投資要點

一、商流：“雙十一”商流增速平穩，消費峰值前移。

（1）“雙十一”商流同比增速平穩。據星圖數據，10月30日-11月11日全網交易額達11154億元，同口徑同比增長15.6%，與10月實物商品網上零售額同比增速較為接近，應受到消費疲弱與局部疫情影響。

（2）“雙十一”商流峰值回落趨勢延續。11月11日全網成交額同比下降2.2%，低于大促期間整體增速。猜測主要源于首輪預售階段促銷力度相對更大，顧客消費交易峰值向第一次尾款支付期平滑。據星圖數據，10月30日-11月3日綜合電商成交額同比增長5.7%，高于大促期間（10月30-11月11日）同比-2%的水平。

二、快遞：“雙十一”件量表現平淡，旺季規模不經濟減弱。

（1）“雙十一”大促期間快遞量同比下降。據國家郵政局數據，11月1-11日全行業快遞攬收量42.7億件，同比下降約一成，表現低于先前預期，亦弱于專業機構估算的全網交易額增速。

（2）快遞量峰值回落延續。大促期間日均件量為平時1.3倍，低于過去兩年的1.4-1.6倍。且兩個峰值差距較過去兩年明顯平滑——11月1日5.3億件（同比-7%），11月11日5.5億件（同比-21%），亦符合商流端峰值前移趨勢。

（3）快遞企業大促期間結構性提價。預計Q4規模不經濟繼續減弱，旺季貨量較經濟產能偏離縮減，主要針對大件提價應對階段性成本上升。

三、湊單退貨比例與大件銷售提升，或導致商流與快遞量增速背離。

雙十一”期間電商GMV增速與快遞量增速背離，剔除可能存在的統計口徑原因，或源于：

（1）湊單退貨比例上升可能導致GMV虛高。2022年“雙十一”滿減門檻提升意在刺激消費。但跟蹤實際情況，顧客湊單達成滿減后再退貨的比例有所增加。

（2）大件銷售份額或有所提升。近年來平臺常態化促銷與直播帶貨或部分分流小件銷售，而高單價大件商品仍偏向大促期間。魔鏡數據顯示，大促期間3C與家電銷售額增速高于整體，新品迭代與成本傳導亦可能推動大件單價有所上升。

四、全年業績增長確定，維持增持評級。

（1）短期看，旺季快遞件量表現平淡，規模不經濟繼續減弱；價格策略保持穩健，單票收入中樞同比延續修復趨勢；結構性提價對沖階段性成本上升，疊加油價下行與通行費減免，Q4盈利表現或好于預期，全年業績增長確定。

（2）中長期看，行業將延續良性競爭與自然集中，龍頭崛起可期。頭部企業對份額關注度有所提升，而監管持續，關注后續通達系競爭策略。維持中通快遞、圓通速遞、韻達股份“增持”評級，受益標的順豐控股。

五、風險因素。

疫情防控；消費下行風險；監管過度干預；電商資本行為。