xiàn)，預(yù)計24年父母代雞苗供應(yīng)偏緊；雞苗端景氣可期，且禽流感范圍擴大致國內(nèi)祖代引種受限，重視禽板塊配置良機。黃羽雞父母代產(chǎn)能處于2018年以來相對低位，隨著冬季消費轉(zhuǎn)旺，看好黃羽雞景氣上行。

風(fēng)險提示：農(nóng)產(chǎn)品價格波動超預(yù)期，突發(fā)大規(guī)模不可控疾病，極端天氣，貿(mào)易摩擦，上市公司銷量/成本不達預(yù)期，轉(zhuǎn)基因商業(yè)化進度不達預(yù)期。