事件

2022年3月30日，公司發布2021年年度報告，2021全年營收2071.9億元，同比增長34.6%，歸母凈利潤42.7億元，同比下滑41.7%，扣非歸母凈利潤18.3億元，同比下滑70.1%。其中四季度營收713.3億元，同比+60.7%，歸母凈利潤24.7億元，同比+43.0%，扣非歸母凈利潤15.0億元，同比+46.1%。整體業績符合此前預告。

點評

Q4業績符合預期，全年保持盈利逐季改善趨勢。2021年順豐件量105.5億，同比增長29.7%，市占率9.7%。分季度扣非歸母凈利：-11.3/6.6/8.1/15億元，逐季經營改善。Q4扣除嘉里并表3.7億后，扣非后凈利11.3億，同比+10%，環比+40%。觀察Q1-Q4順豐扣非凈利潤率分別為-2.7%，1.4%，1.7%，2.1%，盈利能力逐季度改善。

核心快遞業務經營穩健，新業務扭虧進程加快。21年時效快遞營收+7.3%，經濟快遞營收+54.7%，時效增速穩健、經濟快遞結構調優；快運+25.6%，同城+59.1%，供應鏈及國際+200%，新業務維持較快增長。分業務利潤來看：21年速運分部凈利潤38.3億元，快運-5.8億元，同城-9億元，供應鏈及國際6.1億元（主要系嘉里合并）。速運受Q1投入較大影響，后續隨著產能利用率提升、四網融通等精細化管理、成本管控措施，盈利水平持續提升；快運我們測算21H2已跨過盈虧平衡點，同城全年毛利率轉正，國際因嘉里合并盈利大幅增長。

2022年預計公司穩健經營，追求健康利潤。2021年公司持續變革，例如推行四網融通等成本改善項目、更關注投入產出比。從費用端來看，管理、銷售、研發費用率均下降。而2022年更加重視健康的業務質量，我們預期核心業務盈利水平將穩中有升，新業務有望進一步扭虧。而下半年鄂州機場、嘉里物流與國際協同等業務增長點也將逐漸顯現。

短期公司處于基本面與預期低點，底部區間安全邊際充足。1）短期疫情對公司經營有所沖擊，3月10號后國內新一輪疫情加劇，公司最高峰時期約17%網點暫停攬派，此后隨著疫情緩解，網點不斷恢復，業務量呈復蘇態勢，同時3月油價快速上漲、消殺成本上漲，公司處于短期基本面與預期降至低點，但最壞沖擊基本已過，我們看好需求延后釋放及公司持續經營調整釋放經營韌性；2）公司作為國內唯一綜合物流龍頭企業，估值充分消化，底部區間安全邊際充足。

投資建議

短期公司經營調整到位，快遞主業穩健、虧損項目可控，在利潤優先經營思路下，業績有望逐季改善。中期視角看，時效件穩健增長仍可期待，嘉里物流并購強化國際競爭力，鄂州機場逐步進入落地投產階段，快運、冷鏈、供應鏈等新業務逐步進入收獲期。長期看，順豐有望成長為全球綜合物流服務商巨頭，持續看好公司競爭力。預計公司2022-2024 年凈利潤分別為75.2、101.9、139.2億元，對應2022-2024年PE分別為30x、22x、16x。維持“買入-A”評級。

風險提示：資本開支投入力度超預期；時效快遞增速放緩；成本管控不及預期；產能利用率提升不及預期；新業務拓展不及預期等。